做市指數(shù)連續(xù)下挫，新三板市場(chǎng)嚴(yán)重遇冷，急需融資的掛牌公司找不到資金，尋求并購(gòu)成為最好的選擇，而對(duì)于上市公司而言，在市場(chǎng)低估之時(shí)出手，將優(yōu)質(zhì)的新三板資產(chǎn)并入囊中，未嘗不是一個(gè)好的選擇。

因此，聯(lián)姻上市公司，仍是今年新三板的重要主題，并購(gòu)這團(tuán)熱火，在今年燒的更加火熱！

如果有這樣一家公司，傳統(tǒng)行業(yè)，成立10年卻還在虧損，突然有土豪拋出橄欖枝，愿意高溢價(jià)并購(gòu)，是不是筆很開心的買賣？

這樣的好事，果真就發(fā)生在了這家新三板公司的身上，泰欣環(huán)境(837783.OC)。

一、泰欣環(huán)境：大氣衛(wèi)士，專治PM2.5

上海泰欣環(huán)境工程股份有限公司，成立于2008年3月，2016年11月在新三板掛牌，主辦券商和會(huì)計(jì)師分別為申萬宏源證券和中審眾環(huán)會(huì)計(jì)師事務(wù)所。

公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)為煙氣凈化系統(tǒng)設(shè)計(jì)、系統(tǒng)集成及環(huán)保設(shè)備銷售、安裝、調(diào)試，以脫硝系統(tǒng)為核心，形成從系統(tǒng)設(shè)計(jì)到設(shè)備采購(gòu)、安裝、調(diào)試以及環(huán)保工程施工等完善的煙氣凈化服務(wù)體系，致力于滿足客戶對(duì)廢氣治理方面的需求，專業(yè)為客戶提供煙氣凈化系統(tǒng)整體解決方案。

從公開資料來看，泰欣環(huán)境主要是向垃圾焚燒發(fā)電廠提供SNCR、SCR及SNCR+SCR脫硝系統(tǒng)的整包服務(wù)，客戶群包括光大國(guó)際、綠動(dòng)力、深圳能源環(huán)保、啟迪桑德等國(guó)內(nèi)大型垃圾焚燒發(fā)電投資運(yùn)營(yíng)商，是國(guó)內(nèi)垃圾焚燒發(fā)電領(lǐng)域煙氣凈化的領(lǐng)先企業(yè)之一。

簡(jiǎn)單來說，泰欣環(huán)境是一家以大氣污染綜合治理、PM2.5處理與防控為核心業(yè)務(wù)的技術(shù)及工程服務(wù)型公司。

不過，盡管擁有優(yōu)質(zhì)的客戶和核心的技術(shù)，泰欣環(huán)境掛牌新三板以來的以及卻著實(shí)“不敢恭維”。

資料顯示，2015-2017年泰欣環(huán)境實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為7,667.12萬元、4,363.19萬元和14,444.17萬元，歸母凈利潤(rùn)分別為381.15萬元、-1,177.05萬元和-191.31萬元。

除了2015年略有盈利外，公司已經(jīng)連續(xù)兩年虧損，并且營(yíng)業(yè)收入也很不穩(wěn)定。

不過，2017年虧損原因尚可理解，泰欣環(huán)境大股東向部分員工轉(zhuǎn)讓久泰投資合伙企業(yè)資產(chǎn)份額，由此產(chǎn)生1579.5萬元股份支付費(fèi)用。

2016年，泰欣環(huán)境營(yíng)業(yè)收入同比下降43.09%，主要原因是在當(dāng)年新承接的項(xiàng)目以較大的SCR項(xiàng)目為主，項(xiàng)目周期長(zhǎng)，尚在建設(shè)期內(nèi)，因此未確認(rèn)收入。SCR脫硝系統(tǒng)，在2017年為泰欣環(huán)境貢獻(xiàn)了6558.3萬元收入，這也直接導(dǎo)致了公司當(dāng)年?duì)I業(yè)收入同比增長(zhǎng)231.05%。

