隨著眾籌從概念逐漸變?yōu)閷?shí)踐，“股權(quán)眾籌是否構(gòu)成非法集資”已經(jīng)不再是法律角度的焦點(diǎn)。證監(jiān)會(huì)對(duì)股權(quán)眾籌的一系列調(diào)研活動(dòng)，已經(jīng)開(kāi)始讓人不禁憧憬，政策層面將來(lái)很可能會(huì)對(duì)股權(quán)眾籌予以認(rèn)可并加以規(guī)范。相比較而言，現(xiàn)在面臨的法律問(wèn)題，更主要地轉(zhuǎn)向了操作層面，即“股權(quán)眾籌如何操作、如何平衡眾籌股東和眾籌公司的利益”。由于這一層面未妥善解決，已經(jīng)開(kāi)始衍生出實(shí)際的糾紛。比如，最近西少爺肉夾饃宋鑫在網(wǎng)上挑起了西少爺肉夾饃眾籌款如何追回的話題。拋開(kāi)其創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)內(nèi)部關(guān)系問(wèn)題不說(shuō)，單就其中保護(hù)股權(quán)眾籌股東權(quán)益、眾籌款退款的訴求，已經(jīng)在某種程度上反映了規(guī)范股權(quán)眾籌操作的迫切性。

一、股權(quán)眾籌的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題

眾籌大致可以分為實(shí)物眾籌和股權(quán)眾籌。前者的典型是現(xiàn)在很流行的智能硬件眾籌，眾籌款實(shí)際上就是購(gòu)買硬件的預(yù)付款。投資人與眾籌發(fā)起人之間實(shí)際上只是買賣關(guān)系，因此在項(xiàng)目過(guò)程相對(duì)簡(jiǎn)單。后者的典型則是現(xiàn)在雨后春筍般的眾籌咖啡館、眾籌天使投資，眾籌款作為股權(quán)出資注入公司，投資人成為眾籌股東、持有公司股份。因此，股權(quán)眾籌不可避免地涉及到公司股權(quán)架構(gòu)、公司治理模式，項(xiàng)目進(jìn)行的過(guò)程也更為復(fù)雜。

股權(quán)眾籌，既然是“眾”籌，就說(shuō)明股東數(shù)量非常多。不過(guò)，公司法規(guī)定，有限責(zé)任公司的股東不超過(guò)50人，非上市的股份有限公司股東不超過(guò)200人。法律對(duì)公司股東人數(shù)的限制，導(dǎo)致大部分眾籌股東不能直接出現(xiàn)在企業(yè)工商登記的股東名冊(cè)中。這一問(wèn)題的解決方案一般有兩種：

(1)委托持股，或者說(shuō)是代持股。一個(gè)實(shí)名股東分別與幾個(gè)乃至幾十個(gè)隱名的眾籌股東簽訂代持股協(xié)議，代表眾籌股東持有眾籌公司股份。最高人民法院頒布的公司法司法解釋已經(jīng)認(rèn)可了委托持股的合法性。在這種模式下，眾籌股東并不親自持有股份，而是由某一個(gè)實(shí)名股東持有，并且在工商登記里只體現(xiàn)出該實(shí)名股東的身份。

(2)持股平臺(tái)持股。比如，先設(shè)立一個(gè)持股平臺(tái)，五十個(gè)眾籌股東作為這個(gè)持股平臺(tái)的投資人，把資金投入持股平臺(tái);然后，持股平臺(tái)把這筆款再投入眾籌公司，由持股平臺(tái)作為眾籌公司的股東。這樣五十個(gè)眾籌股東在眾籌公司里只體現(xiàn)為一個(gè)股東，即持股平臺(tái)。

持股平臺(tái)可以是有限責(zé)任公司，也可以是有限合伙?，F(xiàn)在，很多眾籌發(fā)起人開(kāi)始傾向于把有限合伙作為持股平臺(tái)。眾籌股東作為有限合伙人，眾籌發(fā)起人作為普通合伙人。按照合伙企業(yè)法，通常有限合伙人不參與管理，由普通合伙人負(fù)責(zé)管理。這樣，眾籌發(fā)起人就可以其普通合伙人的身份，管理和控制持股平臺(tái)，進(jìn)而控制持股平臺(tái)在眾籌公司的股份，也就實(shí)際上控制了眾籌股東的投資及股份。

眾籌股東面臨的這種情況，某種程度上類似于上市公司的股東：股東眾多且很可能互不認(rèn)識(shí)，大部分股東只是為了享有投資回報(bào)而不在意是否參與決策，股東對(duì)公司經(jīng)營(yíng)管理層的控制力被嚴(yán)重削弱。因此，股權(quán)眾籌公司也面臨著類似上市公司的道德風(fēng)險(xiǎn)，即如何確保部分股東及其操縱的管理層不會(huì)侵犯公司及其他股東的利益。證券法律制度百余年的發(fā)展，在很大程度上都是圍繞如何監(jiān)管這種道德風(fēng)險(xiǎn)而演進(jìn)的，如信息披露制度、股東集團(tuán)訴訟等。但是，股權(quán)眾籌公司發(fā)展過(guò)于迅猛，以至于還沒(méi)有來(lái)得及借鑒到上市公司的這些成熟做法，于是道德風(fēng)險(xiǎn)便接踵而至，形成了一個(gè)又一個(gè)的“坑”。

