圖為《財經(jīng)》雜志2013年年第36期封面。

金改市場化攻堅——專訪中國人民銀行行長周小川

臨近年終，各項金融改革措施加速出臺。

12月8日，中國人民銀行發(fā)布《同業(yè)存單暫行管理辦法》，宣布同業(yè)存單發(fā)行利率、發(fā)行價格以市場化方式確定，利率市場化再進一步；12月2日，《關(guān)于金融支持中國(上海)自由貿(mào)易試驗區(qū)建設的意見》出臺，資本賬戶開放、匯率自由化和利率市場化領域的部分改革將在上海自貿(mào)區(qū)內(nèi)先行先試。

人民幣匯率自2005年7月21日重啟改革以來，至今對美元名義匯率已累積升值34%，漸近均衡，近期，央行高層不斷表態(tài)，未來將退出常態(tài)式的外匯市場干預；作為銀行業(yè)退出機制重要組成部分的存款保險也將于近期出臺……

在十八屆三中全會后發(fā)布的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》(下稱《決定》)中，有關(guān)金融改革的文字言簡意賅，在不足400字的三段話中，涵蓋了改革的重大方略，也為人們帶來了諸多猜想。

12月6日上午10點，在中國人民銀行大樓九層會議室，中國人民銀行行長周小川接受了《財經(jīng)》記者專訪，在兩個小時的交流中，他詳細闡述了《決定》所將開啟的金融改革方向和攻堅重點，并回答了諸多市場疑問。

在周小川看來，達成 “市場在資源配置中起決定性作用”的目的，落實在金融領域，須在三個范疇進行改革：首先是金融市場準入的對內(nèi)對外平等開放，以實現(xiàn)充分競爭；其次是金融要素價格的市場化定價，以實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置；三是強調(diào)市場主體的作用，落實企業(yè)自主權(quán)及個人的自由選擇權(quán)利，強化市場主體的作用。

這三方面的改革相輔相成，彼此關(guān)聯(lián)。“只有準入放寬以后，市場競爭才會充分，然后才能形成合理的價格；價格理順后，才能體現(xiàn)資源配置優(yōu)化。”

周小川解釋道，“而企業(yè)和消費者有了自主權(quán)，才能在市場中充分發(fā)揮作用，所謂的市場定價，其實就是市場主體之間的相互作用。”

在具體改革舉措上，民營銀行的設立，以及上海自由貿(mào)易試驗區(qū)的準入前國民待遇、負面清單管理等措施屬于準入層面的改革；兩率的市場化改革則屬于要素價格改革；而企業(yè)改革和個人消費、投資的自主權(quán)，則屬于市場主體領域的改革。

相對于其他改革，利率市場化改革關(guān)乎全局，背負著“金融穩(wěn)定”的重大責任，甚至被銀行業(yè)看作是一場生死之戰(zhàn)。而自1996年銀行間同業(yè)拆借利率放開以來，經(jīng)歷了17年的漸進式改革后，當前利率管制僅存款利率上限一道藩籬。

而近些年，風起云涌的銀行理財產(chǎn)品早已在很大程度上取存款而代之，實現(xiàn)了存款利率管制的突破。并行于金融市場上多年的利率雙軌，將在新的改革攻堅中迎來最終的并軌。

在周小川看來，當前中國正處于推進這一金融改革的良好時期。

　“從人民銀行角度來講，除了在所謂的危機階段和危機恢復階段會有維護金融穩(wěn)定的考慮，在正常階段，我們希望通過競爭，促使金融機構(gòu)為全社會提供更好的金融服務。我們也特別強調(diào)金融業(yè)主是為實體經(jīng)濟服務，不要搞自我發(fā)財之類的東西。”

周小川說，當下的中國經(jīng)濟正處于“比較正常”的階段。但他也強調(diào)，推進軟約束主體的改革，是利率市場化改革的必要配套工作。

65歲的周小川在央行行長的任上已是第11個年頭，若從任職中國銀行(2.72, -0.04,-1.45%)算起，他已在金融領域耕耘了20多年。從金融實務到金融監(jiān)管，周小川見證、參與并推動了中國金融體制的市場化改革，在公眾眼中，他是真正能領會金融市場運行機制的中國財經(jīng)界領導人之一。今年3月，周小川連任央行行長的消息一出，便被普遍解讀為，中國堅定推進金融市場化改革的信號。

　金改的三個核心范疇

《財經(jīng)》：黨的十八屆三中全會提出市場要在資源配置中起決定性作用，這個目標具體到金融領域，會通過哪些改革去實現(xiàn)？

周小川：這次《決定》中提出，市場在資源配置中起決定性作用，相對于以往對市場作用的提法，邁上一個大臺階。

落實到金融領域，主要包括三個范疇的改革：一是準入開放，包括對民營經(jīng)濟開放、對外開放，提法是“堅持權(quán)利平等、機會平等、規(guī)則平等，廢除對非公有制經(jīng)濟的各種形式不合理規(guī)定，消除各種隱性壁壘，制定非公有制企業(yè)進入特許經(jīng)營領域”。在對外開放上，突出特點是按照準入前國民待遇和負面清單的新規(guī)則在上海自由貿(mào)易試驗區(qū)進行改革。

二是生產(chǎn)要素價格改革。就金融來說，資源配置主要是通過資金價格來實現(xiàn)優(yōu)化，這體現(xiàn)在《決定》中提出，完善人民幣匯率市場化形成機制，加快推進利率市場化，健全反映市場供求關(guān)系的國債收益率曲線。

