做市商擴(kuò)容，市場(chǎng)的呼聲由來(lái)已久

2014年8月25日，做市商制度的落地曾被稱(chēng)作是“新三板劃時(shí)代的里程碑事件”，監(jiān)管層及市場(chǎng)各方對(duì)做市商提出了殷切的期望：增加市場(chǎng)流動(dòng)性，提高交易價(jià)格的穩(wěn)定性，發(fā)現(xiàn)掛牌公司股票的價(jià)值。

然而理想是豐滿的，現(xiàn)實(shí)是骨感的。市場(chǎng)對(duì)做市運(yùn)行的效果逐漸失望。原因當(dāng)然是多方面的，大致可以歸因于如下幾點(diǎn)：

券商對(duì)做市定位存在偏差：政策初衷是讓做市商通過(guò)促進(jìn)市場(chǎng)流動(dòng)性，賺取做市成交量傭金。然而券商一來(lái)資金有限，二來(lái)盈利目標(biāo)要考核，捂股惜售或一味高拋套現(xiàn)也就是意料之中的事兒了

供需矛盾引發(fā)的心有余而力不足：目前新三板掛牌企業(yè)數(shù)量是9033家，做市企業(yè)數(shù)是1636家，而目前做市商均為主辦券商且數(shù)量?jī)H為86家，掛牌企業(yè)數(shù):做市企業(yè)數(shù)：做市商數(shù)的比例為：105：19：1，且每家做市企業(yè)至少需要2家做市商，創(chuàng)新層標(biāo)準(zhǔn)三還要求做市商數(shù)量不少于6家。人的精力總是有限滴。

做市商之間的惡性競(jìng)爭(zhēng):在爭(zhēng)奪做市籌碼時(shí)“哄抬價(jià)格”，在市場(chǎng)低落時(shí)爭(zhēng)相出貨在業(yè)內(nèi)并不鮮見(jiàn)，做市行業(yè)內(nèi)的互信互利機(jī)制有待建立。

監(jiān)管層方面也并不是對(duì)市場(chǎng)的聲音充耳不聞。孩子別急，爹媽這不是在想辦法嘛！

2014.12 證監(jiān)會(huì)曾出臺(tái)《關(guān)于證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)參與全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)相關(guān)業(yè)務(wù)有關(guān)問(wèn)題的通知》，支持基金管理公司子公司、期貨公司子公司、證券投資咨詢(xún)機(jī)構(gòu)等其他機(jī)構(gòu)備案后，在新三板開(kāi)展推薦業(yè)務(wù)、做市業(yè)務(wù)。

2015.6  全國(guó)股轉(zhuǎn)公司副總經(jīng)理隋強(qiáng)指出，基金公司子公司、期貨公司子公司、私募基金等非券商機(jī)構(gòu)參與推薦掛牌、股票做市的政策有望很快落地。同時(shí)，公募基金參與新三板的相關(guān)指引有望近期向市場(chǎng)征求意見(jiàn)。

2016.5  “PE參與新三板做市已獲批”的消息在坊間瘋傳，不過(guò)監(jiān)管層并未表態(tài)。

2016.8  隋強(qiáng)再度在新三板發(fā)展戰(zhàn)略高層論壇表示，私募基金作為做市商前期的基本工作已經(jīng)完成，有望在年內(nèi)推出相關(guān)制度。

2016.9.12股轉(zhuǎn)公司召開(kāi)私募機(jī)構(gòu)做市業(yè)務(wù)試點(diǎn)工作部署會(huì)議，私募做市試點(diǎn)業(yè)務(wù)正式啟動(dòng)。

2016.9.14 《私募機(jī)構(gòu)全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)做市業(yè)務(wù)試點(diǎn)專(zhuān)業(yè)評(píng)審方案》正式出爐，私募機(jī)構(gòu)做市的8個(gè)條件、4個(gè)基本環(huán)節(jié)與做市機(jī)構(gòu)數(shù)量終于明確。

好家伙，真是千呼萬(wàn)喚始出來(lái)，猶抱琵琶半遮面。到底什么樣的私募機(jī)構(gòu)夠格加入做市商行列，攪動(dòng)市場(chǎng)流動(dòng)性呢？

私募做市門(mén)檻不低，滿足條件的先試點(diǎn)

對(duì)于私募做市怎么推進(jìn)，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司的基本調(diào)調(diào)是：穩(wěn)步推進(jìn)! 由于私募機(jī)構(gòu)受監(jiān)管程度、規(guī)范運(yùn)作水平、合規(guī)意識(shí)相較于證券公司有所差距，為控制業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，初期采取試點(diǎn)方式，并適當(dāng)控制試點(diǎn)規(guī)模，首批試點(diǎn)機(jī)構(gòu)數(shù)量不超過(guò)10家。待試點(diǎn)開(kāi)展一段時(shí)間后，適時(shí)總結(jié)試點(diǎn)效果，評(píng)估進(jìn)一步擴(kuò)大試點(diǎn)的可行性。

