當(dāng)2009年創(chuàng)業(yè)板的閘門首開之時，來自安徽的中國最大的家用桑拿設(shè)備生產(chǎn)經(jīng)營企業(yè)桑樂金排上了IPO申請的隊伍，然而，就在創(chuàng)業(yè)板開閘后不到一個月，2009年11月22日，桑樂金IPO申請被否。

　　按證監(jiān)會的相關(guān)要求，2010年6月之后桑樂金可以再次提交上市申請，2011年6月3日，桑樂金IPO招股說明書申報稿再次出現(xiàn)在證監(jiān)會預(yù)披露中，按照創(chuàng)業(yè)板發(fā)行監(jiān)管部公告，創(chuàng)業(yè)板發(fā)行審核委員會將于今日（6月9日）審核桑樂金首發(fā)申請。

　　和大多數(shù)首次折戟二次闖關(guān)的公司一樣，桑樂金同樣成為創(chuàng)投的最新獵物，在桑樂金IPO首次申請被否后的一個月，九鼎投資旗下商契九鼎以6元/股的增資價購入500萬股，一舉成為桑樂金第二大股東。

　　同樣，在首次沖板失敗后的桑樂金，二次上會披露的招股說明書卻在募投項目和風(fēng)險提示上出現(xiàn)重大改變。

　　首發(fā)失敗后 九鼎投資火速突擊入股

　　除了在桑樂金闖關(guān)失敗后創(chuàng)投突擊入股，早在2009年4月，也就是公司籌劃上創(chuàng)業(yè)板之際，就已空降過6個股東。

　　2009年11月，當(dāng)安徽的億萬富豪榜上準(zhǔn)備排上金道明、馬紹琴夫婦時，意外的事情發(fā)生了。

　　2009年11月19日，當(dāng)同時上會的陽普醫(yī)療、超圖軟件和中科電氣紛紛慶祝上會通過時，這家來自安徽的中國最大的家用桑拿設(shè)備生產(chǎn)經(jīng)營企業(yè)桑樂金首發(fā)被否，造福傳奇就此戛然而止。

　　按照當(dāng)時桑樂金披露的招股說明書，首次上市擬募集資金約2億元，擬公開發(fā)行 1875萬股，占發(fā)行后股本總額 7500 萬股的 25%。 其中，實際控制人為金道明、馬紹琴夫婦，兩人當(dāng)時共持有公司52.59%的股份。

　　然而，就在沖關(guān)失敗不到一個月的時間內(nèi)，創(chuàng)投界大佬九鼎投資即火速聯(lián)姻桑樂金，并一舉躍為桑樂金第二大股東。

　　網(wǎng)易財經(jīng)了解，2009年12 月 28 日，桑樂金召開臨時股東大會，同意引入新股東商契九鼎，商契九鼎即以6元/股的增資價格購入500萬股，公司的注冊資本也由 5625 萬元增至 6125 萬元。而此次增資完成之后，商契九鼎即成為桑樂金第二大股東，所持股份占8.16%。

　　據(jù)桑樂金招股說明書介紹，商契九鼎注冊資本31000 萬元人民幣，其執(zhí)行事務(wù)合伙人為昆吾九鼎投資管理有限公司，截至 2010 年 12 月 31 日，商契九鼎的資產(chǎn)總額為 30280.86 萬元，凈資產(chǎn)為30280.86 萬元，2010 年度的凈利潤為-19.99 萬元（未經(jīng)審計）。

　　按照當(dāng)時桑樂金2009年預(yù)計的盈利情況為3500萬左右預(yù)測，攤薄后每股收益約為0.57元，也就是說當(dāng)時的增資價格是按照10倍左右的市盈率確定，而屆時創(chuàng)業(yè)板的市盈率平均已為50倍左右。

　　同樣，除了在桑樂金闖關(guān)失敗后創(chuàng)投突擊入股，早在2009年4月，也就是公司籌劃上創(chuàng)業(yè)板之際，就已空降過6個股東。

　　其中，江蘇興科創(chuàng)業(yè)投資有限公司，以3.4元每股的價格從原始股東江蘇高達(dá)公司處買進(jìn)了100萬股。巫小兵、宣宏，各以4元/股的價格買進(jìn)了82.5萬股和80萬股；蔣光云、江波、王勇三人，則以1.7元的超低價分別獲得20萬股。

　　新建廠房解決租賃掣肘

　　第一次上會被否的重要原因之一是公司租用的廠房產(chǎn)權(quán)手續(xù)不完善，位于廣州市番禺區(qū)石鎮(zhèn)永善村經(jīng)濟(jì)合作社的生產(chǎn)基地租賃方尚未取得合法的土地證和房產(chǎn)證，證監(jiān)會擔(dān)心如果政府強(qiáng)制動遷，對桑樂金的生產(chǎn)有影響，根據(jù)招股說明書，動遷將對公司造成將近200萬元的損失。