三是強調(diào)市場主體的作用。市場主體的自主性，始終是市場化改革的重要內(nèi)容。這次在《決定》中有關(guān)“加快完善現(xiàn)代市場體系”的部分被提及，繼續(xù)明確要落實企業(yè)自主權(quán)，同時又提出了消費者的主權(quán)，并指出要在這個市場體系中，“形成企業(yè)自主經(jīng)營、公平競爭，消費者自由選擇、自主消費，商品和要素自由流動、平等交換的現(xiàn)代市場體系”。

在對外開放政策方面，還提出了要“確立企業(yè)和個人對外投資主體地位，提出了允許以創(chuàng)新方式走出去開展綠地投資、并購投資、證券投資、聯(lián)合投資等”。這里面隱含了個人境外投資，如QDII等。

《財經(jīng)》：三方面的改革如何協(xié)同推進才能發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用？

周小川：三方面的改革是相輔相成，彼此關(guān)聯(lián)的。對于市場在資源配置中的作用，在過去的改革進程中，一直有人質(zhì)疑，為什么說市場就能優(yōu)化資源配置？

現(xiàn)實生活中人們會看到，計劃有計劃的缺陷，市場有市場的缺陷。市場的缺陷有些時候是由于市場競爭程度不夠，而這種競爭不充分肯定與準入有關(guān)，所以準入方面的改革是發(fā)揮市場作用的重要方面。

只有準入放寬以后，市場競爭才能更加充分，然后才能形成合理的價格，否則有時候價格也會扭曲。

另外，企業(yè)有了自主權(quán)才能在市場中發(fā)揮作用，所謂的市場定價，其實就是市場主體之間的相互作用。而價格理順以后，才能體現(xiàn)資源配置優(yōu)化。這些方面相互關(guān)聯(lián)，只有協(xié)同推進，才能真正做到“市場在資源配置中起決定性作用”。

相對以往，改革在這幾個方面都有明顯深化。金融是個比較敏感的部門，能不能在金融領域落實這三個方面很重要。

　金融業(yè)準入開放

《財經(jīng)》：自從決策層釋放出民營資本準入設立中小型銀行的信號后，地方民營資本熱情高漲，但銀行業(yè)畢竟是特殊行業(yè)，如何在放寬準入的同時，兼顧銀行業(yè)的風險防范？

周小川：競爭性行業(yè)的進入大多比較自由，這樣可以實現(xiàn)公平和充分競爭，當然，不少行業(yè)對人才、管理者都有技能上的要求。絕大多數(shù)行業(yè)杠桿率不是很高，對資本施加外部監(jiān)管的要求并非那么重要，所以工商登記改革中要把實繳資本改成認繳資本。應該說，多數(shù)行業(yè)是符合自由進入規(guī)則的。從全球?qū)嵺`看，金融業(yè)也是競爭性服務業(yè)，不需要壟斷經(jīng)營，也不需要對投資者的身份來源有過多的限制。

但金融業(yè)確有其特殊性，尤其是商業(yè)銀行業(yè)。其敏感性在于杠桿率高，比如舊版巴塞爾協(xié)議，規(guī)定是8%的資本充足率，換算成杠桿率就是12.5倍。但在實際運行中，資本充足率是按加權(quán)風險資產(chǎn)計算的，在計算的時候有很多資產(chǎn)的權(quán)數(shù)低于1，比如0.5、0.2，因此，銀行真正的杠桿率不止12.5倍。而大多數(shù)其他行業(yè)的資產(chǎn)負債率低于60%－70%，實際上就是2倍左右的杠桿率。與銀行業(yè)相比，非銀行類金融機構(gòu)(如證券公司、信托公司等)的杠桿率往往并不過高，因此在準入與退出方面已較寬松。

為應對高杠桿帶來的風險，需要有些特殊的管理，一是強化資本管理，強調(diào)資本一定要能吸收風險，資本一定要是實的。同時銀行在會計、貸款分類上凡是涉及可能出風險的內(nèi)容，一定要賬目清晰。二是要防止關(guān)聯(lián)交易。三是對于出了問題的機構(gòu)，破產(chǎn)退出一定要有序，所以要建立存款保險機制。

目前，有些人對開辦銀行熱情很高，但實際上真正投資銀行業(yè)也不見得那么好賺錢。首先，開辦銀行不準替自己辦事，也就是禁止關(guān)聯(lián)交易。

其次，銀行業(yè)的周期性比較強，好的時候都挺好，一旦出現(xiàn)問題，比如遇到金融危機，銀行虧起來也很厲害，大窟窿很難填補。另外，銀行是一個技能相當高的行業(yè)，想經(jīng)營好并不容易。

《財經(jīng)》：中國銀行業(yè)的資本引進，此前曾經(jīng)歷了一輪對外資的開放，此次對國內(nèi)民營資本開放有著怎樣的特殊含義？對于進入的民營資本會有怎樣的要求？

周小川：我不想過于強調(diào)資本本身會由于來源不同而有什么特殊性。

我們曾有過這樣的經(jīng)驗：上一輪改革過程中，在幾家大型商業(yè)銀行改革上市、吸引戰(zhàn)略投資者時，一些人希望引入的資本能帶來技能，所以主張進來的資本都必須是辦銀行的，但到后來RBS、UBS、美洲銀行這些銀行反而退得特別早。

　　這是為什么？

其實商業(yè)銀行的長處在于做中介，并不希望自己做投資，因為做投資就要占用資本，而且周期一旦不好的話，資本出現(xiàn)短缺，就必須抽回投資，否則“家里”的事就解決不了。

