在新三板市場，有公司通過并購迅速成長，其中最成功的當(dāng)屬和君商學(xué)（831930.OC）。掛牌之初凈資產(chǎn)只有幾千萬，通過杠桿收購控股了一家A股上市公司匯冠股份（300282），合并報表后營收上漲幾十倍，堪稱教科書式的市值管理案例?！逗途虒W(xué)兩年百倍成長!新三板第二資本術(shù)煉成記》

而在A股市場，并購重組題材的炒作更是一浪高過一浪，上市公司只要傍上熱門概念題材，就會引發(fā)市場追捧，股價一飛沖天。

有新三板公司成功案例，有A股市場并購熱潮。那么，新三板公司利用并購進行市值管理，會是一個好選擇嗎？讀懂新三板要告訴你，這件事并沒那么容易。

1、盛行A股的并購經(jīng)典套路，在新三板不一定行的通

對上市公司來說，并購是提升估值的捷徑。藍(lán)色光標(biāo)（300058）就是一個典型。

2010年藍(lán)色光標(biāo)剛在創(chuàng)業(yè)板上市時，市值還不到30億，通過車輪并購的市值管理術(shù)，6年間完成了10個以上國內(nèi)并購，7個以上國際并購，在國內(nèi)投資超過50家企業(yè)，涉及廣告、金融、互聯(lián)網(wǎng)等多個領(lǐng)域。

公司營收規(guī)模也從2010年的5億滾到2015年的83億，并表46家公司。2017年3月14日，公司股票復(fù)權(quán)價高達(dá)173元，市值超過200億。上市以來累計增發(fā)5次，融資48億?？胺Q創(chuàng)業(yè)板并購大王。

藍(lán)色光標(biāo)提供了一個很勵志的案例，以至于很多公司開始有樣學(xué)樣，通過并購進行市值管理，這其中包括不少新三板公司。

但是并購提升估值的邏輯在新三板行得通嗎？不一定。因為新三板市場環(huán)境和A股截然不同。

炒作并購題材，其實是炒作公司業(yè)績成長性預(yù)期。A股是個成熟的、整體增長緩慢而流動性充盈的市場，這樣的市場環(huán)境鼓勵了企業(yè)的并購擴張。而新三板作為新興資本市場，掛牌公司本來就具有較高成長性，不需要靠并購來維持成長的幻象。

更重要的是，新三板市場流動性有限，是真正的買方市場，運作成功與否，要看最終投資者是否買賬。如果投資者不買賬，企業(yè)運作并購的動力又是什么呢？而很多時候，新三板投資者恰恰對企業(yè)并購并不感冒。

比如新三板某主營視頻業(yè)務(wù)的公司。公司掛牌前3年累計虧損過億元，隨后控股股東對公司進行了調(diào)整，重新規(guī)劃了公司業(yè)務(wù)，并撤換了管理層，2015年公司實施3次定增，募資3億元，扭虧為盈，次年成功摘帽改名，同時2015年11月，公司變更交易方式為做市。

公司調(diào)整之后，將自身定位為文創(chuàng)行業(yè)投資運營平臺，以體育、游戲、娛樂為三大主業(yè)，要建立圍繞文化體育領(lǐng)域頂級核心資源的產(chǎn)業(yè)生態(tài)圈。按照規(guī)劃，計劃未來三到五年要做到百億市值。

然后，該公司就開展了一系列對外投資，相繼購買了國內(nèi)影視公司、音樂公司、國外體育知名球員經(jīng)紀(jì)公司的股份，并開拓了游戲發(fā)行業(yè)務(wù)，目前參控股公司達(dá)到13家，直接控股公司10家。2016年10月，公司甚至一度籌劃并購海外體育資產(chǎn)。后來由于政策方面的原因，于2017年1月13日宣布終止這次重組事項。

盡管并購了多家公司，但公司的實際經(jīng)營并沒有好轉(zhuǎn)，依然處于虧損狀態(tài)。二級市場股價也沒有太大起色。今年3月15日，公司股票復(fù)牌一度暴跌50%，目前離100億市值還差93億。

另一家從事電影發(fā)行、影視制作的公司，2013年底掛牌新三板。掛牌后展開了一系列動作，先后設(shè)立了藝人經(jīng)紀(jì)公司、動漫公司、投資公司、產(chǎn)業(yè)基金等，并計劃與好萊塢開展一系列合作，開發(fā)中國電影市場。

在2015年牛市氛圍下，公司估值曾一度超過230億，復(fù)權(quán)后股價高達(dá)180元，并且從新三板上募資10億元。但是公司股價也只是牛了幾天而已。2015年6月2日做市后就開始了漫漫長跌。公司的一系列運作都沒有能夠拯救股價。

2016年9月，傳了兩年的海外收購案終于落地，公司出價6000萬歐元，折合人民幣4.5億元收購歐洲電影公司28%的股權(quán)，成為公司第二大股東。面對這樣的利好，二級市場股價依然不給面子，2017年初公司股價最低跌到4.39元每股，市值只剩約13億。

