中國企業(yè)海外并購系列之四

　　文 陳永堅(jiān)

　　架構(gòu)的選擇對于中國企業(yè)海外并購活動(dòng)起著舉足輕重的作用，具有針對性的并購架構(gòu)才能做到有的放矢、步步為營。

　　企業(yè)海外并購是一項(xiàng)長期繁瑣的工程，準(zhǔn)備階段涉及到許多方面，其中，架構(gòu)的選擇是中國企業(yè)海外并購成功與否的重要因素之一，它的確定直接或間接影響到企業(yè)并購后的營業(yè)運(yùn)作、債權(quán)債務(wù)、稅務(wù)、人力調(diào)配等諸多問題。

　　在美國常見的企業(yè)并購架構(gòu)形式包括法定兼并、資產(chǎn)收購、股權(quán)收購等三種。不同的架構(gòu)形式優(yōu)劣各異。架構(gòu)形式的最終確定取決于買方和賣方的并購目的，具體包括諸多因素，例如：收購方使用的貨幣形式、目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)是否正在被收購、股東基礎(chǔ)、特定資產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)移的可行性、期望的交易征稅方式、期望的交易進(jìn)度，等等。

　　第一種形式是法定兼并(Statutory Merger)。在法定兼并中，雙方依照各自國家或管轄區(qū)的公司法的程序要求進(jìn)行整合，簽署兼并協(xié)議，并且向公司注冊成立地的管轄機(jī)構(gòu)提交證明文件。從法律上講，雙方在法定兼并之后成為一家實(shí)體，存續(xù)公司接管先前公司的所有資產(chǎn)、承擔(dān)其全部責(zé)任。而目標(biāo)公司的股東則以其所持股份交換收購公司的股份。

　　法定兼并又包括三種類型：直接法定兼并(Direct Merger)、正向三角兼并(Forward Triangular Merger)、反向三角兼并(Reverse Triangular Merger)。在直接法定兼并中，目標(biāo)公司直接并入收購方企業(yè)，反之亦然。但是，美國許多州的公司法禁止外國企業(yè)直接兼并美國的目標(biāo)公司。因此，在實(shí)際操作中，涉及外國母公司股權(quán)的收購活動(dòng)，大多通過使外國母公司的美國子公司作為收購方的“三角”兼并形式而得以實(shí)現(xiàn)。在正向三角兼并中，目標(biāo)公司并入收購方的子公司，并且其股東獲得該收購方母公司的股權(quán)、現(xiàn)金、債權(quán)、財(cái)產(chǎn)或上述若干項(xiàng)的組合。在這種情況下，目標(biāo)公司的全部業(yè)務(wù)，不論資產(chǎn)或是負(fù)債，均被轉(zhuǎn)移至收購方的全資子公司中，而該子公司往往是新成立的 。值得注意的是，直接法定兼并和正向三角兼并這兩種方式均使目標(biāo)公司的法人資格消失。有時(shí)，當(dāng)涉及目標(biāo)公司所處行業(yè)、所持不動(dòng)產(chǎn)或不可轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)，以及需要第三方同意的合同等情況時(shí)，上述兩種兼并形式的局限性便顯現(xiàn)出來了。與之相反，在反向三角兼并中，收購方的子公司并入目標(biāo)公司，收購方子公司的股份轉(zhuǎn)換成為目標(biāo)公司的股份，目標(biāo)公司繼而成為存續(xù)實(shí)體。此時(shí)，目標(biāo)公司的法人資格得以保留，從而減輕了上述負(fù)面影響。

　　總體而言，法定兼并有諸多優(yōu)勢。第一，賣方的資產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)移較為簡單，目標(biāo)公司的各種資產(chǎn)所有權(quán)無需各自轉(zhuǎn)移給收購方。第二，法定兼并在消除小股東方面頗為有效。盡管持不同意見的少數(shù)股東可能反對并且使其個(gè)人股份被獨(dú)立估價(jià)，但是他們?nèi)匀皇苤朴诒頉Q，從而確保收購方百分之百獲得目標(biāo)公司的所有權(quán)。第三，法定兼并給予目標(biāo)公司和收購方充分的架構(gòu)靈活性，以決定哪一方作為存續(xù)公司。因此，當(dāng)特定資產(chǎn)的所有權(quán)無法轉(zhuǎn)移時(shí)，可以將目標(biāo)公司架構(gòu)為存續(xù)公司，從而回避掉這一問題。此外，法定兼并的文件處理較為簡便，通常不會產(chǎn)生銷售稅或大額銷售問題。