人們最開始不太歡迎投行、淡馬錫或者是其他的基金類投資，認為他們不懂銀行，不能幫我們什么，但是實際上，資本只要用得好，什么東西都可以買、可以組織。比如，淡馬錫引進了一些對幾大銀行很有益處的咨詢項目，幫助這些銀行引進了管理技能、完善了內(nèi)部制度。

所以，對于資本的引進，不一定強調(diào)這個資本是擅長銀行、能直接給銀行帶來好處的資本，但是確實第一必須要守規(guī)矩，第二不要心里打歪主意，第三不要有太多的幻想，要冷靜看待對銀行的投資。

《財經(jīng)》：退出機制的健全是準入開放的前提，目前存款保險制度將出臺，其對于金融企業(yè)的破產(chǎn)退出機制將帶來怎樣的推進作用？

周小川：存款保險制度醞釀了很長時間。2007年中央金融工作會議就決定要建立存款保險制度，但是當快要正式出臺的時候趕上了全球金融危機，為應對金融危機，決策層的工作重點發(fā)生了轉(zhuǎn)移。

退出機制的建立是一個健康健全的金融體系所必須的，但過去我們陷入了一個 “死鎖”：幾個方面互相牽制，如果我們不找到一個突破點，誰都不能往前走。

具體說來，過去金融機構(gòu)關(guān)閉破產(chǎn)也發(fā)生過，比如海發(fā)銀行、廣東國際信托等，但在清盤過程中有這樣一個問題：法院覺得金融機構(gòu)破產(chǎn)涉及眾多存款人利益，在沒有存款保險制度的前提下，如法院裁定宣布破產(chǎn)，大批存款人很可能找法院要求補償利益。因此，法院要求前置程序，在破產(chǎn)前，要人民銀行先將存款人的訴求解決好，否則不受理，一個依據(jù)是，《破產(chǎn)法》中提到，對存款類金融機構(gòu)的破產(chǎn)另行制定條例。

《破產(chǎn)法》曾經(jīng)搞了兩輪，一輪是改革早期，上世紀80年代末，另一次是在2006年?！镀飘a(chǎn)法》是否適用于金融企業(yè)？我認為是適用的，但由于金融機構(gòu)的關(guān)閉破產(chǎn)涉及存款人利益保護、補償?shù)忍厥鈫栴}，《破產(chǎn)法》留了一句，對金融企業(yè)破產(chǎn)另行制定條例。在存款保險制度尚未建立的情況下，條例的制定就可能會以尚無存款保險制度為前提。

這幾件事糾纏在一起，形成了某種僵局?，F(xiàn)在，如果明確要建立起存款保險機制，那么存款類金融機構(gòu)破產(chǎn)條例就可以按照有存款保險機制的前提來設計，法院則需要先受理破產(chǎn)申請，在法院判定后，存款保險機制才能夠進行賠付?？傊鲜霏h(huán)節(jié)需要破解并理順關(guān)系。

如果賠付問題解決了，對準入的過度擔心就會明顯減輕，對競爭的擔心也解除了。另外從全球金融實踐來看，監(jiān)管不可能百分之百做到事前防范，但只要社會能夠通過某種制度“托底”，其他方面膽子也就會更大一些。

《財經(jīng)》：近年來，互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展勢頭猛烈，其帶有明顯的草根精神，覆蓋了傳統(tǒng)金融業(yè)未能提供服務的客戶群體的同時，其身份定位以及監(jiān)管政策尚有許多需要明確的地方。您如何看待互聯(lián)網(wǎng)金融所帶來的革新及挑戰(zhàn)？如何把握好鼓勵創(chuàng)新與風險防范的平衡？

周小川：科技創(chuàng)新是經(jīng)濟增長的動力，對于科技的發(fā)展首先要有熱情。新事物剛出現(xiàn)時不一定能弄得很清楚，也不知道它動態(tài)發(fā)展的下一步，所以先要盡量采取相對友好的態(tài)度，給他們一定的空間。有些事情可能一開始會有些不符合常規(guī)，但如果量還很小，監(jiān)管機構(gòu)可以給它提示，不一定馬上禁止。

第二，在現(xiàn)有規(guī)則情況下，會出現(xiàn)兩種情況：一方面，金融機構(gòu)利用互聯(lián)網(wǎng)、手機、科技做業(yè)務，多數(shù)情況下可能只要對現(xiàn)有規(guī)則做小量修改，他們就可以進行業(yè)務拓展。

另一方面，過去沒有金融牌照的企業(yè)，要借助互聯(lián)網(wǎng)新技術(shù)做原本需要金融牌照的業(yè)務，還是應想辦法研究這些新生業(yè)務模式以便給它們某種牌照和一定的空間。這就需要在準入方面進行研究，以適應科技的發(fā)展。

也會有經(jīng)營失敗的情況，對此，要防范經(jīng)營失敗時的社會效應。比如人民銀行就給第三方支付發(fā)了牌照，關(guān)鍵的一條是要求不能把客戶的支付資金給“吃掉”，而且不能在經(jīng)營失敗的時候才發(fā)現(xiàn)。所以，央行要求支付資金一定要在銀行開專戶進行托管。

互聯(lián)網(wǎng)金融的快速發(fā)展對監(jiān)管部門提出了動態(tài)的、不斷學習的壓力，但其中的絕大多數(shù)可以用現(xiàn)有的規(guī)章條例法規(guī)覆蓋。

目前，基于新科技的金融服務是大有潛力的，特別是在普惠金融領域。從國際經(jīng)驗看，對許多農(nóng)村、邊遠地區(qū)和貧困地區(qū)，可通過大量使用手機去普及基本金融服務，中國目前也開始這樣做，但下手還是晚了點。