除了業(yè)績(jī)一般，泰欣環(huán)境還面臨很大的償債壓力。

截至2017年末，泰欣環(huán)境流動(dòng)資產(chǎn)2.8億元，流動(dòng)負(fù)債2.45億元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)85.70%。公司的主要負(fù)債是一筆高達(dá)1.79億元的預(yù)收貨款。此外，目前公司尚有300萬元未償還的短期借款。

還需關(guān)注的是，由于未按期披露2016年年報(bào)，泰欣環(huán)境及相關(guān)董監(jiān)高人員曾被股轉(zhuǎn)公司采取出具警示函的自律監(jiān)管措施。

不知這次在新三板掛牌期間的處罰是否會(huì)對(duì)本次并購(gòu)產(chǎn)生不利影響。

二、東湖高新：大力布局環(huán)保產(chǎn)業(yè)

本次并購(gòu)的另一個(gè)主角，是主板上市公司東湖高新(600133.SH)。

光看股票代碼就知道，東湖高新是一家老牌上市公司，1998年2月登陸上交所，湖北省國(guó)資委旗下的核心資產(chǎn)，市值67.93億元。目前主營(yíng)業(yè)務(wù)涵蓋工程建設(shè)、環(huán)保科技及科技園區(qū)三大板塊業(yè)務(wù)。

2017年，東湖高新實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入76.33億元，同比增長(zhǎng)24.84%；凈利潤(rùn)9.24億元，同比增長(zhǎng)535%。

從收入結(jié)構(gòu)來看，經(jīng)歷過61年磨礪的工程建設(shè)施工業(yè)務(wù)仍是東湖高新的主業(yè)，子公司湖北路橋綜合實(shí)力在國(guó)內(nèi)省級(jí)施工企業(yè)中排名靠前。2017年，工程建設(shè)施工業(yè)務(wù)為東湖高新貢獻(xiàn)61.07億元營(yíng)業(yè)收入，占比80%。

泰欣環(huán)境所處的環(huán)保行業(yè)，正是東湖高新近年來大力布局的方向。全資子公司光谷環(huán)保主要業(yè)務(wù)包括燃煤火力發(fā)電機(jī)組煙氣綜合治理和污水處理領(lǐng)域。其中，煙氣綜合治理業(yè)務(wù)在國(guó)內(nèi)首創(chuàng)并率先采用了BOOM（建設(shè)-擁有-運(yùn)行-維護(hù)）模式。

環(huán)保板塊占公司總收入的比重最小，比重不到5%，但毛利率接近40%。在上個(gè)月的公司年度股東大會(huì)上，東湖高新就曾表示未來將加大布局利潤(rùn)率較高的環(huán)保產(chǎn)業(yè)，并爭(zhēng)取在雄安新區(qū)開展更多業(yè)務(wù)。

并購(gòu)泰欣環(huán)境，東湖高新可以將煙氣綜合治理業(yè)務(wù)擴(kuò)展至垃圾焚燒發(fā)電煙氣治理領(lǐng)域，與公司現(xiàn)有的燃煤火力發(fā)電煙氣脫硫業(yè)務(wù)形成良好協(xié)同。通過業(yè)務(wù)整合打造新的技術(shù)和業(yè)務(wù)模式，為雙方已積累的環(huán)?？蛻籼峁?ldquo;脫硫、脫硝”一體化解決方案，提高上市公司行業(yè)覆蓋、市場(chǎng)地位、客戶粘性和議價(jià)能力。

三、想不到的估值，溢價(jià)13.7倍

按照交易方案，東湖高新將采用發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)的方式全資收購(gòu)泰欣環(huán)境。

本次收購(gòu)中，東湖高新給出的總估值高達(dá)6億元，其中，以8.66元/股的價(jià)格向交易對(duì)手方發(fā)行4830萬股，并支付1.82億元現(xiàn)金。同時(shí)，東湖高新向不超過10名特定投資者發(fā)行股份募集配套資金，總額不超過2.2億元。

