聰明的投資者做每一筆投資前，都會(huì)仔細(xì)計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)和收益。

當(dāng)前新三板最流行的投資策略莫過于IPO集郵策略。但是，你知道該如何精準(zhǔn)的估算集郵過程中的風(fēng)險(xiǎn)收益嗎？讀懂君建了一個(gè)模型，幫你回答這個(gè)問題。集郵策略的整體收益率由五個(gè)因素決定：上市退出收益率、上市成功率、企業(yè)N年的復(fù)合增長率（N為投資年限），上市失敗率、上市失敗后將面臨的損失。

其中，上市成功率與企業(yè)上市前復(fù)合增長率可以利用統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)估算出來，退出收益率與上市失敗后面臨的損失則與市場行情息息相關(guān)。

對比集郵可能取得的收益與上市失敗后需要承擔(dān)的損失，你就能知道，這筆投資是否有價(jià)值了。

近5年IPO退出的收益率中位數(shù)為25.99%

對投資者來說，最關(guān)心的可能莫過于IPO退出時(shí)的收益率。從整體上看，IPO退出收益率與市場整體行情息息相關(guān)。

2012年以來，IPO退出整體收益率是逐年上漲的。但是，拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)了。2015年11月證監(jiān)會(huì)重啟IPO以來，過會(huì)企業(yè)數(shù)量在不斷增加，但新股炒作則在變冷。整體行情左右著新股退出的收益率。最近5年來，IPO退出的收益率中位數(shù)為25.99%。

根據(jù)讀懂新三板研究中心的數(shù)據(jù)。從2010年7月1日至2015年6月30日的5年時(shí)間內(nèi)，共有923家公司成功登上A股市場，剔除13家金融企業(yè)之后，剩余910家分析樣本?？紤]到老股有1年的鎖定期，我們以發(fā)行價(jià)作為成本價(jià)，統(tǒng)計(jì)出這910家企業(yè)上市一年后的股價(jià)漲幅中位數(shù)為25.99%。也就是說近5年退出時(shí)收益率中位數(shù)為25.99%。

（數(shù)據(jù)來源：Choice，讀懂新三板研究中心）

值得注意的是，自2015年11月證監(jiān)會(huì)重啟IPO以來，過會(huì)企業(yè)數(shù)量在不斷增加，新股炒作熱情則在逐步消退。新股上市后連續(xù)一字板的最高數(shù)、最低數(shù)、中位數(shù)、平均數(shù)均呈現(xiàn)出逐步減少的態(tài)勢，這意味著新股退出收益率在逐漸降低。

2016年以來截止8月31日，上市的104家公司一字板情況：

（數(shù)據(jù)來源：Choice，讀懂新三板研究中心）

我們再來看下過去４年的上市成功率。

近4年企業(yè)上市成功率僅為31.67%

企業(yè)在A股上市，是千軍萬馬過獨(dú)木橋的過程。那么，成功上市的概率到底有多大呢？利用公開的數(shù)據(jù)，讀懂君估算出，過去四年企業(yè)上市成功的概率為31.67%。

估算的過程比較復(fù)雜，且聽讀懂君慢慢道來。首先需要知道，企業(yè)從簽訂輔導(dǎo)協(xié)議，到最終成功上市，所需的平均時(shí)間。讀懂君以2015年1月1日至2016年9月14日期間成功上市的329家公司為樣本，估算出一家企業(yè)從開始輔導(dǎo)到最終成功上市，平均需要1.6-2.1年，按2.1年計(jì)算。需要說明的是，讀懂君沒有剔除IPO暫停的時(shí)間（2012年11月至2014年1月IPO處于暫停狀態(tài)），而且歷史上已經(jīng)有了9次暫停IPO的經(jīng)歷。

然后，讀懂君以2012年8月6日至2016年8月17日期間成功上市的470家公司為樣本。考慮到企業(yè)從開始輔導(dǎo)到最終上市需要2.1年，那就意味著，這470家企業(yè)開始輔導(dǎo)的時(shí)間大致在2010年7月1日至2014年7月12日之間。然后，只需要知道2010年7月1日至2014年7月12日之間，總共有多少家企業(yè)在輔導(dǎo)或排隊(duì)就可以了。

讀懂君統(tǒng)計(jì)出，這個(gè)時(shí)間段內(nèi)處在“輔導(dǎo)備案、排隊(duì)審核、反饋階段”，但最終IPO失敗的企業(yè)總共有1014家。需要注意的是，這個(gè)過程中忽略了2010年7月1日至2012年8月5日，以及2014年7月13日至2016年8月17日期間發(fā)起IPO且成功上市的公司數(shù)據(jù)。