　資金要素價格市場化

《財經(jīng)》：在要素價格改革領域，金融方面最受關(guān)注的是利率和匯率的形成機制改革，在利率市場化上，市場普遍認為只剩下放開存款利率上限這最后一步，您認為利率市場化改革已經(jīng)進展到了哪一步？

周小川：確實，絕大多數(shù)的資金價格都已經(jīng)市場化了?，F(xiàn)在，股票、債券、商業(yè)票據(jù)、中期票據(jù)、銀行間拆借、貸款的價格等都已放開了，最后確實只剩下若干期限的存款上限，如果說放開了以后，資金價格基本就是由市場決定了。

《財經(jīng)》：您對于利率市場化后的均衡利率走勢如何判斷？

周小川：未來資金價格的平衡點是由總供給、總需求決定，而中國目前相對來說資金的總需求偏大，發(fā)展的積極性很強。在這種情況下，資金價格的均衡點就會偏高，這是中國經(jīng)濟的特點。

《財經(jīng)》：對于利率市場化，居民、企業(yè)、金融機構(gòu)都有各自不同的預期，不同行業(yè)部門也有自己的利益考慮。在當前央行貨幣政策中性偏緊的情況下，市場利率走高的趨勢明顯，有人擔心，在央行當前價格調(diào)控優(yōu)先的思路下，實體企業(yè)會因此承受較高的資金價格，這是否是利率市場化當前所要經(jīng)歷的陣痛？您對此怎么看？

周小川：對于這個事情是有不同看法，我覺得首先是一個利弊比較的問題。怎樣理解市場在資源配置中起決定性作用。由市場配置資金是不是更有效率？首先是這樣一個問題。改革有一個過程，到了這個階段，應該通過利率市場化把可用的資金都運用到最應該用的地方，同時也是對國民經(jīng)濟最有好處的地方，而放棄掉一部分比較差的選擇，這就是資源配置優(yōu)化，但這個概念有點抽象。

如果進一步分析，首先要明確，優(yōu)化的目標函數(shù)是什么？否則對個人和單位來講，可能出現(xiàn)對你優(yōu)化了，對我沒有優(yōu)化的情況。工業(yè)部門有工業(yè)部門的想法，農(nóng)業(yè)部門有農(nóng)業(yè)部門的想法，必須有一個全局的優(yōu)化目標。

優(yōu)化配置是對整個經(jīng)濟、全體人民的好處。資金資源是更有彈性，但仍是一種有限資源，如果資金資源無限就容易弄出通貨膨脹和資產(chǎn)泡沫。所以說資源配置優(yōu)化的好處稍微抽象一點，但做出這種利弊比較非常重要。

對于儲蓄者來講，往往希望存款回報更高一些；對企業(yè)來講，希望能夠通過競爭，使得貸款利率低一些，也使銀行獲得的利差減少一些，這意味著銀行多讓利一些給實體經(jīng)濟，這樣就皆大歡喜了。

但是深入分析，又發(fā)現(xiàn)可能不那么簡單。在利率市場化的情況下，存款利率肯定會往上走，大家已經(jīng)看明白了，因為目前給予銀行上浮區(qū)間，銀行已經(jīng)都在用了。銀行業(yè)金融機構(gòu)發(fā)行了大量理財產(chǎn)品，其收益率明顯高于同期存款利率。理財產(chǎn)品收益率不受管制，更多地是由市場供求決定的，因此也顯示了這一趨勢。那么未來的利率走勢是不是肯定向上呢？這還取決于通貨膨脹，因為大家對于存款利率的衡量還要與物價指數(shù)做比較，不同時期物價指數(shù)不一樣，貸款利率走勢也可能有一些變化。

目前，貸款利率已全部放開，應該說大體反映了存款成本加風險溢價。從存款成本角度看，當前放開存款利率后，活期、定期存款利率會在一定程度上上升。風險溢價有其客觀規(guī)律，對不同行業(yè)、不同地區(qū)怎么定價，對大、中、小不同類型的企業(yè)怎么定價，主要由商業(yè)銀行基于歷史數(shù)據(jù)的實際情況來確定，利率市場化不會明顯改變?nèi)鐣黝愶L險溢價的平均水平。因此，綜合考慮利率市場化后存款利率可能進一步上升、風險溢價基本不變的兩方面因素，利率市場化進一步推進后，貸款利率很可能會跟著存款成本的增加也有所上升。當然，存、貸款利率的上升不一定同步，最后利差究竟會增大還是會縮小仍有不確定性，利差有可能會收窄，但收窄的幅度或許低于人們的預期。

這樣就會有人想，既然利率市場化后，存款利率要上升，貸款利率弄不好也下不來，有些方面并沒有獲得預期的好處，為什么還推進改革呢？這意味著他只看到了利率市場化的缺點，或者說他沒有把這個缺點與利率市場化的優(yōu)點相比較而作出權(quán)衡。

利率市場化的優(yōu)點是什么呢？是資源配置優(yōu)化。這個優(yōu)點也比較抽象，理解上又不一定能夠落到具體某個市場主體的頭上。所以，在這個時候決策者要有一個明確的關(guān)于經(jīng)濟體制的判斷，才好下決心。假如大家都認為利率市場化既對存款人有好處，對貸款企業(yè)也有好處，好處均沾，要是有那么多好處的話，這事早就干了，就不是深水區(qū)改革及其決策的問題了。

