挖貝網(wǎng)特約專欄作者：乾龍創(chuàng)投創(chuàng)始合伙人 查立

　　俺們創(chuàng)業(yè)者都是賤骨頭，不去尋求過安安穩(wěn)穩(wěn)的日子，卻偏偏要去沖浪、去拼命。創(chuàng)業(yè)圖的是什么？是公司里的“股權(quán)”。

　　弟兄們教你一個(gè)字：Captable，這是一個(gè)恐怕在字典里都找不到的單詞，卻在創(chuàng)投和創(chuàng)業(yè)當(dāng)中，無所不在、無時(shí)不用，什么意思呢？即創(chuàng)業(yè)公司里的“股份拼骨圖”。公司成長需要不斷引入資金，每次拿了投資人的錢就要給人家股份，所以“股份比例”會(huì)隨著公司不斷的融資和擴(kuò)大而變化。

　　讓我們來一起來玩一盤Captable的游戲…不，做一道“應(yīng)用題”：以創(chuàng)業(yè)為起點(diǎn)、上市為終點(diǎn)，把一個(gè)創(chuàng)業(yè)公司成長過程中的每一次股份變化都匯總起來，看看這“股份拼骨圖” 是如何發(fā)生變化的？這里面究竟隱藏著什么樣的玄機(jī)，嘿嘿。

　　假設(shè)1：一個(gè)創(chuàng)業(yè)公司從一個(gè)idea到上市要進(jìn)行三次融資：

　　A輪：證實(shí)模式；

　　B輪：發(fā)展、復(fù)制模式；

　　C輪：形成規(guī)模，成為行業(yè)龍頭，達(dá)到上市要求。

　　假設(shè)2：公司發(fā)展需要不斷有精兵強(qiáng)將加入，公司要不斷拿出股份給團(tuán)隊(duì)成員。

　　假設(shè)3：每一輪VC的資本進(jìn)來，公司大約要稀釋25-40%。

　　假設(shè)4：公司業(yè)績發(fā)展好，每一輪融資的估值都是在前一輪價(jià)格的基礎(chǔ)上往上翻番，這叫溢價(jià)，VC的術(shù)語叫作Up round；但是創(chuàng)業(yè)公司免不了風(fēng)風(fēng)雨雨出現(xiàn)坎坷，有時(shí)候公司的錢燒光了，業(yè)績還沒有起來，急需有人投資，這樣的公司在談判桌上沒有份量，對(duì)方愿意投資，但是估值很低，甚至低于前一輪的價(jià)格，創(chuàng)業(yè)者別無選擇，也只好認(rèn)了打折價(jià)讓新的投資人進(jìn)來，這種情況叫Down round，有點(diǎn)“賤賣”的意思。

　　好，讓我們來看看黃馬克公司的“股份拼骨圖”吧：

　　創(chuàng)業(yè)公司開張時(shí)應(yīng)該發(fā)多少股票？這是很多創(chuàng)業(yè)者在成立公司時(shí)碰到的第一個(gè)現(xiàn)實(shí)問題。

　　這個(gè)問題沒有標(biāo)準(zhǔn)答案，建議初創(chuàng)團(tuán)隊(duì)先發(fā)約10，000，000股。在這個(gè)基礎(chǔ)上，經(jīng)過三次融資以及團(tuán)隊(duì)的期權(quán)，到上市的時(shí)候，公司的總股數(shù)會(huì)達(dá)到100，000，000到150，000，000之間，如果上市時(shí)每股定價(jià)為8-10元，這家公司的市值會(huì)有8-10個(gè)億，只要估值超過發(fā)行價(jià)，馬上直逼成為人人眼紅的Billion dollar公司。

　　把股數(shù)定一千萬股還有一個(gè)原因，就是將來給員工發(fā)期權(quán)的時(shí)候，拿出0.5%來，對(duì)一家總股數(shù)是10，000，000的公司來說就是50，000股，而對(duì)一家總股份為100，000的公司，僅僅是500股，哪一個(gè)更加吸引人？！記住，將來給員工股份，別給百分比，給股數(shù)！

　　原始股東結(jié)構(gòu)

　　股東名單         股權(quán)類型          股份     股份比例

　　黃馬克/CEO        普通股        5,000,000        50%

　　劉比爾/CTO        普通股        3,000,000        30%

　　周賴?yán)?COO        普通股        2,000,000        20%

                     ----------------------------------------------------

　　合計(jì)：                          10,000,000      100%

　　黃馬克的公司憑其優(yōu)秀的團(tuán)隊(duì)和獨(dú)特的Idea，獲得了VC的青睞。A輪融資是以Pre money 350萬美金的價(jià)格融到了250萬美金，Post money即600萬美金，A輪投資人要求原有股東同意發(fā)15%期權(quán)給管理團(tuán)隊(duì)，公司員工持股計(jì)劃在A輪投資完成前實(shí)施。黃馬克搞到了VC的一筆大錢，團(tuán)隊(duì)還占將近60%的公司股份，運(yùn)氣真不錯(cuò)。[page]