目前共有33家私募機(jī)構(gòu)申請(qǐng)做市，包括21個(gè)股權(quán)基金、4個(gè)創(chuàng)投基金、7個(gè)證券投資基金和1個(gè)基金子公司。新三板智庫(kù)對(duì)照上述要求篩選出滿足做市條件的私募機(jī)構(gòu)共有106家，名單猛戳以下鏈接

《私募機(jī)構(gòu)做市名單預(yù)測(cè)出爐！附私募機(jī)構(gòu)做市深度點(diǎn)評(píng)》

當(dāng)然，也不是所有滿足標(biāo)準(zhǔn)的私募機(jī)構(gòu)都對(duì)新三板做市業(yè)務(wù)感興趣，目前私募做市也是處于試點(diǎn)的起步階段，券商老大哥們參與做市兩年有余，都不敢說(shuō)經(jīng)驗(yàn)豐富，部門(mén)私募機(jī)構(gòu)可能會(huì)持觀望態(tài)度。

私募做市相比券商做市差異化安排？

全國(guó)股轉(zhuǎn)公司相關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，按照監(jiān)管一致性的原則，私募機(jī)構(gòu)享有與證券公司類(lèi)做市商同等權(quán)利、義務(wù)，展業(yè)所適用的業(yè)務(wù)規(guī)定也相同。與此同時(shí)，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司也根據(jù)私募機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)特點(diǎn)，對(duì)其做出了差異化的制度安排。

具體包括：

第一，私募做市試點(diǎn)采用特殊經(jīng)紀(jì)結(jié)算模式。負(fù)責(zé)人稱(chēng)，由于私募機(jī)構(gòu)不具備結(jié)算參與人資格，私募做市商開(kāi)展做市業(yè)務(wù)，應(yīng)通過(guò)并僅可通過(guò)一家具有中國(guó)結(jié)算結(jié)算參與人資格的主辦券商辦理相關(guān)證券、資金的清算交收業(yè)務(wù)。

第二，為防范利益沖突，私募機(jī)構(gòu)做市標(biāo)的不得為其作為基金管理人的基金（或資產(chǎn)管理計(jì)劃）直接或間接持股百分之十以上的股票。

第三，私募機(jī)構(gòu)不得使用受托管理的客戶(hù)資金進(jìn)行做市，做市資金來(lái)源僅限于其自有資金。

私募做市強(qiáng)還是券商做市強(qiáng)?他們是這么說(shuō)的

銀河證券首席策略分析師孫建波認(rèn)為，與券商相比，一方面，私募機(jī)構(gòu)受監(jiān)管程度、規(guī)范運(yùn)營(yíng)水平、合規(guī)意識(shí)與券商有差距；另一方面，私募機(jī)構(gòu)在管理上更有效率。這兩個(gè)方面相輔相成，券商在多年的規(guī)范監(jiān)管之下，已經(jīng)形成了一整套完善的規(guī)范運(yùn)營(yíng)范式，但也容易人浮于事、形式主義。引入私募后，能夠?qū)ψ鍪猩倘后w行為進(jìn)化起到推動(dòng)作用。

陳宗超和中國(guó)國(guó)際科促會(huì)新三板研究中心副主任兼首席研究員布娜新同時(shí)指出，我國(guó)證券公司的發(fā)展歷史要較私募早得多，納入法律監(jiān)管也早于私募，所以無(wú)論是從發(fā)展歷史、監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)還是內(nèi)部風(fēng)控，券商都較私募要成熟得多。與私募相比，券商有相應(yīng)的風(fēng)控、內(nèi)控部門(mén)，并且定期接受證監(jiān)會(huì)的巡視，投研人員也經(jīng)常接受合規(guī)培訓(xùn)，在這一點(diǎn)上，私募行業(yè)整體存在較大差距。“但此次進(jìn)入做市試點(diǎn)的私募機(jī)構(gòu)，體量大、存續(xù)時(shí)間長(zhǎng)，與券商的差距稍小，私募機(jī)構(gòu)應(yīng)設(shè)立專(zhuān)門(mén)的風(fēng)控崗位，防患于未然。”陳宗超表示。

企巢新三板學(xué)院院長(zhǎng)程曉明認(rèn)為，因?yàn)樗侥急旧碓谛氯逋度胼^大，它們進(jìn)入新三板做市，盈利模式和券商不太一樣。除了獲得買(mǎi)賣(mài)價(jià)差外，還有一個(gè)很重要的目的，就是將其以前在新三板的投入進(jìn)行變現(xiàn)，因此私募對(duì)于搞活新三板交易會(huì)有更大的需求。所以，一家私募參與做市，對(duì)新三板的投入和影響，可能抵得上10家券商。不過(guò)，在程曉明看來(lái)，私募做市與券商做市，既有合作互補(bǔ)，也有競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，長(zhǎng)期來(lái)看，私募與券商有望旗鼓相當(dāng)。

