“新募集的資金找不到國(guó)資的LP(有限合伙人)。”1月之內(nèi)奔波數(shù)地的張凱（化名）面有倦色。張凱，一家總部位于上海的民營(yíng)PE（私募股權(quán)投資基金）合伙人，旗下管理著一只10億元的人民幣基金。而14個(gè)月之前，他所在的PE投資募集完成10億元的人民幣基金，主要的投資人包括安徽投資集團(tuán)，常州投資集團(tuán)等多家國(guó)有大型投資集團(tuán)。

　　“《境內(nèi)證券市場(chǎng)轉(zhuǎn)持部分國(guó)有股充實(shí)全國(guó)社會(huì)保障基金實(shí)施辦法》(以下簡(jiǎn)稱辦法)的實(shí)施對(duì)國(guó)有創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的投資熱情打擊不少。”深圳多家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人一致認(rèn)為在中科招商基金、深圳創(chuàng)新投等國(guó)有控股創(chuàng)投機(jī)構(gòu)受影響外，一部分外資機(jī)構(gòu)，因?yàn)楦骷?jí)政府引導(dǎo)基金是其人民幣基金主要LP也受到波及。

　　根據(jù)《辦法》第六條，股權(quán)分置改革新老劃斷后，凡在境內(nèi)證券市場(chǎng)首次公開發(fā)行股票并上市的含國(guó)有股的股份有限公司，除國(guó)務(wù)院另有規(guī)定的，均須按首次公開發(fā)行時(shí)實(shí)際發(fā)行股份數(shù)量的10%，將股份有限公司部分國(guó)有股轉(zhuǎn)由社保基金會(huì)持有，國(guó)有股東持股數(shù)量少于應(yīng)轉(zhuǎn)持股份數(shù)量的，按實(shí)際持股數(shù)量轉(zhuǎn)持。

　　這在國(guó)有創(chuàng)投公司看來(lái)，《辦法》的執(zhí)行讓自己變相地為社保基金做了“義務(wù)勞動(dòng)”，進(jìn)而損傷它們的投資積極性。

　　不過(guò)，當(dāng)國(guó)有股轉(zhuǎn)持社?；鹁o鑼密鼓之際，新的利益博弈已然出現(xiàn)，各種關(guān)于國(guó)資創(chuàng)投如何合理規(guī)避轉(zhuǎn)持的招數(shù)已經(jīng)在多家IPO的公司顯現(xiàn)，有國(guó)資創(chuàng)投在IPO之前緊急轉(zhuǎn)讓股權(quán)，也有國(guó)資創(chuàng)投換好民營(yíng)馬甲繼續(xù)持有股權(quán)。

　　這樣的操作會(huì)產(chǎn)生兩方面的問(wèn)題，其一是內(nèi)部協(xié)商轉(zhuǎn)讓的股權(quán)會(huì)擾亂PE市場(chǎng)的價(jià)格，其二是不履行國(guó)有股轉(zhuǎn)持義務(wù)，國(guó)有股轉(zhuǎn)持社?；鸬馁Y源日漸短缺。

　　力合股份突擊“變性”

　　力合股份有限公司（000532.SZ，以下簡(jiǎn)稱力合股份）首當(dāng)其沖受到國(guó)有股轉(zhuǎn)持社保基金的沖擊。
2009年6月26日，力合股份一紙公告，表示根據(jù)有關(guān)國(guó)有股權(quán)轉(zhuǎn)持的通知，公司持有的拓邦電子（002139.SZ）361.6萬(wàn)股被列入應(yīng)劃轉(zhuǎn)全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)持有。

　　公告介紹，清華科技園創(chuàng)投公司為力合股份控股子公司，力合股份持股比例為57.15％，其他股東分別為深圳力合信息港投資發(fā)展有限公司持股33.21％、清華控股有限公司持股9.64％。清華控股有限公司為國(guó)有獨(dú)資公司，其行政主管部門為教育部，持有的國(guó)有股權(quán)管理最終隸屬于財(cái)政部，目前擁有同方股份、紫光股份、誠(chéng)志股份等三十余家控股和主要參股公司。

　　拓邦電子為股權(quán)分置改革新老劃斷后公開發(fā)行股票并上市的股份有限公司，清華科技園創(chuàng)投所持股份在力合公告中被列為國(guó)有股份，其中361.6萬(wàn)股暫被凍結(jié)。

　　公告同時(shí)披露，清華科技園所持361.6萬(wàn)股拓邦電子已計(jì)入可供出售的金融資產(chǎn)，截至2009年3月31日，該部分拓邦電子股權(quán)賬面價(jià)值5706萬(wàn)元，其中賬面成本1059萬(wàn)元，公允價(jià)值與賬面成本的差額4646萬(wàn)元已計(jì)入資本公積。