二、股權(quán)眾籌的那些坑

坑一：股東身份沒(méi)有直接體現(xiàn)

對(duì)于委托持股模式，眾籌股東的名字不會(huì)在工商登記里體現(xiàn)出來(lái)，只會(huì)顯示實(shí)名股東的名字。盡管法律認(rèn)可委托持股的合法性，但是還需要證明眾籌股東有委托過(guò)實(shí)名股東。這種委托關(guān)系，是眾籌股東和實(shí)名股東之間的內(nèi)部約定。如果這種約定沒(méi)有書面文件，或者其他證據(jù)證明，眾籌公司和實(shí)名公司翻臉不認(rèn)可眾籌股東的身份了，眾籌股東有口難辯，根本沒(méi)法證明“我就是這個(gè)公司的股東”，或者“他名下的股份其實(shí)是我的”。

對(duì)于持股平臺(tái)模式，眾籌股東與眾籌公司之間隔了一個(gè)持股平臺(tái)，眾籌公司股東名冊(cè)里只有持股平臺(tái)，沒(méi)有眾籌股東。因此，眾籌股東與眾籌公司之間的關(guān)系非常間接，身份也相對(duì)隱晦，對(duì)眾籌公司幾乎無(wú)法產(chǎn)生直接的影響。

很多公司的全員持股計(jì)劃，實(shí)際上也是一種股權(quán)眾籌。但有的全員持股公司，如華為，員工也僅持有一種所謂的“虛擬受限股”，可以獲得一定比例的分紅，以及虛擬股對(duì)應(yīng)的公司凈資產(chǎn)增值部分，但沒(méi)有所有權(quán)、表決權(quán)，也不能轉(zhuǎn)讓和出售，股東身份更談不上有所體現(xiàn)。

坑二：股東無(wú)法參與公司經(jīng)營(yíng)

在很多眾籌項(xiàng)目中，眾籌股東雖然是公司股東，但是幾乎很難行使公司股東的權(quán)利，基本上都不太能親自參加股東會(huì)、參與股東會(huì)表決和投票。

從眾籌公司角度，如果每次股東會(huì)都有嘩啦啦幾十上百好人來(lái)參加，對(duì)協(xié)調(diào)和決策都會(huì)造成很大障礙。組織個(gè)有幾十上百人都參加的股東會(huì)將會(huì)非常艱難;在股東會(huì)召集前，提前確定可供討論的議題、哪些問(wèn)題需要討論，也會(huì)因?yàn)槿硕嘧祀s，難以達(dá)成共識(shí);好不容易組織起來(lái)股東會(huì)后，因?yàn)槠咦彀松啾娍陔y調(diào)，想要過(guò)半數(shù)通過(guò)任何表決都會(huì)困難重重。所以，眾籌股東都參與決策，會(huì)嚴(yán)重削弱公司決策效率?，F(xiàn)實(shí)操作中，很多籌咖啡館都面臨過(guò)因?yàn)?ldquo;一人一句”決策權(quán)混亂，而面臨散伙的窘境。

但是，如果不尊重眾籌股東的參與決策權(quán)，眾籌股東的利益又很難得到保障。眾籌公司收了股東的錢，不為公司辦事，不好好經(jīng)營(yíng)，或者經(jīng)營(yíng)好了把公司資產(chǎn)挪為己有，這種做法也并不罕見(jiàn)。所以，不妨參照上市公司的做法，眾籌股東，至少要保證自己對(duì)眾籌公司的經(jīng)營(yíng)情況有知情權(quán)，眾籌公司也應(yīng)當(dāng)有非常完善的信息披露、法律和審計(jì)等第三方監(jiān)督的機(jī)制。同時(shí)，在必要的情況下，眾籌股東也最好有提議乃至表決罷免眾籌公司負(fù)責(zé)人的權(quán)利。

坑三：股東無(wú)法決定是否分紅

眾籌股東參與眾籌，很多時(shí)候是看中眾籌公司的盈利能力。為什么現(xiàn)在大家現(xiàn)在愿意參與眾籌?房地產(chǎn)投資已經(jīng)不吃香了，股市誰(shuí)都不敢進(jìn)去，理財(cái)產(chǎn)品收益率比儲(chǔ)蓄高不了太多，P2P貸款也經(jīng)?？吹綌y款跑路的消息。而股權(quán)眾籌，投資項(xiàng)目看得見(jiàn)、摸得著的，收益率會(huì)也很可能更有保證。因此很多人愿意參與股權(quán)眾籌，也非常期待公司分紅。

