作者：郝治軍

　　關(guān)鍵詞：新財(cái)富；美國(guó)；大學(xué)；捐贈(zèng)基金

　　面對(duì)金融海嘯的沖擊，一向以另類投資著稱的美國(guó)大學(xué)捐贈(zèng)基金風(fēng)光不再，不得不調(diào)整投資策略，改善投資組合的流動(dòng)性。

　　美國(guó)大學(xué)的捐贈(zèng)基金由校友、公司、非盈利組織等捐贈(zèng)形成，投資組合形式多變，廣泛涉及股票、債券、房地產(chǎn)、私募股權(quán)等領(lǐng)域，其投資收益是美國(guó)大學(xué)尤其是私立大學(xué)運(yùn)營(yíng)經(jīng)費(fèi)的主要來(lái)源之一。受金融海嘯的影響，一向表現(xiàn)良好的美國(guó)大學(xué)捐贈(zèng)基金如今風(fēng)光不再，深陷巨虧泥淖。其中，比起規(guī)模稍小的大學(xué)捐贈(zèng)基金，常青藤盟校旗下、規(guī)模較大的捐贈(zèng)基金由于更加鐘情于風(fēng)險(xiǎn)較高的對(duì)沖基金和并購(gòu)基金等另類投資產(chǎn)品，損失更為嚴(yán)重。迫于虧損給校方帶來(lái)的財(cái)政壓力，不管是哪類大學(xué)捐贈(zèng)基金，眼下都不得不開始進(jìn)行調(diào)整，通過(guò)各種方式來(lái)改善投資組合的流動(dòng)性。

　　小院校跑贏常青藤盟校

　　相比而言，小院校的捐贈(zèng)基金在這輪大考中取得的業(yè)績(jī)要優(yōu)于那些常青藤盟校的捐贈(zèng)基金。哈佛、耶魯、斯坦福、普林斯頓和麻省理工這五個(gè)全美最大的大學(xué)捐贈(zèng)基金當(dāng)前財(cái)年的總市值不約而同地縮水30%左右。耶魯大學(xué)稱，截至2009年6月30日，耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金的規(guī)模從229億美元下降到160億美元，并且損失額還在進(jìn)一步擴(kuò)大中；哈佛大學(xué)捐贈(zèng)基金公布的2009年年報(bào)顯示，2009年6月30日，其基金總市值約為260億美元，比去年同期369億美元的總市值虧損了109億美元，市值縮水高達(dá)30%(附圖)。相形之下，一些小院校的捐贈(zèng)基金盡管同樣難逃虧損噩運(yùn)，但表現(xiàn)卻略好于這些規(guī)模較大的捐贈(zèng)基金。為90家大學(xué)捐贈(zèng)基金提供托管服務(wù)的金融公司北方信托(Northern Trust Corp。)表示，本財(cái)年前11個(gè)月捐贈(zèng)基金的下跌幅度中值是20%，而資產(chǎn)規(guī)模不到1億美元的捐贈(zèng)基金同期跌幅僅為16%。

　　小院校捐贈(zèng)基金與常青藤大學(xué)捐贈(zèng)基金在投資回報(bào)表現(xiàn)上的不同主要根源在于其投資組合上的差異。小院校捐贈(zèng)基金多堅(jiān)守股市和債市，將更多的資金投入了固定收益，而較少涉足對(duì)沖基金等風(fēng)險(xiǎn)較高的另類投資產(chǎn)品。為各大院校提供咨詢服務(wù)的康涅狄格州非盈利組織Commonfund的數(shù)據(jù)顯示，整體而言，捐贈(zèng)基金的規(guī)模越小，其投資固定收益的比例就越高。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在資產(chǎn)總額為0.51-1億美元的大學(xué)捐贈(zèng)基金中，固定收益和另類投資所占的比例分別為19%和27%；而同期耶魯大學(xué)的投資中僅有4%的資產(chǎn)投向了固定收益，另類投資的比例高達(dá)70%。簡(jiǎn)單的投資結(jié)構(gòu)為規(guī)模較小的 　大學(xué)捐贈(zèng)基金在這次金融海嘯中最大程度降低虧損立下了汗馬功勞。

