2010年底，當(dāng)哥倫比亞大學(xué)技術(shù)創(chuàng)投部(Tech Ventures)創(chuàng)投實(shí)驗(yàn)室(Venture Lab)的主任David B. Lerner和紐約州立大學(xué)水牛城分校管理學(xué)教授杰里·紐曼(Jerry Newman)等討論美國是否還有超級(jí)天使(Super Angel)時(shí)，硅谷已經(jīng)遍地都是天使投資基金。

　　硅谷教父羅恩·康威(Ron Conway)有了SV Angel，馬克·安德森(Marc Andressen)的安德森·霍洛維茨基金(Andreessen Horrowitz)籌集了一只15億美元的龐大基金;此外Dave McClure則創(chuàng)辦了種子基金孵化器500 Start-up;谷歌(微博)前高管Aydin Senkut也設(shè)立天使投資公司Felicis Ventures;Twitter投資人Mike Maples則主持著Floodgate，Twitter的另一位投資人Chris Sacca也在2011年末設(shè)立了Lowercase Spur基金，等等。

　　其中中國人最熟悉的，大概是保羅·格雷厄姆(Paul Graham)創(chuàng)業(yè)里的Y Combinator(計(jì)算機(jī)術(shù)語，意為“啟動(dòng)其他程序的程序”)。原因是李開復(fù)(微博)主導(dǎo)的創(chuàng)新工場(chǎng)在模式上很像Y Combinator：每年兩次，Y Combinator都會(huì)在一輪面試后挑選創(chuàng)業(yè)者加入他們?yōu)槠?3周的創(chuàng)業(yè)公司孵化班，與此對(duì)等的則是入選者能獲得一筆投資，金額為1.1萬美元加上3000美元、團(tuán)隊(duì)人數(shù)的乘積;而Y Cominator則獲得其6%左右的股權(quán)。

　　在這輪天使投資的“結(jié)構(gòu)化”浪潮中，中國似乎并沒有落后于美國。創(chuàng)新工場(chǎng)之前有楊鐳的泰山天使;之后徐小平設(shè)立了真格基金，雷軍(微博)成立順為基金、蔡文勝則做了4399創(chuàng)業(yè)園。與美國超級(jí)天使轉(zhuǎn)身天使基金管理人不同的是，國內(nèi)有一些VC/PE基金乃至第三方中介機(jī)構(gòu)都趕來插一腳。2010年，華興資本就成立了天使投資基金險(xiǎn)峰華興;目前包括紅杉中國、同創(chuàng)偉業(yè)、達(dá)晨、深創(chuàng)投等都在紛紛涉足天使投資基金。

　　“需求導(dǎo)向?”

　　供需依然是最終的理由。

　　“美國創(chuàng)投資金的總量這幾年都在200多億美元的水平上。”北京海淀區(qū)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)曾軍解釋說，這是剔除了并購基金和房地產(chǎn)投資基金之外的數(shù)量。“中國的相關(guān)數(shù)據(jù)也接近這個(gè)數(shù)了。”但是從結(jié)構(gòu)上說，美國去年的284億美元?jiǎng)?chuàng)投資金中，有25%左右是早期投資的，“而中國的數(shù)據(jù)恐怕則只有5%左右”。

　　一方面是龐大的資金缺口，另一方面則是持續(xù)蓬勃的創(chuàng)業(yè)活動(dòng)。因此柳傳志認(rèn)為聯(lián)想之星做天使投資“于國于民于己”都是有利的。但這依然無法解釋為什么天使投資在中國會(huì)提前“結(jié)構(gòu)化”?這一點(diǎn)對(duì)由VC/PE而天使化，似乎更容易理解。“早期化”是避免競(jìng)爭(zhēng)、減低由資本市場(chǎng)波動(dòng)性而帶來的風(fēng)險(xiǎn)、提高投資收益率的重要探索。

　　天使基金在美國由個(gè)人投資者而結(jié)盟繼而基金化的路徑似乎更為清晰。“大部分的個(gè)人天使都在某方面很有特色，但并不是全才”。據(jù)李開復(fù)的觀察，Ron Conway的特點(diǎn)是人才、他幾乎認(rèn)識(shí)硅谷所有的人，Dave McClure的特點(diǎn)則是對(duì)互聯(lián)網(wǎng)的深度理解，Sean Parker則有豐富的Web2.0的知識(shí)。這些人結(jié)盟的好處顯而易見：既能更好地理解項(xiàng)目、利用彼此專長(zhǎng)，也可以分散風(fēng)險(xiǎn)。

　　結(jié)盟的下一步一定就是募集基金么?“民間資金掛鉤專業(yè)機(jī)構(gòu)，可能真的是一種趨勢(shì)。”聯(lián)想之星常務(wù)副總經(jīng)理陸剛介紹說，與其有合作的機(jī)構(gòu)天使往往是民間的松散聯(lián)盟，“不是專門做天使投資的，對(duì)此有興趣，又有自己獨(dú)特的資源”。

　　世界天使投資協(xié)會(huì)理事、中國天使投資研究中心主任劉曼紅的經(jīng)歷，或許也足以說明“非專業(yè)”的民間資本對(duì)天使投資的向往，“他們更希望找到好的投資人”。在她任教人大MBA的課上有位溫州籍的女博士，她的很多老鄉(xiāng)找到她希望能學(xué)習(xí)、分享天使投資的研究心得。“浙江、山西的很多富人在親戚朋友之間的融貸行為其實(shí)就是在做天使投資”。

　　“一把雙刃劍”

　　美國的媒體如此評(píng)價(jià)格雷厄姆的Y Combinator：它不僅使得創(chuàng)業(yè)公司的個(gè)體生存率比以往更高之外，還改變了硅谷的風(fēng)險(xiǎn)投資模式。