　　但是，法定兼并也有其劣勢。一方面，通過兼并，存續(xù)公司承擔(dān)起了先前公司的全部責(zé)任和債務(wù)，不論這些責(zé)任是已經(jīng)獲悉的還是未知的，已經(jīng)披露的還是未被發(fā)現(xiàn)的。另一方面，法定兼并過程所耗時(shí)間較長，而且雙方均需得到各自股東的認(rèn)可，尤其是先前公司的股東擁有異議股東估價(jià)權(quán)，允許其以法院確定的市場價(jià)格就其股權(quán)獲取現(xiàn)金，從而給交易結(jié)果帶來一些不確定風(fēng)險(xiǎn)。

　　第二種形式是資產(chǎn)收購(Asset Acquisitions)。在資產(chǎn)收購中，收購方企業(yè)可以以其股權(quán)、現(xiàn)金、債權(quán)、財(cái)產(chǎn)或上述若干項(xiàng)為對價(jià)購買目標(biāo)公司的全部或部分資產(chǎn)。交易完成后，目標(biāo)公司通常將交易中所獲得的股份清算分配給其股東，使目標(biāo)公司的股東成為了收購方的股東。資產(chǎn)收購的優(yōu)點(diǎn)之一是“摘櫻桃”(Cherry-Picking)，即收購方能夠有目的性地選擇收購目標(biāo)公司的全部或部分資產(chǎn)、全部或部分負(fù)債。不僅如此，資產(chǎn)收購可以有效避免小股東的干涉，除非收購方欲收購目標(biāo)公司的全部實(shí)質(zhì)性資產(chǎn)，否則目標(biāo)公司的股東無需投票，且異議股東通常沒有估價(jià)權(quán)。但是，資產(chǎn)收購的財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓文件則相對復(fù)雜，并涉及許多其他問題。

　　第三種形式是股權(quán)收購(Stock Acquisitions)。股權(quán)收購是指收購方直接或間接的購買目標(biāo)公司股東的全部或部分股權(quán)，從而實(shí)現(xiàn)對目標(biāo)公司的“控制權(quán)”，這是股權(quán)交換的主要目的。在股權(quán)收購中，收購方可能僅與目標(biāo)公司的部分股東進(jìn)行協(xié)商，或者對上市的目標(biāo)公司進(jìn)行要約收購(Tender Offer)。這種要約可能是善意的，也可能是惡意的。股權(quán)收購的優(yōu)點(diǎn)有很多。一方面，目標(biāo)公司的法人資格得以保留。除了受到控制權(quán)變更影響之外，目標(biāo)公司的特許權(quán)、合同權(quán)利等均不受股權(quán)收購的侵害。另一方面，股權(quán)收購無需針對個(gè)別資產(chǎn)、權(quán)利和債務(wù)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，因此文件處理較為簡單。但是，股權(quán)收購中可能產(chǎn)生的一些剩余小股東，可能具有潛在的誠信義務(wù)問題。

　　通過上述分析可以看出，中國企業(yè)在進(jìn)行海外并購的時(shí)候應(yīng)該對并購架構(gòu)的選擇予以足夠的重視。當(dāng)然，企業(yè)的并購架構(gòu)并不刻板地拘泥于以上三大種形式。在實(shí)踐過程中，中國企業(yè)應(yīng)該聘請經(jīng)驗(yàn)豐富的專家團(tuán)隊(duì)，根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的評估和盡職調(diào)查結(jié)果，有針對性地架構(gòu)企業(yè)并購模式，做到有的放矢、步步為營。

　　(趙立行對本文亦有貢獻(xiàn))