有人質(zhì)疑金融界傾向于保護金融機構(gòu)的盈利狀況。從人民銀行角度來講，除了在所謂的危機階段和危機恢復階段會有維護金融穩(wěn)定的考慮，在正常階段，我們希望通過競爭，促使金融機構(gòu)為全社會提供更好的金融服務。我們也特別強調(diào)金融業(yè)主要是為實體經(jīng)濟服務，不要搞自我發(fā)財之類的東西。所以并不存在需要特別照顧金融機構(gòu)及其盈利能力的這個動機。

《財經(jīng)》：那么中國經(jīng)濟現(xiàn)在屬于比較正常的階段嗎？

周小川：目前中國經(jīng)濟比較正常。亞洲金融風波是特殊階段，那時候整個金融體系都沒有理順，財務狀況極差。在2008年國際金融危機爆發(fā)后，總體上中國應對得還不錯，可以說2008年、2009年和2010年確有些特殊，但之后這些年來總體而言還是比較正常的，可以用“常態(tài)”條件去分析準入、競爭和是否需要保護等方面的問題。

《財經(jīng)》：中國的改革是系統(tǒng)性體制轉(zhuǎn)軌，改革對整體配套關(guān)系的要求比較高，那么，當前是否已經(jīng)具備全面實現(xiàn)利率市場化的條件？為之還需要進行怎樣的配套改革？

周小川：中國過去是低收入國家，同時中國從計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌，我們存在一部分軟約束市場主體。

所謂軟約束就是借了錢沒想還，或者說借錢是我的事，還錢是后面人的事。這里面有兩種表現(xiàn)，一種是利用行政權(quán)力借到錢，另一種是借錢不怕貴，其實都是不想還錢。這就產(chǎn)生了擠出效應，導致剩下的資金量變小，價格平衡點會更高。所以我們說，利率市場化改革的直接前提還是要強調(diào)減少軟約束的行為和實體，否則是平衡不下來的。

而軟約束實體也是隨著時間的推移變化的。上世紀八九十年代，說得比較多的是國有企業(yè)。但經(jīng)歷了這么多年的改革，國有企業(yè)大體上形成了自負盈虧、自擔風險的機制，至少說相當程度上跟以前不一樣了，改革是有成效的。目前，人們對軟約束實體的看法主要聚焦在地方政府融資平臺上。

軟約束問題也不是單方面形成的，銀行方面也存在問題。這就是說， “一個巴掌拍不響”，銀行方面也有依賴性和誤判。

上世紀八九十年代，銀行以為國有企業(yè)怎么貸都沒事，后來認識到國有企業(yè)是自擔風險、自負盈虧的，說倒也照樣可以倒。

但現(xiàn)在銀行在認識地方政府融資平臺方面，仍存在依賴性和誤區(qū)。一些人認為，給地方政府融資平臺放貸，出了問題肯定沒事。這樣就迎合了軟約束主體，并導致了信貸資源的過多占用。此外，不排除銀行工作人員有的時候也有私利。所以要從兩方面改進，既從客戶的角度限制軟約束，也從銀行角度限制內(nèi)部迎合軟約束的行為。

還要建立一種規(guī)則，防止部分機構(gòu)在出現(xiàn)財務問題后，反而不惜成本地去吸收存款、進行各種債務融資。過去那些快要倒閉的證券公司，通常在最后倒臺前的一年、半年時間里，不惜高利率發(fā)柜臺債，以求救命。有些銀行在財務狀況很差、面臨破產(chǎn)的情況下，也會通過高利率爭搶存款資金，以圖暫時度過危機。對于這類金融機構(gòu)，就必須提前進行業(yè)務限制。美國的存款保險改進法規(guī)定，如果金融機構(gòu)資本金不足，就不允許再吸收存款，批發(fā)業(yè)務也不可以做。這就是說，在利率市場化過程中，必須把這一類特殊機構(gòu)排除在競爭性定價的體系外。

上述這些利率市場化改革的配套工作必須認真做好，其中有些規(guī)則的建立和完善比較好做一些，而比較難辦的是關(guān)于軟約束實體的改革，這可能是個比較漫長的過程。對此，就會有人提出來，認為外部條件不夠，現(xiàn)在還不能完全推進利率市場化。

但是，我們要認識到，改革有倒逼效應。有時候推進改革的各種因素，看起來往往都互為前提條件，如果總覺得某方面條件不具備，就總也不敢去推進，但要是在某方面做了突破，就可能會逼著相關(guān)方必須改革。

所以，要把這些因素放在一起進行利弊分析，我認為是利大于弊的。如果脫離了資源配置優(yōu)化的考慮，有時候是想不明白的。

《財經(jīng)》：目前，地方政府融資平臺的軟約束問題尚未解決，地方政府債務仍未化解，但未來的新型城鎮(zhèn)化融資啟動在即，在新的融資方案中，是否會對地方政府軟約束問題有所防范？具體會是些什么措施？

周小川：這個問題實際上是快速城鎮(zhèn)化過程中資金投入怎么解決、可不可以借錢的問題。

中國的城鎮(zhèn)化屬于快速城鎮(zhèn)化發(fā)展，不借錢可能無法解決巨大的資金投入問題。這有點像個人住房抵押貸款，我現(xiàn)在的積蓄買不起房，但是我要工作一輩子，以后掙的錢會還得起，所以現(xiàn)在我可以申請住房按揭貸款。城市建設也一樣，城市發(fā)展起來了，會有更多的人口、更繁榮的商業(yè)，也就意味著未來有更多的、持續(xù)的現(xiàn)金流，就可以支持現(xiàn)在的借錢。簡單地說，只要未來能還得上，現(xiàn)在就可以借錢。