所以過去四年，成功IPO的企業(yè)（470）占比為470/（470+1014），約為31.67%。

這意味著過去，過去四年，企業(yè)上市的成功率僅為31.67%。

成功上市的公司前3年凈利潤復(fù)合增長率高達(dá)37.19%，上市后兩年則降到-5.21%

集郵策略收益中很大一塊來源于上市公司的內(nèi)生增長。為了以高估值融資，很多企業(yè)上市前都有做高業(yè)績的沖動(dòng)。對提前買入的投資者來說，正好可以坐享這份紅利。

讀懂君統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，IPO公司上市前三年凈利潤復(fù)合增長率高達(dá)37.19%。

根據(jù)讀懂新三板研究中心的數(shù)據(jù)，選取2011年上市，且完整公布過2007-2010年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的141家企業(yè)作為最終分析樣本。2007-2010五年間，這141家公司總營收分別為1613.54億元、1973.63億元、2493.70億元、3525.96億元，3年?duì)I收復(fù)合增長率為29.77%；凈利潤分別為105.29億元、121.63億元、186.14億元、271.83億元。上市前三年凈利潤復(fù)合增長率達(dá)到了37.19%。

（數(shù)據(jù)來源：Choice，讀懂新三板研究中心）

但出來混總是要還的，上市前坐享高增長，上市后就要買單了。讀懂君統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，企業(yè)上市后兩年凈利潤復(fù)合增長率降到了-5.21%。

上市后營收與凈利潤迅速滑坡。2011年上市的278家公司，上市前兩年（2008-2010年），營收復(fù)合增長率達(dá)到了31.40%；而上市后兩年（2011-2013），復(fù)合增長率降到了12.49%。后兩年?duì)I收增長出現(xiàn)了明顯放緩。

凈利潤也同樣，上市前兩年（2008-2010年），凈利潤復(fù)合增長率為52.63%；而上市后兩年（2011-2013），凈利潤復(fù)合增長率降到了-5.21%。

大部分公司都沒有逃脫上市當(dāng)年凈利潤增長放緩，第二年業(yè)績大變臉，第三年仍未超上市前一年水平的規(guī)律。

IPO失敗后面臨的損失

比上市后業(yè)績大變臉更可怕的事情是——IPO失敗。很多企業(yè)為了上市，調(diào)動(dòng)了大量的人力、物力和財(cái)力資源，甚至對現(xiàn)有業(yè)務(wù)形成較大的影響。IPO失敗后，馬上面臨估值調(diào)整壓力。如果擬IPO公司與投資機(jī)構(gòu)簽有對賭性質(zhì)的“補(bǔ)充協(xié)議”，則要承擔(dān)更嚴(yán)重的后果。

對很多企業(yè)來說，IPO能否成功事關(guān)企業(yè)的生死。

以許昌恒源為例，從2011年起，先后兩次沖擊IPO均以失敗告終，在這期間，許昌恒源進(jìn)行了數(shù)次債權(quán)融資。IPO失敗后，許昌恒源收到許昌市中級人民法院下發(fā)的法律文書，公司已經(jīng)到了破產(chǎn)重組的邊緣。與許昌恒源經(jīng)營業(yè)務(wù)相同的瑞貝卡（600439.SH）則在A股過得有聲有色，不僅有銀行貸款便利，還能在資本市場上直接融資。

計(jì)算IPO集郵策略的風(fēng)險(xiǎn)和收益

如果你是一名集郵黨，在集郵之前，要先算這樣一筆賬：你所投的企業(yè)成功上市的概率約為31.9%，企業(yè)上市前3年凈利潤復(fù)合增長率為37.19%，而退出時(shí)的收益率與大行情息息相關(guān)，最近5年收益率中位數(shù)為25.99%。這是你可能得到的收益。

與此同時(shí)，也意味著有69.1%的概率上市失敗，上市失敗后，需要承擔(dān)的損失，因企業(yè)因市場行情而異。對有些企業(yè)來說，IPO失敗可能就意味著破產(chǎn)重組。行情火爆的時(shí)候，即使IPO失敗，投資人也能夠通過并購等方式順利退出。整體行情冷清的時(shí)候，并購市場交投不活躍，退出變得異常困難，將面臨更大的損失。這是你必須考慮到的風(fēng)險(xiǎn)。

對比一下可能取得的收益與上市失敗后面臨的損失，你就知道這筆投資是否有價(jià)值了。（挖貝網(wǎng)轉(zhuǎn)自讀懂新三板公眾號）