　　事實上，在桑樂金IPO首次申請之時，市場即質(zhì)疑其廠房因租賃而存在權(quán)屬糾紛問題，而此問題也是桑樂金被否之后，其副總經(jīng)理兼董事會秘書戴永祥接受媒體采訪時予以承認(rèn)。

　　戴永祥在接受媒體采訪時透露，按照證監(jiān)會的書面通知，未過會的原因主要有兩點(diǎn)：其中之一即是公司租用的廠房產(chǎn)權(quán)手續(xù)不完善，位于廣州市番禺區(qū)石鎮(zhèn)永善村經(jīng)濟(jì)合作社的生產(chǎn)基地租賃方尚未取得合法的土地證和房產(chǎn)證，證監(jiān)會擔(dān)心如果政府強(qiáng)制動遷，對桑樂金的生產(chǎn)有影響，根據(jù)招股說明書，動遷將對公司造成將近200萬元的損失。

　　為此，在桑樂金6月3日披露的招股說明書中，公司表示“為解決該房產(chǎn)租賃對公司經(jīng)營可能導(dǎo)致的不利影響”，桑樂金在2009年以自有資金在安徽蕪湖取得 100 畝工業(yè)用地，擬將原廣州分公司的產(chǎn)能轉(zhuǎn)移至蕪湖新建的生產(chǎn)基地。

　　2010年9月，蕪湖生產(chǎn)基地順利達(dá)產(chǎn)，廣州分公司正式停產(chǎn)，并就此終止了與廣州市番禹區(qū)石碁鎮(zhèn)永善村經(jīng)濟(jì)合作社的土地、房產(chǎn)的《租賃合同》。

　　保薦機(jī)構(gòu)就此也對此前監(jiān)管層的書面意見作出回應(yīng)：2010年9月發(fā)行人廣州分公司正式停產(chǎn)搬遷時，蕪湖分公司一期工程已順利達(dá)產(chǎn)，在消除了資產(chǎn)權(quán)屬瑕疵對發(fā)行人生產(chǎn)經(jīng)營造成的潛在風(fēng)險，提高了發(fā)行人資產(chǎn)和業(yè)務(wù)的完整性的同時，又提高了發(fā)行人遠(yuǎn)紅外桑拿房產(chǎn)能（從1.2萬臺提高至1.8萬臺），為發(fā)行人未來持續(xù)快速成長奠定了良好基礎(chǔ)。

　　為此，保薦機(jī)構(gòu)認(rèn)為廣州分公司停產(chǎn)搬遷對桑樂金本次發(fā)行上市不構(gòu)成影響。

　　修改募投項目 回應(yīng)產(chǎn)能消化質(zhì)疑

　　網(wǎng)易財經(jīng)注意到，本次募投項目已改為遠(yuǎn)紅外桑拿房生產(chǎn)基地建設(shè)項目和信息化管理平臺及區(qū)域市場營銷中心建設(shè)項目，20萬臺便攜式桑拿設(shè)備已經(jīng)從募投項目中消失。

　　此外，網(wǎng)易財經(jīng)注意到，除了解決租賃權(quán)屬糾紛外，桑樂金在基本面無重大改變的情況下，募集資金投向的項目則較此前發(fā)生了重大更改。

　　按照2009年首次IPO申請，桑樂金募集資金2億擬投向遠(yuǎn)紅外桑拿房和便攜式桑拿設(shè)備兩類，其中，遠(yuǎn)紅外桑拿房募投產(chǎn)能為2萬臺；便攜式桑拿設(shè)備的募投項目產(chǎn)能為20萬臺。

　　而此募投項目一經(jīng)公開即招致市場對其產(chǎn)能消化質(zhì)疑，分析人士認(rèn)為，一方面，桑樂金近三年的增長全部來源于國內(nèi)市場的便攜式桑拿設(shè)備，而此設(shè)備的增長最倚重的銷售渠道則是并不穩(wěn)定的電視購物，但國家廣電總局2009年發(fā)文對播出頻道、播出時間、產(chǎn)品品質(zhì)處理、供應(yīng)商資質(zhì)都嚴(yán)格管理，并在2010年1月1日起執(zhí)行，這意味著該項政策將對公司產(chǎn)生影響，而且未來的市場前景不明。

　　此外，按照目前國內(nèi)普通家庭的消費(fèi)能力和消費(fèi)習(xí)慣，其桑拿設(shè)備產(chǎn)品則顯得過于“超前”，公司大力拓展的單價6000多元的遠(yuǎn)紅外桑拿房，市場前景到底如何存在懷疑，為此，公司也在招股說明書中坦言，家用桑拿設(shè)備在國內(nèi)市場中仍處于培育發(fā)展期。