　　A輪投資前，公司員工持股計(jì)劃執(zhí)行后的股權(quán)結(jié)構(gòu)

　　股東名單             股權(quán)類型          股份        股份比例

　　黃馬克/CEO            普通股        5,000,000        42.50%

　　劉比爾/CTO            普通股        3,000,000        25.50%

　　周賴?yán)?COO            普通股        2,000,000        17.00%

　　員工持股                  普通股        1,764,706        15.00%

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　　合計(jì)：                             11,764,706       100.00%

　　一般來說，VC會(huì)要求員工持股計(jì)劃在VC投資進(jìn)來之前執(zhí)行，這樣VC就可以減少稀釋。不過不能認(rèn)為這是A輪VC自私，要知道B輪VC到時(shí)候也會(huì)要求在他們進(jìn)來之前再執(zhí)行一次員工持股計(jì)劃，這時(shí)A輪VC和創(chuàng)始股東將一起稀釋。

　　員工的期權(quán)比例應(yīng)該留多少？這個(gè)問題也是沒有標(biāo)準(zhǔn)答案的，一般來說是5-15%。創(chuàng)業(yè)公司的原始股是很珍貴的，盡管它在很多人眼里并沒有什么價(jià)值。

　　A輪投資后公司（員工持股計(jì)劃執(zhí)行后）的股權(quán)結(jié)構(gòu)

　　股東名單             股權(quán)類型          股份        股份比例

　　黃馬克/CEO            普通股        5,000,000        27.63%

　　劉比爾/CTO            普通股        3,000,000        16.58%

　　周賴?yán)?COO            普通股        2,000,000        11.05%

　　員工持股                  普通股        1,764,706         8.75%

　　A輪投資人（領(lǐng)投方）    優(yōu)先股       5,042,017        25.00%

　　A輪投資人（跟投方）    優(yōu)先股       3,361,345        16.67%

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　　合計(jì)：                             20,168,067       100.00%

　　從表中可以看出，A輪融資有一個(gè)領(lǐng)頭VC（Lead investor）和一個(gè)跟投VC。顧名思義，領(lǐng)投VC負(fù)責(zé)整個(gè)項(xiàng)目的談判、盡職調(diào)查、法律文件……跟投VC跟從領(lǐng)投VC放點(diǎn)兒錢，不過有時(shí)候拖個(gè)跟投VC一起進(jìn)來是有戰(zhàn)略考慮的一步棋子，余言后述。

　　即使有幾個(gè)投資人同時(shí)參與這輪過融資，有人是領(lǐng)投、有人是跟投，但是他們被視作一個(gè)整體，他們簽署同一份法律文件，享有同樣的利益和義務(wù)。

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　　唉，創(chuàng)業(yè)公司最大的問題是“不定性”，尤其是“證實(shí)模式”。瞧，雖然搞到了錢，但是黃馬克的公司在A輪進(jìn)來之后出現(xiàn)了管理和業(yè)務(wù)進(jìn)展上的瓶頸，產(chǎn)品測(cè)試屢屢出錯(cuò)，沒有按時(shí)投放市場，收入也沒有按預(yù)期進(jìn)來，不久，A輪融資的錢已經(jīng)燒光，而B輪投資談判一拖再拖，B輪VC堅(jiān)持B輪的Pre money為500萬美金（低于A輪的Post money），B輪VC投入300萬美金，Post money為800萬美金，B輪投資人還要求給未來團(tuán)隊(duì)留10%的期權(quán)，而A輪VC投資條款約定在B輪融資時(shí)如果股價(jià)低于A輪的Post money，A輪VC不稀釋(!!)……兵臨城下，公司危在旦夕，黃馬克和他的團(tuán)隊(duì)不得不拍板同意B輪VC的條件。

　　B輪投資后公司（員工持股計(jì)劃執(zhí)行后）的股權(quán)結(jié)構(gòu)

　　股東名單        股權(quán)類型             股份      股份比例

　　黃馬克/CEO       普通股           3,991,597      7.07%

　　劉比爾/CTO       普通股           2,394,958      4.24%

　　周賴?yán)?COO       普通股           1,596,639      2.83%

　　員工持股             普通股           3,781,513      6.70%

　　A輪投資人        優(yōu)先股（次級(jí)）  14,117,647     25.00%

　　A輪投資人        優(yōu)先股（次級(jí)）   9,411,765     16.67%

　　B輪投資人        優(yōu)先股          21,176,471      37.5%

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　　合計(jì)：                           56,470,588    100.00%