　　一則因?yàn)橐酝切┩顿Y金額超出個(gè)人天使投資所能承受的2萬到5萬美金，以及風(fēng)險(xiǎn)投資上百萬美金投資夾縫中的創(chuàng)業(yè)公司，如今有了新的資金來源。以往這類公司在用完最初來自親朋好友的啟動(dòng)資金后，如果等不到下一筆救命錢就只能等死。

　　另一方面則也提高了硅谷投資人挑到好項(xiàng)目的成本。因?yàn)楦嗳诵刨嘫 Combinator，其入選和備選的公司都可能被Tech Crunch跟進(jìn)并報(bào)道，于是要搶到一個(gè)好點(diǎn)子有時(shí)候就變成了分秒必爭(zhēng)的事情。后者是美國在線旗下、全球最大的科技博客。

　　這種情況有它的中國翻版。在增加供應(yīng)量的同時(shí)，市場(chǎng)上也開始有了“市場(chǎng)規(guī)則破壞者”的議論。一家VC機(jī)構(gòu)合伙人就明確指出：雷軍手里的項(xiàng)目即使是在天使階段也很貴，因?yàn)?#8220;他身邊聚集了太多資本、他也善于和人談價(jià)錢”。

　　“在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域確實(shí)如此。”一位天使投資人指出，這個(gè)領(lǐng)域的估值去年年底才開始有了一些理性回歸。高價(jià)的原因，一方面是移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的創(chuàng)業(yè)公司往往自視很高、另一方面則是一部分關(guān)注早期的VC機(jī)構(gòu)也在搶移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)項(xiàng)目。“所以往往并不是天使投資對(duì)天使投資的競(jìng)爭(zhēng)，而是天使投資與VC的交叉競(jìng)爭(zhēng)。”上述天使投資人說。

　　在其他領(lǐng)域，比如聯(lián)想之星的另兩個(gè)關(guān)注領(lǐng)域，醫(yī)療健康以及先進(jìn)制造，“碰到機(jī)構(gòu)天使的概率很小”。據(jù)了解其僅與創(chuàng)新工場(chǎng)有些合作，還是由于聯(lián)想控股也是創(chuàng)新工場(chǎng)投資人的緣故。

　　與美國同行們一樣，中國的天使基金及管理者也不得不面對(duì)這樣的質(zhì)疑：結(jié)構(gòu)化會(huì)斷送那些谷歌的潛在挑戰(zhàn)者，因?yàn)樗鼈儠?huì)在壯大之前就被賣掉。有人甚至尖刻地認(rèn)為，那些能夠全身心地為新創(chuàng)公司提供幫助的超級(jí)天使們已經(jīng)滅絕了。

　　天使投資人俱樂部創(chuàng)始人、楓谷投資董事長(zhǎng)曾玉就曾表示：應(yīng)該明確天使投資是民間投資行為，最好不要機(jī)構(gòu)化操作，“否則就成了覆蓋早期投資的VC”。她認(rèn)為惟有界限明顯，才有利于產(chǎn)業(yè)鏈的良好發(fā)展。

　　反對(duì)者的理由也很簡(jiǎn)單，一旦天使投資通過這些小型基金進(jìn)行投資，就名正言順地成為風(fēng)險(xiǎn)投資家了。這種身份的轉(zhuǎn)變，也意味著工作重心由“全心全意地為企業(yè)家服務(wù)”轉(zhuǎn)到必須對(duì)投資人負(fù)起信托責(zé)任。盡管哥倫比亞大學(xué)創(chuàng)投部創(chuàng)投實(shí)驗(yàn)室主任David B.Lerner對(duì)此有不同看法：如果同屬天使投資人的朋友聚在一起，由其中一名負(fù)責(zé)管理“基金”日常運(yùn)作而沒有建立公司兼職，其本質(zhì)依然是天使團(tuán)體。

　　對(duì)中國的天使基金而言，或許離這樣的道德困境還有一段道路。“最重要的是能否活下去、賺到錢。”一家VC基金管理公司下屬的天使基金投資人指出：由于基金規(guī)模偏小，所以天使基金的管理費(fèi)用“往往很少”。“但團(tuán)隊(duì)要人養(yǎng)馬喂，對(duì)早期團(tuán)隊(duì)的投入又確實(shí)不少。”其中怎么平衡?這還是個(gè)問題。

　　更大的問題是，“無論是孵化的還是野生的，創(chuàng)業(yè)公司都需要幫助。”天使灣創(chuàng)始人龐小偉指出，除了資金外，核心團(tuán)隊(duì)建設(shè)、基本管理方法傳承、產(chǎn)品/商業(yè)模式/競(jìng)爭(zhēng)的拷打等，都需要天使投資人用自己的“大資源”來幫助這些小創(chuàng)業(yè)者。幫扶的內(nèi)容、方式和VC/PE有天壤之別，“VC關(guān)注的項(xiàng)目總不至于犯愚蠢的錯(cuò)誤吧?但種子期就可以會(huì)”。機(jī)構(gòu)天使們是否準(zhǔn)備好了?

　　或許在未來，還要看到這些機(jī)構(gòu)天使們逐步調(diào)整到位。一則消息可資佐證，2011年10月31日，創(chuàng)新工場(chǎng)董事長(zhǎng)李開復(fù)在Tech Crunch Disrupt北京大會(huì)上表示，經(jīng)過兩年的嘗試，創(chuàng)新工場(chǎng)已經(jīng)開始逐步降低孵化器功能，轉(zhuǎn)而向風(fēng)險(xiǎn)投資方向轉(zhuǎn)型。