2、通過并購進行市值管理，這幾個難點一定要考慮到

雖然不乏和君商學(xué)這樣的成功的金融并購案例，但是對新三板企業(yè)來說，通過并購進行市值管理這條路，真的沒有那么好走。

一個明顯的事實是，新三板市場頭部公司主營業(yè)務(wù)都非常清晰，靠跨行業(yè)并購成長起來的一個都沒有。

原因有幾個，首先是新三板企業(yè)普遍市值較小，很少有能力發(fā)起大規(guī)模的收購案。

創(chuàng)業(yè)板609家公司目前平均市值90億，而新三板創(chuàng)新層580家做市公司，平均市值才8.5億，這就決定了三板公司依靠自身不可能發(fā)起大規(guī)模的現(xiàn)金收購。如果要進行并購，首選方式是增發(fā)股票，以股權(quán)支付交易對價，這樣一來，上億規(guī)模的并購案對新三板公司而言都比較困難。

讀懂新三板查閱了數(shù)據(jù)，2016年3月15日以來，新三板公司并購其他公司50%以上股權(quán)的并購案已實施和正在實施的總共有1071次，多數(shù)是以對外投資、增資和協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式完成，資產(chǎn)置換和要約收購只有9次，其中要約收購中金額最大的是萬達(dá)股份收購邁帝隆科技，交易金額僅有874萬。

其次，行業(yè)因素也制約了新三板公司對外并購。產(chǎn)業(yè)并購能否實施，很大程度上是由行業(yè)競爭格局決定的。新三板上的傳統(tǒng)企業(yè)在行業(yè)內(nèi)通常屬于第二梯隊，通過并購整合行業(yè)的可能性非常小。而處于新興行業(yè)的公司，行業(yè)往往處在發(fā)展早期，經(jīng)營規(guī)模較小，產(chǎn)品有待完善，市場有待開發(fā)，并購需求并不急迫。

最后，并購是一種帶有風(fēng)險的經(jīng)營行為，藍(lán)色光標(biāo)式的車輪并購，會給企業(yè)持續(xù)經(jīng)營留下很多后遺癥。

這幾年藍(lán)色光標(biāo)收購的后遺癥已經(jīng)顯現(xiàn)出來，經(jīng)營業(yè)績和毛利潤在持續(xù)下滑，資產(chǎn)負(fù)債率高企。作為一家以廣告和公關(guān)為主營業(yè)務(wù)的輕資產(chǎn)公司，藍(lán)色光標(biāo)上市當(dāng)年負(fù)債率僅6.94%，但到2015年公司負(fù)債率達(dá)到66%。除此之外，并購產(chǎn)生的巨額商譽減值的潛在風(fēng)險也不能忽視。2016年三季報顯示，藍(lán)色光標(biāo)的商譽依然高達(dá)46億，占公司賬面凈資產(chǎn)的77%。很明顯可以看到，并表公司的數(shù)量逐漸減少來看，藍(lán)色光標(biāo)似乎已經(jīng)在有意剝離一些公司，控制并購節(jié)奏。

這些并購帶來的后遺癥，對A股公司來說也許還可以承受，但對體量較小、風(fēng)險承受能力有限的新三板企業(yè)來說，卻是不能承受之重。

3、對外投資、參股，或者小規(guī)模并購，更適合新三板企業(yè)

結(jié)合新三板市場的實際情況，對于企業(yè)來說，更合適的成長路徑其實是以鞏固公司主營業(yè)務(wù)、提高營收規(guī)模和企業(yè)盈利能力為目的的小規(guī)模并購，而非以市值管理為目的進行并購。如果可以以對外投資、參股的形式獲得競爭優(yōu)勢，不一定非要追求企業(yè)的控制權(quán)。

百姓網(wǎng)（836012.OC）就是這么做的。作為一家做分類信息網(wǎng)站的公司，自2016年3月拆除VIE結(jié)構(gòu)掛牌新三板后，百姓網(wǎng)在一年內(nèi)，先后對外發(fā)起了16次對外投資，總金額近1.5億，投資領(lǐng)域涉及電商、咨詢、互聯(lián)網(wǎng)。百姓網(wǎng)投資方式包括對子公司增資、股權(quán)投資、成立新公司等，僅有1起并購，以2500萬元收購上海和辰信息技術(shù)有限公司。通過這些動作，百姓網(wǎng)的業(yè)績大幅增長，2016年中報已經(jīng)實現(xiàn)盈利。

但是這樣的并購，也許對提升公司的估值幫助不大。

某主做電子元器件研發(fā)的新三板公司，在研究、設(shè)計、技術(shù)和工藝等方面都比較精良，但是規(guī)模很小，經(jīng)營資金也非常少。掛牌后該公司進行了融資，以較低價格收購了深圳一家制造企業(yè)，擴充產(chǎn)能，有效改善了公司的經(jīng)營情況，營收每年保持30%-40%的增長。

但即便取得了這樣的成績，公司估值并未大幅提升，相反完成并購后，元器件制造占公司營收絕大部分，投資者將該企業(yè)視為制造企業(yè)而非研發(fā)企業(yè)，給出了較低的估值，再加上公司實際控制人股份被稀釋，持股比例較低，公司本身估值又變低，對公司日后在資本市場上的運作有點不利。但是從長期來看，如果公司的業(yè)績持續(xù)增長，公司價值一定會增加。

所以說，新三板想通過并購進行市值管理，也不是不行，而是一定要找到適合自己的路。

新三板上的中小企業(yè)，應(yīng)該重點考慮通過并購發(fā)揮產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)、提高企業(yè)經(jīng)營效率、節(jié)省外部交易費用、減少競爭對手，而不是通過并購閃電擴大公司規(guī)模和營收，維持公司的高估值。