隨著銀行準(zhǔn)備金率上調(diào)至17.5%的高位，以及銀行信貸額度的持續(xù)收緊，企業(yè)的流動性壓力日益加重。

　　而對于手中持有非流通股份的大小非股東來說，如何在股份限售期內(nèi)使用非流通股份換取急需的流動性成為一個(gè)迫切的需求。

　　據(jù)數(shù)位券商人士透露，在此背景下，由券商充當(dāng)中間人來撮合急需流動性的大小非股東和資金充裕的機(jī)構(gòu)，再借道信托公司的業(yè)務(wù)平臺進(jìn)行操作的股權(quán)質(zhì)押與信托融資模式應(yīng)運(yùn)而生。

　　“或許，將股權(quán)質(zhì)押到銀行來獲得貸款是一個(gè)方法，但由于銀行信貸資金必須提出合理的資金投向，且貸款條件比較苛刻，很多大小非股東難以在較短時(shí)間內(nèi)通過這一渠道獲得資金。”這位券商人士認(rèn)為。

　　四方合作融資模式

    “在與機(jī)構(gòu)客戶接觸中，我們發(fā)現(xiàn)有一些大小非股東急需資金，而另一些客戶手中持有大量的閑散資金。我們就考慮將這兩種需求進(jìn)行對接——由資金充裕的一方向資金需求一方提供融資。”國泰君安某人士向記者透露。

　　在實(shí)現(xiàn)市場資金需求對接的過程中，信托公司充當(dāng)了平臺的功能。

　　資金供給方作為委托方與信托公司簽訂信托合同，將資金委托給信托公司并指定用于對資金的需求方——大小非股東；同時(shí)資金的需求方——大小非股東與信托公司簽訂融資合同，并將其持有的限售股質(zhì)押給資金的供給方。

　　操作過程中，券商充當(dāng)了中間人的角色。“客戶往往只有單向需求，我們主要是幫助他們找到融資對手，撮合其完成交易。今年以來我們已經(jīng)參與了多個(gè)此類項(xiàng)目。”上述國泰君安人士表示。

　　而在撮合交易方面，券商有著天然的優(yōu)勢。

　　作為保薦機(jī)構(gòu)，券商在IPO、再融資、兼并收購以及股權(quán)分置改革過程中，與上市公司及大小非股東結(jié)下極深的淵源。同時(shí)在開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)時(shí)，券商又積累了資金充裕的機(jī)構(gòu)客戶資源。

　　融資協(xié)議中，有幾個(gè)關(guān)鍵性的條款：抵押物——限售股的折價(jià)率、融資期限等。

　　據(jù)一個(gè)操作過多個(gè)融資項(xiàng)目的國泰君安人士介紹，目前限售股的折價(jià)率一般低于50%，具體要視股票自身的質(zhì)地和限售期的長短而浮動。“藍(lán)籌股一般會超過40%，而一些中小型股票會低于30%。”

　　為使質(zhì)押的股票有執(zhí)行的可能，從而降低融資風(fēng)險(xiǎn)，因此“一般的融資期限都會跨過限售期，如果借款方到期不還款、不回購股份，則資金融出方可以直接將質(zhì)押的股票在二級市場上清倉”。

　　在敲定融資協(xié)議的細(xì)節(jié)時(shí)，券商又往往充當(dāng)顧問的角色。

　　“券商對抵押物——限售股的價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)判斷能力比其他金融機(jī)構(gòu)更強(qiáng)，所以常就抵押物的折價(jià)率向雙方提供意見。”上述券商高層表示。

　　在融資項(xiàng)目設(shè)立過程中，券商配合信托公司進(jìn)行積極協(xié)調(diào)。項(xiàng)目一旦確立，信托公司負(fù)有積極管理的職責(zé)。包括定期向委托方發(fā)出風(fēng)險(xiǎn)提示書；按合同約定在質(zhì)押的股票接近折價(jià)率時(shí)，要求借款方追加擔(dān)保物或強(qiáng)行平倉。