　　謝天謝地，公司還算命大，B輪VC的錢終于在A輪的錢燒光的那一天進(jìn)來了，公司香火不斷！

　　請(qǐng)注意，A輪投資人的優(yōu)先股現(xiàn)在被注明是“次級(jí)”。這是行規(guī)，最后進(jìn)來的VC的優(yōu)先級(jí)別是最高的，上一輪VC是“次級(jí)”優(yōu)先，再上一輪的是“次次級(jí)”。這些優(yōu)先的級(jí)別在發(fā)生利益的時(shí)候就會(huì)生效，比如萬一公司要清盤，破盆破罐破家當(dāng)變賣回來的錢，最優(yōu)先的VC先拿，有多的話，次級(jí)優(yōu)先的VC拿，還有多，次次級(jí)VC拿，最后剩下的，才是創(chuàng)業(yè)者的；還有一點(diǎn)：上表中A輪投資人的股份數(shù)比A輪時(shí)增加了很多，那是因?yàn)锳輪有“反稀釋”條款，為了維持B輪的“股份拼骨圖”的百分比，必須要么讓創(chuàng)業(yè)者拿出一部分自己的股份給A輪VC，或者讓A輪VC以0成本再獲得一部分股份，這里選用的是A輪VC以0成本增獲股份的方法……想想心酸，創(chuàng)業(yè)者沖鋒陷陣打江山，分利益時(shí)是最后一個(gè)，第一個(gè)支持創(chuàng)業(yè)者的早期VC，同樣，分利的優(yōu)先級(jí)別很低，相反的，IPO之前殺將進(jìn)來的VC，反而優(yōu)先級(jí)別最高，坐等摘桃子吃，唉，興許就是這個(gè)原因，很少有人愿意來支持早期的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)，大家都想搭乘你的IPO過山車，但愿這些優(yōu)先的級(jí)別，不會(huì)造就出一幫幫的階級(jí)敵人哇！[page]

　　B輪融資完成之后，黃馬克和他的團(tuán)隊(duì)吸取前車之鑒，調(diào)整策略，專注再專注，新進(jìn)來的錢一分不亂花，該出手時(shí)才出手，全都用在了刀口上，結(jié)果一炮打響！這時(shí)候VC們一個(gè)個(gè)終于都看清了機(jī)會(huì)，人人都愿意掏錢出來支持黃馬克把公司迅速做大，于是公司的董事會(huì)決定融C輪，這輪融資以后公司差不多就得準(zhǔn)備上市了。C輪融資談判特順利，估值也很高，6個(gè)X，即B輪Post money的6倍，以4800萬元的Pre money（800 x 6 = 4800）融了3000萬元美金。當(dāng)然，C輪的投資人也提出要增強(qiáng)核心的上市團(tuán)隊(duì)，比如引進(jìn)了CFO、銷售副總裁…期權(quán)池又增加了5%。

　　C輪投資后公司（員工持股計(jì)劃執(zhí)行后）的股權(quán)結(jié)構(gòu)

　　股東名單       股權(quán)類型               股份       股份比例

　　黃馬克/CEO      普通股             3,991,597       4.13%

　　劉比爾/CTO      普通股             2,394,958       2.48%

　　周賴?yán)?COO      普通股             1,596,639       1.65%

　　員工持股        普通股             6,753,649       6.99%

　　A輪投資人       優(yōu)先股（次級(jí)）    14,117,647      14.62%

　　A輪投資人       優(yōu)先股（次級(jí)）     9,411,765       9.74%

　　B輪投資人       優(yōu)先股            21,176,471      21.92%

　　C輪投資人       優(yōu)先股            37,151,703      38.46%

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　　合計(jì)：                            96,594,427     100.00%

　　經(jīng)受過考驗(yàn)的優(yōu)秀團(tuán)隊(duì)、明確的目標(biāo)、外加充足的資本，黃馬克公司如虎添翼，IPO上市計(jì)劃提到了議事日程之中，選定了上市的地點(diǎn)、承銷商，確定了路演的行程和策略，嘿嘿，蒸蒸日上的公司就是令人心曠神怡，更何況，上市之后公司里還要冒出一大串百萬富翁……咱這就來給他們算算身價(jià)，瞅瞅他們未來的皮夾有多厚，假設(shè)這家公司拿出了20%的股份去上市，每股價(jià)格8美元：

　　IPO時(shí)的股權(quán)結(jié)構(gòu)

　　股東名單       股權(quán)類型          股份      股份比例

　　黃馬克/CEO      普通股        3,991,597      3.31%

　　劉比爾/CTO      普通股        2,394,958      1.98%

　　周賴?yán)?COO      普通股        1,596,639      1.32%

　　員工持股        普通股        6,753,649      5.59%

　　A輪投資人       普通股       14,117,647     11.69%

　　A輪投資人       普通股        9,411,765      7.79%

　　B輪投資人       普通股       21,176,471     17.54%

　　C輪投資人       普通股       37,151,703     30.77%

　　上市新發(fā)行股    普通股       24,148,607     20.00%

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　　合計(jì)：                      120,743,034    100.00%