如果可以借錢的話，就得給借款人開一個正門，就好像個人住房抵押貸款，把你個人資質(zhì)、未來前途，都說清楚。

城鎮(zhèn)化融資也一樣，所謂有收入型的市政債就是當前的舉債對應著某個項目，這個項目完成后，將改善城市基礎設施，從而帶來穩(wěn)定的現(xiàn)金流收入，這種收入可能是使用者付費，也可能體現(xiàn)為政府的稅收(如財產(chǎn)稅)，如果算一下賬發(fā)現(xiàn)未來的收入能夠用來還本付息，那么現(xiàn)在就可以發(fā)債。

正門開了，同時把一些實際上沒有效益，或者未來不能產(chǎn)生足夠收入流的項目暴露出來，并將其清理。

將來走“正門”會有一個正規(guī)方式，目前的做法比較亂。其中還有相當一部分是土地質(zhì)押。對土地質(zhì)押有兩點說明：

首先，土地如果質(zhì)押的話，它實際上隱含未來的土地價值，這某種程度上與財產(chǎn)稅有關(guān)聯(lián)，是對未來城鎮(zhèn)化發(fā)展土地價值的估計。與此同時，清理地方政府融資平臺時，還要注意對于地方政府質(zhì)押的土地，類似于股票或債券質(zhì)押融資，也要采取盯市原則(Mark to Market)。如果地價變了，增值了沒關(guān)系，而如見跌價了的話，就應該補充質(zhì)押品。在實際清理過程中，很多已經(jīng)達成了補充質(zhì)押的協(xié)議。

這些內(nèi)容需要保持連續(xù)性，否則就會出現(xiàn)金融風險。其中包括有一些地方政府承諾，比如說收費公路的費率實際上都是地方交通部門認可、出具文件的，這種承諾應該合理，同時也是必須堅持的，不能改。如果改了的話，就會影響地方政府融資平臺的責任，也會影響市場對其的信心。這次改革強調(diào)了各級政府對各自的債務負責，同時還提出打開正門這個融資渠道。

《財經(jīng)》：央行一直在呼吁發(fā)展市政債，在未來的城鎮(zhèn)化融資方案中，市政債是否會大面積鋪開？

周小川：首先，用什么詞是可以研究的，世界上也沒有統(tǒng)一的標準，關(guān)鍵是抓住實質(zhì)。

另外，市政債也連著財產(chǎn)稅。這個內(nèi)容是在預算法范疇，是需要立法者最后定，一個是用什么詞，一個是允許不允許，允許怎么樣做。如果你已經(jīng)看到跳窗戶、走后門很普遍了，最好還是開前門，這樣好把窗戶和后門給關(guān)上，從而更規(guī)范一些。

《財經(jīng)》：未來幾年是中國兩率改革和資本項目開放的攻堅階段，與此同時，境內(nèi)人民幣的利率將走高，而在未來四年到五年的時間里，美、歐等國家地區(qū)仍將維持低息環(huán)境，這是否會引發(fā)“熱錢”侵襲的風險？您如何看待未來金融改革過程中的外部風險因素？

周小川：資本流動是比較復雜的。短期的資本似乎可以按照套利來計算，但實際上情況并不是這樣簡單。比如說日本零利率這么多年，又是自由可兌換，照那些理論去分析，日本的錢早跑光了，但實際上沒有。日本國債那么大的量，利率很低甚至降到了零或接近零利率的水平，但90%以上還是日本人在買。

資本流動應該刨除發(fā)生金融危機的異常狀況，因為在危機狀況下，誰都可以采取特殊措施。常規(guī)條件下，發(fā)達國家利率很低，而中國利率高，會不會導致過度的資本流動？這跟進出口相似，有的國家貨幣貶值、有的國家貨幣升值，這種情況下我國出口市場份額是多了還是少了？所以在考慮匯率和資本可兌換的時候，實際上也涉及這個問題——對于市場化的配置資源，我們?yōu)槭裁凑J為它能夠做到優(yōu)化？全局來講，還是資源配置優(yōu)化的問題。

另外，不能忽視的一條是，利率問題聯(lián)著通貨膨脹，通貨膨脹聯(lián)著實際有效匯率，人們往往說中國利率比較高，但世界上還有利率更高的國家，印度、俄羅斯的利率都比中國高，資金怎么不往這些國家去呢？一個因素是，這些國家的通貨膨脹水平也很高，而且還有其他風險因素，加在一起比中國還高。

所以，不能簡單下結(jié)論認為只要存在利差，就一定會導致資金流入，理論上可以這么說，但實際上不一定是那樣，還有很多因素要考慮。

《財經(jīng)》：上海自貿(mào)區(qū)相關(guān)配套金改支持政策已經(jīng)公布，在資本賬戶開放、兩率市場化領域的一些改革措施，將在上海自貿(mào)區(qū)內(nèi)先行先試。而業(yè)界一直對防火墻的有效性問題有爭論，而您也曾談到金融具有外溢性的特點，那么在當前改革單點突破的情況下，如何規(guī)避相應的風險？

周小川：首先要理解這一點，上海自貿(mào)區(qū)的金融改革內(nèi)容，是未來要在整體上推進實行的，上海是先行先試，摸索一下操作方面的經(jīng)驗，那么哪怕中間有一點套利的機會，只要后面的改革迅速跟上，抓緊時間快速推廣，這些套利機會也就消失了。