北京新鼎榮輝資本董事長(zhǎng)張馳認(rèn)為，與券商相比，私募更有價(jià)值判斷能力，會(huì)用價(jià)值投資的邏輯來(lái)做市。實(shí)行私募做市試點(diǎn)，最核心的還是需要私募的價(jià)值判斷能力，對(duì)于價(jià)值被嚴(yán)重低估的企業(yè)，私募做市能夠起到平穩(wěn)股價(jià)、托底的作用。

朱雀投資新三板團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，私募機(jī)制靈活，早期項(xiàng)目投研能力更強(qiáng)，但在資金投入方面難以和券商相比。此外，私募在系統(tǒng)和通道等方面可能會(huì)租用券商現(xiàn)有設(shè)施，會(huì)導(dǎo)致交易成本略高。

私募VS 券商，哥們還是對(duì)手？

國(guó)信證券場(chǎng)外市場(chǎng)部總經(jīng)理魯先德指出，私募的進(jìn)入對(duì)傳統(tǒng)券商的沖擊并不大。無(wú)論是現(xiàn)在的證券公司還是未來(lái)的私募機(jī)構(gòu)，大家應(yīng)該是在同樣的規(guī)則體系下面發(fā)展做市業(yè)務(wù)，所以從這個(gè)有意義上來(lái)講，市場(chǎng)對(duì)大家的要求是一致的，對(duì)現(xiàn)在證券公司來(lái)說(shuō)沒(méi)有特別大的影響，從規(guī)則上講沒(méi)有不一樣的。在同樣的監(jiān)管背景下，不會(huì)有太大的差別，也應(yīng)該有太大的區(qū)別。

金元證券做市商部董事總經(jīng)理何旭表示，對(duì)傳統(tǒng)券商來(lái)說(shuō)沒(méi)有任何沖擊，因?yàn)樾氯迨袌?chǎng)足夠大，現(xiàn)在已經(jīng)九千多家掛牌公司了，將來(lái)可能會(huì)有上萬(wàn)家，上萬(wàn)的市場(chǎng)容納幾百個(gè)做市商都沒(méi)有問(wèn)題，美國(guó)的納斯達(dá)克就有三千到四千個(gè)做市商。所以我覺(jué)得對(duì)券商的沖擊是幾乎沒(méi)有的，因?yàn)橐恢还善钡淖鍪猩淌菬o(wú)上限的，券商和私募不是那種簡(jiǎn)單的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。

看來(lái)，券商做市商還是相當(dāng)?shù)ǖ?。不過(guò)市場(chǎng)多數(shù)人還是對(duì)私募做市報(bào)以不小期望。安信證券指出，當(dāng)前投資新三板掛牌企業(yè)的PE/VC機(jī)構(gòu)共708家，是現(xiàn)有做市商數(shù)量的8倍。若以國(guó)內(nèi)私募基金總量來(lái)看，更是遠(yuǎn)超萬(wàn)家。引入私募作為新三板做市商，新三板做市商數(shù)量將迎來(lái)量級(jí)上的擴(kuò)容，做市商資源將得到極大補(bǔ)充。

新鼎資本董事長(zhǎng)張馳認(rèn)為，私募機(jī)構(gòu)天然屬性是價(jià)值投資。和券商做市角度不同，券商更注重做市本身盈利與否。私募做市可能會(huì)參與一些自己投資的企業(yè)，即使做市不賺錢(qián)，也愿去做；優(yōu)質(zhì)企業(yè)價(jià)值被低估時(shí)，私募參與做市，會(huì)使企業(yè)行情企穩(wěn)；對(duì)于一些優(yōu)質(zhì)企業(yè)，私募通過(guò)定增等方式是參與不進(jìn)去的，但通過(guò)做市可以合理價(jià)格獲得這些企業(yè)的部分股票，對(duì)私募也是有利的。

廣證恒生認(rèn)為，本次評(píng)審雖只遴選出不超過(guò)10家私募機(jī)構(gòu)進(jìn)行做市業(yè)務(wù)試點(diǎn)，但有利于私募機(jī)構(gòu)參與新三板做市業(yè)務(wù)的平穩(wěn)起步。同時(shí)，私募機(jī)構(gòu)參與做市是新三板市場(chǎng)一項(xiàng)新的嘗試，預(yù)示未來(lái)全國(guó)股轉(zhuǎn)公司可能進(jìn)一步開(kāi)放做市商的準(zhǔn)入門(mén)檻，讓更多不同類(lèi)型的金融公司參與做市業(yè)務(wù)，促使做市商在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中提高價(jià)值發(fā)現(xiàn)的能力，從而進(jìn)一步提升新三板市場(chǎng)流動(dòng)性。

如今，私募做市的最終試點(diǎn)名單還未出爐，私募究竟能否帶來(lái)做市業(yè)務(wù)的新風(fēng)向，我們拭目以待！