　　然而，與小規(guī)模的大學(xué)捐贈(zèng)基金不同，規(guī)模較大的捐贈(zèng)基金投資理念較為激進(jìn)，往往超越傳統(tǒng)的股票與債權(quán)投資，將目光聚焦于對(duì)沖基金、私募股權(quán)、房地產(chǎn)等領(lǐng)域。以耶魯大學(xué)為例，其捐贈(zèng)基金投資組合中股票約占25%、對(duì)沖基金23%、并購(gòu)基金16%，另有28%投資于實(shí)體資產(chǎn)，包括木材及物業(yè)等。在金融風(fēng)暴之前，這種投資理念為常青藤盟校帶來(lái)了良好的收益—2007年耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金的投資回報(bào)率高達(dá)28%，跑贏標(biāo)普500指數(shù)同期20.6%的升幅，為7年來(lái)最佳。但在2009年，這些一度帶來(lái)高額回報(bào)的資產(chǎn)由于難以及時(shí)出售而導(dǎo)致各高校蒙受了巨大的損失，多年來(lái)驕人業(yè)績(jī)背后蘊(yùn)含的高風(fēng)險(xiǎn)徹底爆發(fā)。哈佛大學(xué)捐贈(zèng)基金在木材、大宗商品和房地產(chǎn)等被其稱為“實(shí)體資產(chǎn)”的領(lǐng)域，年度損失接近40%；而連續(xù)10年保持穩(wěn)定業(yè)績(jī)的私募基金，2008年的表現(xiàn)也直線下降，直接讓青睞高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的大學(xué)捐贈(zèng)基金規(guī)模大幅縮水。

　　改善投資組合流動(dòng)性

　　美國(guó)的大學(xué)捐贈(zèng)基金占到了高校預(yù)算的很大比例，常青藤院校更是高達(dá)25-45%，哈佛大學(xué)每年35%的運(yùn)作經(jīng)費(fèi)都來(lái)自旗下的捐贈(zèng)基金，而耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金對(duì)該校年度預(yù)算的貢獻(xiàn)率也高達(dá)44%。

　　一直以來(lái)，以哈佛、耶魯為代表的捐贈(zèng)基金大比例投資于私募股權(quán)等流動(dòng)性較差的資產(chǎn)，金融海嘯增加了此類資產(chǎn)變現(xiàn)的難度。不僅如此，私募股權(quán)投資在短期內(nèi)的回報(bào)都相對(duì)較小，需要不斷注入新的資金來(lái)資助企業(yè)，資金需求的增加對(duì)捉襟見肘的大學(xué)捐贈(zèng)基金來(lái)說(shuō)無(wú)疑是雪上加霜。另一方面，受金融危機(jī)的影響，美國(guó)許多私立大學(xué)獲得的捐贈(zèng)減少，公立大學(xué)則因政府削減預(yù)算而受到影響。耶魯大學(xué)校長(zhǎng)和教務(wù)長(zhǎng)在致全校教職員工的信中指出，目前預(yù)計(jì)2010-2011年度至2013-2014年度之間的年赤字額將達(dá)到1.5億美元。

　　不難看出，捐贈(zèng)基金的巨虧給大學(xué)的日常運(yùn)作帶來(lái)了很大的財(cái)政壓力。一些高校開始削減預(yù)算，推遲擴(kuò)建設(shè)施、招聘教職員的計(jì)劃，而頂級(jí)大學(xué)也被迫節(jié)省開支。斯坦福大學(xué)教務(wù)長(zhǎng)表示，2009年，斯坦福的財(cái)政預(yù)算將削減10%，未來(lái)兩年，這一比例更將達(dá)到15%。

　　以往，哈佛、耶魯?shù)却髮W(xué)捐贈(zèng)基金作為長(zhǎng)期投資者往往不關(guān)注贖回或短期市場(chǎng)波動(dòng)，而現(xiàn)在面對(duì)壓力，一向以堅(jiān)守另類投資著稱的美國(guó)大學(xué)捐贈(zèng)基金也悄然調(diào)整其投資策略，開始著手改善其投資組合的流動(dòng)性。

　　首先，通過(guò)借款或出售旗下業(yè)績(jī)較好的證券或基金緩解債務(wù)壓力。哈佛大學(xué)校長(zhǎng)德魯·福斯特表示，為了降低投資風(fēng)險(xiǎn)和保持大學(xué)資金的流動(dòng)性，哈佛大學(xué)將發(fā)行金額可觀的新可征稅固定利率債(New taxable fixed-rate debt)，同時(shí)把一些高風(fēng)險(xiǎn)投資組合轉(zhuǎn)換成期限較長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)較低的債券。

　　其次，縮減非流動(dòng)性資產(chǎn)的投資比例，增加流動(dòng)資產(chǎn)比例。以哈佛大學(xué)為例，2010年，哈佛對(duì)固定收益類資產(chǎn)的投資比例將由2005年的27%縮減到13%，對(duì)美國(guó)股票的投資比例由15%調(diào)低為11%，對(duì)房地產(chǎn)的投資則由10%降為9%，與此同時(shí)，將現(xiàn)金持有比例升至2%(附表)。在其所倡導(dǎo)的私募股權(quán)領(lǐng)域，盡管投資比例變化并不明顯，但其投資策略相比之前明顯趨于保守。2009年7月，作為股東的哈佛和耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金，拒絕了其投資的私募基金Nordwind Capital擬進(jìn)行的一筆收購(gòu)交易。這是自金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，現(xiàn)金匱乏的大學(xué)捐贈(zèng)基金首次出手阻撓所投資產(chǎn)的收購(gòu)交易?！?/p>