我們也認識到商品貿(mào)易、服務貿(mào)易、金融交易各有不同特點。商品貿(mào)易基本是靠海關(guān)來管，出入商品能夠檢查，大體上管得??；服務貿(mào)易的管理比商品貿(mào)易難一些，不太好劃界，有些服務通過網(wǎng)上就完成交易了；金融交易比較復雜，肯定是更難管理。但既然是搞試點，一方面不能不有所區(qū)分，另一方面也不能太繁瑣，否則就不像是改革開放的試點了。

程度怎么掌握？要靠上海去摸索，央行是根據(jù)上海的申請給出一個大致的框架。從這一點來講，也是在探索如何更好發(fā)揮地方的改革積極性。特別要認識到，金融改革并不是上海自貿(mào)區(qū)實驗的最主要內(nèi)容，金融改革主要是配合投資貿(mào)易自由化方面的改革，支持其進一步擴大對外開放。

　發(fā)揮市場主體能動性

《財經(jīng)》：發(fā)揮市場主體作用這一點，在這次《決定》中有所強調(diào)，您在多個場合也表示這一點非常重要，怎么理解？在金融改革中具體如何落實？

周小川：首先是企業(yè)自主權(quán)，這一改革已進行了30多年，但尚未百分之百到位，仍要堅持做到底。這次《決定》又突出了消費者的主權(quán)。在我國，消費者主權(quán)有一個逐步形成并被社會公眾日益接受的過程。

過去，人們并不注意這個概念，消費者主權(quán)的意識也不太強。在過去計劃經(jīng)濟時期，相當一部分商品和服務都是短缺的，需要配給，因此消費者并沒有充分的自主權(quán)。

現(xiàn)在我國居民可自主選擇到世界范圍內(nèi)的大多數(shù)國家和地區(qū)去旅游、購物、讀書，現(xiàn)在如果再對這一權(quán)利加以過多限制，國內(nèi)消費者會覺得難以接受。但在20年前，一般居民出國很難，要單位審查、領導批準，很多人領不到因私護照。在當時的環(huán)境下，很少有人抱怨，去強調(diào)這是消費者主權(quán)問題，或者說消費者主權(quán)概念還沒有成為一個普遍共識。

充分的消費者主權(quán)不僅體現(xiàn)在消費者可自主購買商品和服務，還應包括其他方面的自主選擇權(quán)，例如，消費者是否進行儲蓄以及選擇哪一種儲蓄產(chǎn)品；是否可以選擇如何管理自己的養(yǎng)老金及醫(yī)療保險；除了國內(nèi)的投資品，是否還可以選擇到境外投資，等等。這些問題與多層次資本市場建設、與資本項目可兌換等都有直接的關(guān)聯(lián)。

《財經(jīng)》：能否具體談談消費者主權(quán)與發(fā)展多層次資本市場的關(guān)系？

周小川：隨著經(jīng)濟金融的發(fā)展，儲蓄的形式更加復雜多樣，有短期、活期、定期等各種各樣的存款類產(chǎn)品，有各種期限的理財產(chǎn)品，還可以選擇債券、股票、基金等各種投資性資產(chǎn)。在自由選擇儲蓄產(chǎn)品方面，即使我國金融市場近年來獲得了快速發(fā)展，但消費者主權(quán)也不太充分，因此還需要進一步加快發(fā)展多層次資本市場，讓投資者有更多的選擇。

可以預見的是，隨著消費者主權(quán)概念的不斷普及并深入人心，今后養(yǎng)老金、住房公積金等領域個人賬戶的管理也必然越來越強調(diào)消費者主權(quán)。在養(yǎng)老金全部由社會統(tǒng)籌的現(xiàn)收現(xiàn)付模式下，養(yǎng)老金個人賬戶由單位或國家代管，個人不用操心，到退休時領取即可。今后要做實個人賬戶，建立社會統(tǒng)籌、個人賬戶，企業(yè)年金、職業(yè)年金，以及個人儲蓄型商業(yè)保險類的三支柱養(yǎng)老保障體系，公眾就會越來越關(guān)心其養(yǎng)老金的投資、增值問題，相應地也會越來越強調(diào)自主選擇權(quán)。

類似地，今后住房公積金、個人醫(yī)療保險資金的管理也存在如何體現(xiàn)消費者主權(quán)的問題，為什么自己不能管理或選擇性指定委托管理呢？現(xiàn)在有些政策松動和變通，但主要還是由有關(guān)部門統(tǒng)一代管，其管理的效果、效益如何，人們會越來越關(guān)注。

《財經(jīng)》： 如何從尊重消費者主權(quán)的角度理解人民幣資本項目可兌換？

周小川：如果國內(nèi)投資的成本偏高、收益不盡如人意，投資者是否可以選擇到國外投資？隨著對消費者主權(quán)的尊重及落實，今后人們可能會像今天看待自己的儲蓄選擇權(quán)、出國旅游權(quán)一樣，也希望可以在境內(nèi)、境外自主選擇投資品，并自主進行投資決策。

仔細閱讀全會《決定》第(24)節(jié)有關(guān)確立企業(yè)和個人對外投資主體地位的內(nèi)容，可以領會到，這實際上也是強調(diào)了消費者主權(quán)，明確允許個人走出去開展各種境外綠地投資、并購投資、證券投資和聯(lián)合投資等并自擔風險。

企業(yè)和個人要到境外進行投資，必然涉及到資本項目管制問題。經(jīng)過多年改革，目前我國在資本項目可兌換方面取得了顯著進展，尤其是在資金流入方面，除了少數(shù)領域保留了部分管制措施，總體上已比較容易，現(xiàn)在距離可兌換的差距主要體現(xiàn)在國內(nèi)資金“走出去”相對比較困難，仍有較多管制。

