作為股轉系統(tǒng)官方認定的兩家借殼案例之一，廣東歐美城借殼ST鼎訊后率先恢復轉讓，意味著喧囂不已的新三板“殼資源”市場終于誕下第一顆龍種，成為希望通過借殼方式登陸新三板的數(shù)十家公司可資參照的標桿。

業(yè)界矚目的新三板首例成功借殼案出爐。

10月27日盤后，ST鼎訊（430173）發(fā)布公告，宣布更正重大資產重組首次信息披露文件，并于10月28日開市時起恢復轉讓。

作為股轉系統(tǒng)官方認定的兩家借殼案例之一，廣東歐美城汽車文化有限公司（下稱“廣東歐美城”）借殼ST鼎訊后率先恢復轉讓，意味著喧囂不已的新三板“殼資源”市場終于誕下第一顆龍種，成為希望通過借殼方式登陸新三板的數(shù)十家公司可資參照的標桿。

21世紀經濟報道記者從接近股轉系統(tǒng)人士處獲悉，廣東歐美城借殼ST鼎訊的過程可謂“道阻且長”，僅從掛牌時間成本和操作成本來看要遠遠超過正常掛牌流程。事實上，廣東歐美城借殼案相當于經歷了至少兩次掛牌審核流程，才最終獲得股轉系統(tǒng)放行，未來效仿者仔細分析該案例將發(fā)現(xiàn)：新三板掛牌并不存在監(jiān)管套利空間，打鐵還需自身硬。

首例成功借殼案

隨著新三板市場投資價值日益彰顯，新三板“殼資源”價格亦水漲船高。

“當前市場上殼資源價格最高成交價已經達到3000萬元以上，而且這還不是最終成本，還有一系列后續(xù)支出。很多公司收購了殼資源，但并沒有實質上啟動借殼程序，還在觀望股轉系統(tǒng)對其認定的兩家借殼案例如何處理。因此，市場上真正完成借殼的案例今天才出來。”10月27日，專業(yè)從事殼資源交易的北京某機構人士文力向記者表示。

所謂股轉系統(tǒng)認定的兩家借殼案例的由來，源自8月6日晚間股轉系統(tǒng)官方微信發(fā)布的一則消息《新三板掛牌公司并購重組基本不涉“借殼”行為 審查效率持續(xù)提升》。

文中指出“截至目前（8月6日），新三板市場僅有2家公司在控制權發(fā)生變動的同時或控制權變動后，購買置入了來自于收購方及其關聯(lián)方的大額資產。對于這兩家公司的收購和重組行為，全國股轉公司依據(jù)企業(yè)掛牌準入標準進行了審查”。

“全國股轉公司在審查中保持與掛牌準入環(huán)節(jié)的一致性，避免出現(xiàn)監(jiān)管套利。”股轉系統(tǒng)強調，“相關規(guī)則正在研究制定過程中，將擇機發(fā)布。”

雖然股轉系統(tǒng)并沒有公布這兩家公司的信息，但根據(jù)彼時市場公開資料分析，滿足股轉系統(tǒng)對“借殼”行為的認定，即“出現(xiàn)收購（即控制權變更）與重組（即主營業(yè)務變更）行為的交叉”的案例，僅有鼎訊互動（后更名為“ST鼎訊”）及道從科技（430181）兩家。

今年2月，前實控人曾飛通過協(xié)議轉讓將鼎訊互動控制權讓給了吳曉翔。吳曉翔當時承諾將在一年內將其控制的部分企業(yè)置入。2月17日，鼎訊互動發(fā)布公告宣布公司實際控制人發(fā)生變更；4月8日，鼎訊互動發(fā)布公告，宣布實施重大資產重組停止轉讓；4月30日中信建投出具獨立財務顧問報告顯示，鼎訊互動以發(fā)行股份方式購買振業(yè)集團、李蓬龍及肖娜霞合計持有的廣東歐美城100%股權。