　　力合股份認(rèn)為，清華科技園創(chuàng)投為公司控股子公司，將該公司所持拓邦電子股份視同國(guó)有股份處理有待商榷。
緣于此，2009年8月31日，力合股份子公司——珠海清華科技園創(chuàng)業(yè)投資有限公司通過(guò)深圳國(guó)際高新技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易所以每股16元的價(jià)格成功收購(gòu)深圳力合創(chuàng)業(yè)投資有限公司持有的北京數(shù)碼視訊科技股份有限公司（300079.SZ，以下簡(jiǎn)稱數(shù)碼視訊）240萬(wàn)股，占該公司總股本的2.86%

　　2009年9月同樣是國(guó)有性質(zhì)的無(wú)錫力合創(chuàng)投將持有的數(shù)碼視訊4.76%股權(quán)在深圳以每股16元協(xié)議出讓，受讓方為珠海清華科技園和力合創(chuàng)投（常州）公司，受讓方均為力合創(chuàng)投的子公司。

　　在兩次轉(zhuǎn)讓完成之后，珠海清華科技園創(chuàng)業(yè)投資有限公司和力合創(chuàng)投（常州）公司的股份性質(zhì)均非國(guó)有，因此力和股份持有的數(shù)碼視訊股份性質(zhì)在短短的1月之間徹底改變，避免了因國(guó)有股轉(zhuǎn)持的受損因素。

　　截至目前，拓邦電子和數(shù)碼視訊均沒有社?；疝D(zhuǎn)持戶股東在列。

　　2010年4月30日，數(shù)碼視訊成功登陸創(chuàng)業(yè)板，每股發(fā)行價(jià)59.9元，首日?qǐng)?bào)收62元。創(chuàng)投人士認(rèn)為在2009年8月至9月之間，數(shù)碼視訊以每股16元轉(zhuǎn)讓價(jià)偏低，“擾亂股權(quán)市場(chǎng)的投資價(jià)格。”

　　張凱認(rèn)為，為了合理規(guī)避上市后劃撥的命運(yùn)，則在上市前出售國(guó)有基金持有的股份，盡管收益不如IPO退出那么高，但依然還是有利可圖，資產(chǎn)管理人的業(yè)績(jī)分成也有保障，甚至還可以作為新投資者的財(cái)務(wù)顧問(wèn)獲得顧問(wèn)費(fèi)。
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　　達(dá)晨系的“妙招”

　　力合股份在數(shù)碼視訊上市前夜突擊轉(zhuǎn)讓股權(quán)并非個(gè)案。

　　根據(jù)本報(bào)記者的不完全統(tǒng)計(jì)，PE云集的100家創(chuàng)業(yè)板上市公司中，國(guó)有股轉(zhuǎn)持社保基金共有19家公司。國(guó)信證券旗下直投公司——國(guó)信弘盛貢獻(xiàn)4單，截至2010年7月6日，國(guó)信弘盛累計(jì)轉(zhuǎn)股數(shù)量為532.26萬(wàn)股，按發(fā)行價(jià)計(jì)算，共轉(zhuǎn)持1.42億元。

　　中信證券全資直投公司金石投資與海通開元投資有限公司為非國(guó)有性質(zhì)則并未劃轉(zhuǎn)。

　　通過(guò)非國(guó)有性質(zhì)的子基金進(jìn)行投資就是達(dá)晨創(chuàng)投、深圳創(chuàng)新投等國(guó)有創(chuàng)投的規(guī)避轉(zhuǎn)持的方法，網(wǎng)宿科技就是其中之一。

　　上海網(wǎng)宿科技發(fā)展有限公司在2008年整體變更為股份有限公司,在這之前引進(jìn)深圳創(chuàng)新資本投資有限公司、深圳市達(dá)晨財(cái)信創(chuàng)業(yè)管理有限公司、深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)，分別持股6.16%、3.85%和1.54%，

　　變更完成后，再次引進(jìn)深圳達(dá)晨財(cái)富創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)、深圳創(chuàng)東方安盈投資企業(yè)和北京德誠(chéng)盛景股份有限公司，分別持股4.337%、1.978%和2.380%。

　　完成最后一次增資后，“達(dá)晨系”兩家創(chuàng)投公司共持有網(wǎng)宿科技7.62%的股份，深圳“創(chuàng)新投”共持有6.823%的股份，“創(chuàng)東方”持有1.920%的股份。

　　股份的微妙變化發(fā)生在2009年9月。根據(jù)網(wǎng)宿科技創(chuàng)業(yè)板上市前公布的股本演變情況說(shuō)明書，“創(chuàng)東方安盈”將其所持有的130萬(wàn)股以7.1元/股的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給深圳創(chuàng)東方投資，與此同時(shí)，“達(dá)晨財(cái)富”也以同樣價(jià)格將其所持有的285萬(wàn)股轉(zhuǎn)讓給“達(dá)晨財(cái)智”，兩項(xiàng)股權(quán)轉(zhuǎn)讓分別涉及923萬(wàn)元和2023.50萬(wàn)元。