回到上文所述，泰欣環(huán)境連續(xù)兩年凈利潤(rùn)為負(fù)，2017年末凈資產(chǎn)僅4083.91萬元，相對(duì)于6億的總估值，增值5.59億元，增值率高達(dá)1370.01%。東湖高新也將因?yàn)楸敬谓灰仔纬删揞~商譽(yù)。

而為了消化如此高的估值，泰欣環(huán)境的原股東作出了業(yè)績(jī)承諾：2018-2020年，公司歸母凈利潤(rùn)分別不低于3000萬元、7000萬元和8000萬元。

由此，可計(jì)算出，本次并購(gòu)的估值，對(duì)應(yīng)泰欣環(huán)境動(dòng)態(tài)市盈率高達(dá)20倍。這對(duì)于一個(gè)傳統(tǒng)行業(yè)公司而言，并不算低。

最近兩年，環(huán)保行業(yè)內(nèi)發(fā)生的類似并購(gòu)交易，估值約在15倍左右。

不過，看上去泰欣環(huán)境的管理層對(duì)未來業(yè)績(jī)似乎信心滿滿。據(jù)披露，截至2018年4月30日，公司未確認(rèn)收入的在手合同總金額就高達(dá)9.3億元。

四、舉牌，始于8個(gè)月前

另一個(gè)值得關(guān)注的點(diǎn)，是本次并購(gòu)為一次關(guān)聯(lián)交易。

泰欣環(huán)境第二大股東，持股30%的湖北多福商貿(mào)有限責(zé)任公司，實(shí)際股東為湖北省國(guó)資委旗下的湖北省聯(lián)投控股有限公司，與東湖高新屬于關(guān)聯(lián)方。交易完成后，多福商貿(mào)持有東湖高新的股份數(shù)量為2079.69萬股，占上市公司總股本數(shù)的比例達(dá)到2.69%。

多福商貿(mào)曾在去年10月，就對(duì)泰欣環(huán)境進(jìn)行“舉牌”。從徐文輝、陳宇、吉曉翔、邵永麗四人手中購(gòu)入泰欣環(huán)境1050萬股股票，交易價(jià)格為15.94元/股，總體估值5.58億元，略低于本次并購(gòu)的估值。

多福商貿(mào)2017年?duì)I業(yè)收入1504.28萬元，凈利潤(rùn)89.02萬元，期末凈資產(chǎn)27,663.27萬元。旗下只擁有一家物業(yè)管理公司和一家股權(quán)投資公司。

如此來看，東湖高新是先用上市公司體外資產(chǎn)對(duì)新三板公司進(jìn)行參股，視業(yè)績(jī)情況再擇機(jī)選擇全資并購(gòu)，并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)更小。

結(jié)束語

高額溢價(jià)收購(gòu)一家虧損的新三板公司，東湖高新看似吃了虧，但仔細(xì)想來，泰欣環(huán)境業(yè)務(wù)的注入又對(duì)上市公司轉(zhuǎn)型環(huán)保的戰(zhàn)略意義重大，如果收購(gòu)后能順利整合，都將對(duì)上市公司的經(jīng)營(yíng)和股東利益產(chǎn)生積極影響。而對(duì)于泰欣環(huán)境而言，找到了一個(gè)“金主BABA”，未來的融資基本無需考慮，只要踏踏實(shí)實(shí)做好業(yè)績(jī)，完成對(duì)賭，合樂而不為？最重要的是，創(chuàng)始人創(chuàng)業(yè)10年，也算從資本市場(chǎng)有所獲利。

不過，這筆交易目前還只是預(yù)案階段，資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果和本次交易都需湖北省國(guó)資委備案，東湖高新董事會(huì)和股東大會(huì)需審議通過，最后還需要取得中國(guó)證監(jiān)會(huì)的核準(zhǔn)。