　　同時，桑樂金主推的5S專營店也仍處于剛剛起步階段，但旗艦店與專營店對未來擴(kuò)大市場空間的影響到底有多少并不很明朗。由此是否可以消化新增的1倍和1.67倍產(chǎn)能，顯然存在諸多疑問。

　　然而，市場質(zhì)疑在本次披露的招股書中得到最為直接的體現(xiàn)，網(wǎng)易財經(jīng)注意到，本次募投項目已改為遠(yuǎn)紅外桑拿房生產(chǎn)基地建設(shè)項目和信息化管理平臺及區(qū)域市場營銷中心建設(shè)項目，20萬臺便攜式桑拿設(shè)備已經(jīng)從募投項目中消失。

　　
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　　重大風(fēng)險提示成“刪減版”

　　本次預(yù)披露的招股說明書（申報稿）的“重大事項提示”和此前相比，已被大大刪減，而被刪減部分正是此前上會前被市場質(zhì)疑的焦點(diǎn)問題。

　　此外，另外一個重大的變化則是在本次預(yù)披露的招股說明書（申報稿）的“重大事項提示”和此前相比，已被大大刪減，而被刪減部分正是此前上會前被市場質(zhì)疑的焦點(diǎn)問題。

　　網(wǎng)易財經(jīng)注意到，在2009年披露的招股說明書中，桑樂金在“重大事項提示”中累計列了市場不確定性、收入結(jié)構(gòu)變化、應(yīng)收賬款增幅較大、實際控制人為家族親屬、發(fā)行后凈資產(chǎn)收益率下降、廠房租賃歸屬糾紛等。

　　然而，在今年6月3日的招股說明書中，“重大事項提示”部分則已刪除了應(yīng)收賬款增幅較大、實際控制人為家族親屬、發(fā)行后凈資產(chǎn)收益率下降、廠房租賃歸屬糾紛等四項提示，只是外加商品銷售的季節(jié)性特征。

　　而事實上，應(yīng)收賬款增幅較大、實際控制人為家族親屬、發(fā)行后凈資產(chǎn)收益率下降、廠房租賃歸屬糾紛四項重大事項提示均為桑樂金首次過會前被爭議的焦點(diǎn)問題。

　　按2009年披露的招股說明書中披露，由于桑樂金倚重打造“電視購物”銷售模式，造成應(yīng)收賬款高企，截至2009年中期其一年內(nèi)到期應(yīng)收賬款占比83.22%，2008年末較2007年末增加2156萬元，占收入比高達(dá)55%。

　　為此，桑樂金在此前招股說明中也承認(rèn)，隨著經(jīng)營規(guī)模的擴(kuò)大，應(yīng)收賬款絕對額還會進(jìn)一步增加，如果本公司遇到大量客戶延期或者拖欠支付貨款，則可能限制公司業(yè)務(wù)的進(jìn)一步發(fā)展。

　　不過，在本次招股說明書中，桑樂金2010 年末應(yīng)收賬款的余額較 2009 年末下降了 935.93 萬元。桑樂金解釋上述應(yīng)收賬款的下降，主要系 2010 年發(fā)行人停止了自營電視購物，而原先在自營電視購物時主要通過郵政、快遞公司收繳貨款而形成的應(yīng)收款在 2010 年已全部收回所致。

　　80后股東扎堆

　　在這家由金道明、馬紹琴夫婦實際控制的家族企業(yè)中，有將近12位80后股東扎堆出現(xiàn)。

　　在桑樂金整體變更設(shè)立股份有限公司時，其發(fā)起人為金道明等 39 名自然人和江蘇高達(dá)、

　　江蘇 、蘇州大元等3位法人。網(wǎng)易財經(jīng)粗略統(tǒng)計，在這39名自然人中，80后股東就有12人。

　　同樣， 目前公司前十大股東中有5個自然人和5個公司。連同金道明，其妻馬紹琴(財務(wù)負(fù)責(zé)人)和兒子金浩一家三口合計持股3352.05萬股，以54.72%的比例絕對控股。而今年剛滿23歲的金浩，盡管不擔(dān)任任何職務(wù)，但卻擁有393.75萬股股票。

　　此外，金道明的弟弟、轉(zhuǎn)業(yè)軍人金道滿(現(xiàn)為蕪湖分公司副總經(jīng)理)持有100萬股股票，其外甥任鵬飛和堂兄之妻吳靜各拿著8萬股；而馬紹琴的姐姐馬紹翠也有16.7萬股在手。

　　根據(jù)IPO計劃，桑樂金將目前的公司股本為 6125 萬股，本次擬公開發(fā)行 2050萬股，2010年凈利潤4541萬元。如果以創(chuàng)業(yè)板50倍的靜態(tài)發(fā)行市盈率測算，金道明、馬紹琴及金浩個人資產(chǎn)將過億。而其余12位80后股東，其個人資產(chǎn)也將突破百萬元。