今年6月16日，道從科技發(fā)布公告，宣布實際控制人發(fā)生變動；7月2日，發(fā)布主營業(yè)務變更公告；7月30日，道從科技宣布籌劃重大事項停牌，并于8月12日宣布以現(xiàn)金收購關聯(lián)方旗下資產“蓋婭科技”。

值得玩味的是，被借殼的兩家公司都是2012年12月登陸三板的中關村科技企業(yè)，掛牌時距離新三板向全國擴容尚有13個月。作為最早采用借殼方式登陸新三板的兩大案例，市場屏息期待：股轉系統(tǒng)能否在審查中保持與掛牌準入環(huán)節(jié)的一致性？操作層面將如何落實？

10月27日，ST鼎訊（430173）發(fā)布公告，宣布更正重大資產重組首次信息披露文件，并于10月28日開市時起恢復轉讓。謎底最終揭開。

監(jiān)管套利無從下手

21世紀經濟報道記者翻閱ST鼎訊主辦券商中信建投證券出具的更正后的《獨立財務顧問報告》，發(fā)現(xiàn)相比4月30日發(fā)布的版本，增加了整整一節(jié)關于“目標公司符合掛牌條件”的內容。符合股轉系統(tǒng)此前宣布的“在審查中保持與掛牌準入環(huán)節(jié)的一致性，避免出現(xiàn)監(jiān)管套利”的要求，并揭示了日后擇機發(fā)布的“相關規(guī)則”大致輪廓。

增加的一節(jié)內容包括“目標公司設立已滿兩年”、“公司業(yè)務明確，具有持續(xù)經營能力”、“公司治理機制健全，合法規(guī)范經營”、“股權明晰，股票發(fā)行和轉讓行為合法合規(guī)”、“主辦券商推薦并持續(xù)督導”。

接近股轉系統(tǒng)人士向21世紀經濟報道記者表示，廣東歐美城借殼ST鼎訊受到了股轉系統(tǒng)的“特別關注”。考慮到這是第一例被成功放行的借殼案例，股轉系統(tǒng)九月初安排掛牌業(yè)務部和公司業(yè)務部兩個部門共同負責審核，相當于分別按“掛牌”和“重組”兩道流程進行審核，審核時間由此變長，彼時這一操作方式亦通過窗口指導方式下發(fā)給券商。

兩部門“會審”及在重組方案中加入“目標公司符合掛牌條件”的內容并進行審核，有可能成為未來股轉系統(tǒng)處理“借殼”的標準流程，以守住“與掛牌準入環(huán)節(jié)一致”的底線。

21世紀經濟報道記者注意到，7月27日和8月19日，ST鼎訊分別收到股轉系統(tǒng)的兩次反饋意見，中信建投證券的《獨立財務顧問報告》亦于8月份上交，股轉系統(tǒng)在時隔2個月之后才予以放行，表達了監(jiān)管層的審慎態(tài)度。

“當前購買殼資源的公司，有相當一部分是希望通過采用借殼的方式繞開股轉系統(tǒng)的掛牌審核，即監(jiān)管套利空間。這些企業(yè)或是股改成本高昂，或是歷史沿革存在瑕疵，甚至所在行業(yè)并不被新三板所接受。”文力表示，“廣東歐美城借殼ST鼎訊案例表達了股轉系統(tǒng)的意志，也印證了此前行業(yè)內對新三板借殼前景的預期，即通過借殼繞開掛牌審核是不現(xiàn)實的。企業(yè)如果符合掛牌條件，采用借殼方式并非捷徑，所花費的時間成本和操作成本反而更加高昂。”

當前市場上仍存在十余家“準借殼”案例，如金宏泰（831649）、麟潤文化（831680）、波智高遠（430754）、軟智科技（832144）等，其未來借殼之路是否通暢，有待股轉系統(tǒng)進一步明確相關規(guī)則。