可是，公司法并未規(guī)定公司有稅后可分配利潤(rùn)就必須分紅。利潤(rùn)分配方案要股東會(huì)表決通過(guò)了，才會(huì)根據(jù)這個(gè)方案向股東分配紅利。如果股東會(huì)沒(méi)有表決通過(guò)，或者股東會(huì)干脆就不審議這個(gè)議題，即使公司賬上趴著大筆大筆的稅后利潤(rùn)，眾籌股東也只能眼饞著，拿不到。眾籌公司完全可以以一句：“稅后利潤(rùn)要用于公司長(zhǎng)期發(fā)展的再投資”，把眾籌股東推到千里之外。如果法律沒(méi)有規(guī)定強(qiáng)制分紅，那么眾籌股東只能自己保護(hù)自己，最好要在公司章程中約定強(qiáng)制分紅條款，即如果有稅后可分配利潤(rùn)，每年必須在指定的日期向眾籌股東分配。

坑四：入股方式隨意化

上面說(shuō)了三個(gè)坑，還是在股權(quán)眾籌操作相對(duì)規(guī)范情況下遇到的問(wèn)題，至少還眾籌公司、眾籌發(fā)起人還跟眾籌股東有協(xié)議、有協(xié)商?，F(xiàn)實(shí)的股權(quán)眾籌中，發(fā)起人與眾籌股東存在或近或遠(yuǎn)的親朋好友關(guān)系，操作起來(lái)常常會(huì)很不規(guī)范。比如，有時(shí)候只是有朋友張羅說(shuō)要股權(quán)眾籌，項(xiàng)目沒(méi)有看到、公司沒(méi)有看到、文件沒(méi)有看到，眾籌的款項(xiàng)就打到了發(fā)起人個(gè)人的銀行帳號(hào)里了。這筆款，到底是什么性質(zhì)，誰(shuí)都說(shuō)不清楚。在法律上，可以理解為實(shí)物眾籌，發(fā)起人打算開(kāi)發(fā)個(gè)智能硬件，大家給他的錢，不是獲得他公司的股份，是預(yù)付給他的貨款，倒時(shí)候召集人給眾籌股東一個(gè)產(chǎn)品就算是了事。也可以理解為借款，眾籌投資人借錢給發(fā)起人，到時(shí)候發(fā)起人還錢、頂多加點(diǎn)利息，但是眾籌投資人不是公司股東，公司估值再高、股權(quán)再值錢、再有多高的分紅，也跟眾籌投資人沒(méi)有半毛錢的關(guān)系。

眾籌股東在掏出錢之前，必須要先搞明白，給發(fā)起人的投資款，到底是獲得什么，是股權(quán)嗎?如果是股權(quán)，代持協(xié)議/入股協(xié)議簽了嗎?股東投票權(quán)怎么說(shuō)的?分紅有保障嗎?這些東西都用法律文件明確下來(lái)了嗎?只有規(guī)范化了，才稍微有點(diǎn)保障。

坑五：把自己當(dāng)作風(fēng)險(xiǎn)投資人

風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目一般具有高風(fēng)險(xiǎn)、高潛在收益的特點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)投資人會(huì)向大量的項(xiàng)目進(jìn)行投資，大部分的項(xiàng)目都會(huì)投資失敗，但是只要其中少數(shù)幾個(gè)項(xiàng)目上市了、被并購(gòu)，投資成功的收益回報(bào)，不僅可以彌補(bǔ)投資失敗的損失，還能有很高的盈余。但是，股權(quán)眾籌本身就是為了降低投資門檻，所以絕大多數(shù)眾籌股東都是普通老百姓。一方面，眾籌投資人不可能有資金向大量的項(xiàng)目投資，手頭的資金一般也就只夠投一兩個(gè)項(xiàng)目，如果這一兩個(gè)項(xiàng)目干砸了，那就是血本無(wú)歸、棺材本都沒(méi)有了。另一方面，風(fēng)險(xiǎn)投資人一般會(huì)對(duì)行業(yè)有深入的研究，對(duì)項(xiàng)目商業(yè)可行性的判斷相對(duì)專業(yè)，而普通老百姓可能更多的是聽(tīng)信于眾籌發(fā)起人的鼓吹、缺乏判斷的能力，投資的風(fēng)險(xiǎn)也就更高。

所以，普通人參與股權(quán)眾籌，千萬(wàn)不要把自己當(dāng)作風(fēng)險(xiǎn)投資人投資的項(xiàng)目，最好是傳統(tǒng)一些的行業(yè)，收益可逾期、持續(xù)且穩(wěn)定，最好不要追求高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)。在這個(gè)前提下，認(rèn)真考察自己的投資項(xiàng)目，在自己熟悉的行業(yè)領(lǐng)域或地域范圍投資。最后，還可以借鑒風(fēng)險(xiǎn)投資人的投資原則“投資就是投人”，一定要找個(gè)值得信任的眾籌發(fā)起人，或者保障機(jī)制完善的眾籌平臺(tái)。

注：杜國(guó)棟，專業(yè)知識(shí)領(lǐng)域?yàn)槠髽I(yè)股權(quán)、企業(yè)法務(wù)。于北京大成律師事務(wù)所執(zhí)業(yè)多年，側(cè)重創(chuàng)業(yè)企業(yè)股權(quán)架構(gòu)服務(wù)。