　　注意到?jīng)]有，上市了，公司的股票優(yōu)先級(jí)取消了，大家統(tǒng)統(tǒng)變成了“普通股”，因?yàn)楣旧鲜辛?，?chuàng)業(yè)時(shí)期的那些風(fēng)險(xiǎn)防范就沒有必要了，VC們想的是盡快套現(xiàn)，把身上穿舊的衣服脫下來，扔給二級(jí)市場上讓股民們?nèi)屩┤グ伞?/p>

　　看到了吧，創(chuàng)業(yè)真好，黃馬克、劉比爾、周賴?yán)韮r(jià)都上千萬美金了，這輩子全搞定了，吃喝是永遠(yuǎn)不用愁了！不過黃馬克的團(tuán)隊(duì)要是在B輪的時(shí)候不栽跟斗，不被A輪、B輪VC活活啃掉好幾根肋骨，他們現(xiàn)在的身價(jià)可能要翻番了……不管怎樣，黃馬克還是好樣兒的，創(chuàng)業(yè)的弟兄們好好向他學(xué)習(xí)吧！[page]

　　幾點(diǎn)補(bǔ)充說明：

　　1. 早期創(chuàng)業(yè)公司的企業(yè)價(jià)值是很難估計(jì)的，VC們也無非根據(jù)持股比例和投入資金倒算出來幾個(gè)數(shù)字而已，并不意味公司真正“值”多少錢。但是，早期公司的股份是很寶貴的，創(chuàng)業(yè)者要珍惜。

　　2. 創(chuàng)業(yè)公司的成長，反映在股價(jià)的升值。升值越快，融資時(shí)稀釋就越少。當(dāng)然，公司能很好地精打細(xì)算省錢，融資次數(shù)越少，稀釋也越小。舉個(gè)例子，創(chuàng)業(yè)初期花掉3萬塊錢，等于差不多1%的公司股份，到了C輪以后，3萬塊錢連0.000005%都不到。所以，千萬不要燒錢，能不找VC，最好別去找。創(chuàng)業(yè)者骨頭要硬！

　　3. 以上IPO的估值是簡單化了的，沒有考慮公司的收入和利潤規(guī)模。

　　4. 創(chuàng)業(yè)公司的股權(quán)在上市前是不流通的，估值也講不清楚，沒有一個(gè)市場價(jià)格，給員工股份時(shí)如果用百分比，誰都說不清這25%、15%、1%. 0.1%......到底值多少錢。給他們股數(shù)吧，不管給了500股、5000股、50000股，你可以建議人家思考：等公司上市的時(shí)候股價(jià)如果是10元，簡單一算就知道這些股份那時(shí)候大概會(huì)值多少錢。

　　5. 前文提到“拖個(gè)跟投VC進(jìn)來是有戰(zhàn)略考慮的一步棋子”，解釋一下：

　　早期的VC投資和創(chuàng)業(yè)一樣，切忌香火斷了，只要公司能活著，就有希望存在。所以早期VC的一個(gè)重要任務(wù)是能把下一輪的VC引入公司。

　　也許你以為當(dāng)你把A輪VC的錢燒光了，可以讓A輪VC再砸點(diǎn)兒進(jìn)來吧？不行，這回A輪VC再掏錢可沒那么簡單，VC是不能隨便因?yàn)槟沐X用光了，再給你一筆花去吧，那是違規(guī)的！具體地說，如果A輪是我投的，這輪的估值就是我認(rèn)定的，那么B輪我就不能自己定價(jià)然后自己又放一筆錢進(jìn)去。我必須找到第三方的新的領(lǐng)投投資人來認(rèn)價(jià)，在B輪中我不能領(lǐng)投但可以跟投。這是VC行業(yè)的規(guī)矩，不然的話，我可以A輪定價(jià)500萬，B輪翻十倍變成5000萬，C輪再來十倍成5個(gè)億......這是“內(nèi)部交易”，不代表這家公司的“市場價(jià)格”。所以，VC投資的每一輪融資，都必須由新的第三方VC來認(rèn)價(jià)。

　　一是因?yàn)橐?ldquo;香火不斷”，二是因?yàn)槲磥砣谫Y的“定價(jià)權(quán)”，所以我要在A輪的時(shí)候埋下伏筆，邀請(qǐng)一個(gè)VC跟著投一點(diǎn)兒錢，買張票跟我一起看你演戲，要是你演得不錯(cuò)，下場戲的票價(jià)說不定這位VC愿意來定，而我可以輕輕松松地跟投，接著看你繼續(xù)表演。