進一步考察，在企業(yè)對外投資方面，除了金額超過一定標準的對外投資需要報發(fā)改委、商務部外，總體上障礙已不大了。目前對國內(nèi)資金“走出去”的管制主要是針對居民對外投資。從資本項目7大類、40項具體內(nèi)容看，目前有管制的內(nèi)容包括個人對外投資領域的對外直接投資，對外股票、債權(quán)、衍生產(chǎn)品、基金投資等。在某些對外投資領域，企業(yè)可以做，但個人不行。

下一步，確立了個人作為對外投資主體就要求加快推進資本項目可兌換。這也體現(xiàn)了改革開放以來，消費者作為市場主體，其自主選擇權(quán)不斷擴大的客觀趨勢。

《財經(jīng)》：最近，社會各界對資本項目可兌換是有爭議的，一些學者從金融改革的順序或從資本項目可兌換的利弊比較角度提出了一些建議，您怎么看？

周小川：實現(xiàn)資本項目可兌換既有收益也存在風險，因此也是一個利弊權(quán)衡的問題。資本項目可兌換究竟是利大于弊還是弊大于利？對此社會上有爭議，討論比較熱烈。

我認為，也要從資源配置優(yōu)化的高度來衡量資本項目可兌換的利弊。資源配置優(yōu)化要求由市場決定要素價格，如果對市場供求作過多管制，價格形成就必然是扭曲的，資源配置也無從優(yōu)化。

具體而言，如果人民幣和美元、或者與其他國際貨幣間的交易過程受到諸多管制，可兌換程度不夠，其所形成的匯率就不是完全反映市場供求關(guān)系的價格，在跨境資金的資源配置中也無法實現(xiàn)我們所期望的優(yōu)化目標。

當然，實現(xiàn)資本項目可自由兌換確實會存在一定風險，為此《決定》也同時明確要在“建立健全宏觀審慎管理框架下的外債和資本流動管理體系”的條件下，加快實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換。這就是說，通過做好必要的準備工作，來防范可能發(fā)生的風險。同時，也在深入研究國際國內(nèi)經(jīng)驗的基礎上，點出了需關(guān)注的風險點。

《財經(jīng)》：我們注意到，關(guān)于《決定》中金融改革的部分，您親自撰寫了一篇輔導報告，詳細刻畫了未來金融改革方向和諸多細節(jié)，也引起了極為廣泛的社會關(guān)注。通過上面的訪談，我們隱約感覺到了金融改革的具體內(nèi)容與《決定》所強調(diào)的三個核心范疇改革的內(nèi)在邏輯關(guān)系，是不是這樣？

周小川：金融改革與整個經(jīng)濟體制改革的邏輯是一致的。

金融改革首先強調(diào)金融要為實體經(jīng)濟服務，因此金融改革要在大的方面與經(jīng)濟體制改革相配合，保持一致。與經(jīng)濟體制改革相類似，金融改革也要特別突出強調(diào)市場的公平與充分競爭；也要理順新的體制下政府和市場的分工；也要通過市場價格實現(xiàn)資源配置優(yōu)化；也要落實企業(yè)和個人的自主權(quán)。

對照來看，全會《決定》關(guān)于金融體制改革的描述實際上主要就是圍繞和反映這些內(nèi)容展開的。

金融改革部分的第一段是說要擴大金融業(yè)的對內(nèi)對外開放，放寬準入；也提到了要推進政策性金融機構(gòu)改革和發(fā)展資本市場的內(nèi)容。

第二段主要是明確提出要完善人民幣匯率形成機制，加快推進利率市場化，加快實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換，這實際上就是強調(diào)要由市場價格來優(yōu)化資金配置。

第三段主要是明確要求加強監(jiān)管和風險管理，要落實金融監(jiān)管改革措施和穩(wěn)健標準，完善監(jiān)管協(xié)調(diào)機制，建立存款保險制度，完善金融機構(gòu)市場化退出機制。這與市場經(jīng)濟體制的優(yōu)勝劣汰原則都是一致的。

　資料

　　《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》

　　中有關(guān)金融方面的內(nèi)容摘錄

完善金融市場體系。擴大金融業(yè)對內(nèi)對外開放，在加強監(jiān)管前提下，允許具備條件的民間資本依法發(fā)起設立中小型銀行等金融機構(gòu)。推進政策性金融機構(gòu)改革。健全多層次資本市場體系，推進股票發(fā)行注冊制改革，多渠道推動股權(quán)融資，發(fā)展并規(guī)范債券市場，提高直接融資比重。完善保險經(jīng)濟補償機制，建立巨災保險制度。發(fā)展普惠金融。鼓勵金融創(chuàng)新，豐富金融市場層次和產(chǎn)品。

完善人民幣匯率市場化形成機制，加快推進利率市場化，健全反映市場供求關(guān)系的國債收益率曲線。推動資本市場雙向開放，有序提高跨境資本和金融交易可兌換程度，建立健全宏觀審慎管理框架下的外債和資本流動管理體系，加快實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換。

落實金融監(jiān)管改革措施和穩(wěn)健標準，完善監(jiān)管協(xié)調(diào)機制，界定中央和地方金融監(jiān)管職責和風險處置責任。建立存款保險制度，完善金融機構(gòu)市場化退出機制。加強金融基礎設施建設，保障金融市場安全高效運行和整體穩(wěn)定。

【作者：《財經(jīng)》記者 袁滿 由曦 】