　　上述兩次股權(quán)轉(zhuǎn)讓均為創(chuàng)投公司內(nèi)部的不同基金、子公司間或和母公司間的全額轉(zhuǎn)讓，股本演變情況說(shuō)明對(duì)此原因并無(wú)提及， 同時(shí)“達(dá)晨系”與“創(chuàng)東方”的兩項(xiàng)股權(quán)轉(zhuǎn)讓并未造成各自持有網(wǎng)宿科技股份總額的任何變化，每股價(jià)格也只比轉(zhuǎn)讓方增資時(shí)多出了0.1元/股的銀行存款利息。

　　上述業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，因不同創(chuàng)投基金資金來(lái)源性質(zhì)的不同，此舉存在規(guī)避含有國(guó)有資金的創(chuàng)投基金在網(wǎng)宿科技上市后向社保基金轉(zhuǎn)持10%的義務(wù)，在具體操作上，根據(jù)相關(guān)的法律法規(guī)，則會(huì)盡量保證國(guó)有母基金在子基金的股權(quán)和表決權(quán)低于30%，董事席位少于半數(shù)。如果國(guó)有母基金占據(jù)30%以上的股權(quán)和表決權(quán)或半數(shù)以上的董事席位，則保證子基金有至少一個(gè)其他非國(guó)有股東的持股比例超過(guò)國(guó)有母基金，成為控股股東。

　　根據(jù)對(duì)《辦法》規(guī)定的理解，如果對(duì)上市公司的投資主體為非國(guó)有性質(zhì)，則無(wú)須承擔(dān)轉(zhuǎn)持義務(wù)。如此，國(guó)有性質(zhì)的PE則可以通過(guò)與其他投資者聯(lián)合成立非國(guó)有控股的子基金，由子基金以非國(guó)有股東的身份投資擬上市公司，就完全可以在上市后避免轉(zhuǎn)持義務(wù)。

　　走向民營(yíng)化

　　在政策短期內(nèi)變化可能性不大的情形之下，國(guó)有創(chuàng)投開始走向民營(yíng)化。

　　2010年6月25日，深圳創(chuàng)新投資集團(tuán)在原有股東的基礎(chǔ)上，引入了深圳市星河房地產(chǎn)開發(fā)有限公司、七匹狼集團(tuán)有限公司以及深圳立業(yè)集團(tuán)有限公司，公司注冊(cè)資本亦由18億元變?yōu)?5億元。

　　深圳星河房地產(chǎn)董事長(zhǎng)黃楚龍出資4億左右，占比16.1%，位列第二大股東；福建七匹狼集團(tuán)董事長(zhǎng)周少雄和深圳立業(yè)集團(tuán)董事長(zhǎng)林立出資額均在1.2億左右，占比均為4.6%。

　　目前深創(chuàng)投的主要股東包括：深圳國(guó)資委、深圳星河房地產(chǎn)、深圳市福田投資發(fā)展公司、粵電力、深圳市鹽田港集團(tuán)有限公司、深圳市億鑫投資有限公司、深圳能源、廣深鐵路、中興通訊等。

　　完成增資后，深圳國(guó)資委的股權(quán)比例由之前的38%稀釋到28%左右。

　　在深創(chuàng)投任職多年的深圳創(chuàng)投公會(huì)常務(wù)副會(huì)長(zhǎng)兼秘書長(zhǎng)王守仁表示，深創(chuàng)投和全國(guó)各地政府引導(dǎo)基金設(shè)立了多個(gè)基金，目前投資項(xiàng)目超過(guò)了200多個(gè)，公司后期發(fā)展資金不足，需增資擴(kuò)張。

　　公開資料顯示，越來(lái)越多的國(guó)有創(chuàng)投開始向民營(yíng)化方向邁進(jìn)。一些老牌的國(guó)有VC/PE，如上海聯(lián)創(chuàng)、中科招商等都已經(jīng)完成了去“國(guó)有化”的歷程。

　　中科招商相關(guān)人士曾表示，從2004年起公司的主要團(tuán)隊(duì)開始成為公司增資擴(kuò)股的主要對(duì)象，國(guó)有股權(quán)逐漸被稀釋，現(xiàn)在僅占很小比例。

　　在記者獲悉的國(guó)有背景的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)來(lái)看，國(guó)有創(chuàng)投對(duì)于股東結(jié)構(gòu)多元化亦充滿期待。

　　王守仁也表示，引入民營(yíng)資本有兩點(diǎn)好處，一是因?yàn)榇嬖趩?wèn)題，國(guó)有股如果超過(guò)50%，需要按照新規(guī)定上市公司股份轉(zhuǎn)持到社?；?，國(guó)有股49%以下不轉(zhuǎn)持。二是國(guó)有體制比較僵化，股權(quán)多元化對(duì)公司發(fā)展有好處。