　　自有資金直接參與

    據(jù)記者了解，除國泰君安外，海通證券、申銀萬國等其他券商如火如荼地開展著上述業(yè)務(wù)。

　　7月21日，中國證券登記結(jié)算公司披露的“大小非”減持相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，由股權(quán)分置改革而形成的限售股份共4572.44億股中，從2006年6月開始到今年6月底，共解禁842.96億股，占總限售股份的18.43％，累計(jì)減持250.07億股，占解禁股份的29.67％。

　　除了股改形成且目前仍未解禁的3730股限售股，市場上還存在著大量新近上市的公司發(fā)起人承諾的限售的股票。

　　“這個(gè)市場的容量非常大。”申銀萬國資產(chǎn)管理部某人士表示。

　　據(jù)悉，除了充當(dāng)股權(quán)質(zhì)押信托融資的中間人和顧問，手握超過300億資金的海通證券還以自有資金直接參與其中。相比其他券商，海通證券的資金優(yōu)勢較為明顯。

　　“遇到好的項(xiàng)目，我們會以委托人的身份通過信托公司向急需資金的大小非股東融資。”海通證券機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)部某人士透露。

　　從收益率上看，這類項(xiàng)目確實(shí)有很強(qiáng)的吸引力。

　　“一般的項(xiàng)目收益率能達(dá)到15%，對于急需資金且風(fēng)險(xiǎn)較高的項(xiàng)目則要更高。上半年有一個(gè)背景是房地產(chǎn)公司的小非簽訂的融資項(xiàng)目年化收益率就超過20%。”上述國泰君安人士透露。

　　以15%的一般性年化收益率計(jì)算，扣除向信托公司繳納的管理費(fèi)，資金融出方獲得的年化收益率超過13%。這大大超過銀行同期存款利率。同時(shí)，在較低的質(zhì)押股權(quán)折價(jià)率與二級市場流通面前，資金融出方承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)顯得可以控制。據(jù)知情人士透露，有些保險(xiǎn)公司計(jì)劃向此業(yè)務(wù)悄悄拋出橄欖枝，欲擔(dān)當(dāng)資金融出方角色。

　　據(jù)了解，海通證券將搭建“股權(quán)質(zhì)押平臺”，專門從事限售股的質(zhì)押融資業(yè)務(wù)。

　　緩沖解禁壓力

    市場人士普遍認(rèn)為，這種萌芽期的股權(quán)質(zhì)押融資新業(yè)務(wù)，可能對市場產(chǎn)生正面影響。

　　“大小非股東減持其持有的已解禁股票，主要有兩個(gè)原因，一是認(rèn)為股價(jià)過高，繼續(xù)持有風(fēng)險(xiǎn)太大：二是迫于流動性的壓力不得不減持。”某市場人士表示。

　　經(jīng)歷了半年的市場單邊下挫，認(rèn)為股價(jià)過高的大小非股東比例在減少；但在銀根收縮的背景下，其流動性壓力卻在不斷增加。

　　“對于急需獲得流動性的大小非股東而言，股權(quán)質(zhì)押融資為其提供了除‘減持’外的另一個(gè)出路。”上述市場人士表示。

　　目前券商操作的股權(quán)質(zhì)押融資項(xiàng)目還以限售股為主，未來可能向解禁股延伸。

　　“操作模式一樣，只是因?yàn)闆]有限售期，年化收益率會降低。這對于上市公司的主要股東而言，仍然會有吸引力。”上述券商人士表示。

　　但相對于市場上的大小非規(guī)模，現(xiàn)有的股權(quán)質(zhì)押融資規(guī)模顯得過于單薄，法律上或存在質(zhì)押手續(xù)方面的瑕疵。同時(shí)在較高的融資成本面前，“減持”的吸引力可能仍然無法抗拒。

　　“建議管理層搭建規(guī)范合理的股權(quán)質(zhì)押或限售股份回購平臺，以更加合理規(guī)范上述操作。”上海某券商人士建議。