風(fēng)險(xiǎn)投資作為一種特殊的投資工具，雖然可以追溯到20世紀(jì)20-30年代一些富有的家族及個(gè)別投資者為東方航空（Eastern    Air    lines）、施樂(lè)（Xerox）等一些后來(lái)成功的公司提供啟動(dòng)資金，但一般認(rèn)為是以1946年世界上第一家風(fēng)險(xiǎn)投資公司——美國(guó)研究與開(kāi)發(fā)公司（American    Research and Development    Corporation）的成立為其起始標(biāo)志。風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)過(guò)數(shù)十年來(lái)起伏跌宕的發(fā)展，終于在90年代中期開(kāi)始顯示出其強(qiáng)大的威力，成為推進(jìn)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的發(fā)動(dòng)機(jī)。

    美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展經(jīng)過(guò)50年代的成型、60年代的成長(zhǎng)、70年代的衰退、80年代的復(fù)蘇和90年代初的暫時(shí)挫折這樣大起大落的發(fā)展過(guò)程后，取得了許多寶貴的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)。從1992年開(kāi)始，美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資迅速增長(zhǎng)，1995-1998年間其投資額由45億美元猛增至125.2億美元。在1975-1994年這20年間，風(fēng)險(xiǎn)投資的平均回報(bào)率只有13.1％，但1995、1996及1997年的回報(bào)率卻分別高達(dá)48%、40％和36%.1997年美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資基金新增了120億美元，為1996年新增值的1.6倍。其風(fēng)險(xiǎn)投資的地域分布也在擴(kuò)展，在總投資額中加州（主要在硅谷）占43％，麻?。ㄖ饕?28公路兩側(cè)）占10%，東南部（主要在北卡來(lái)羅納州）占9％，華盛頓附近地區(qū)與中西部各占7%，德州和東北部各占6％.據(jù)了解，僅硅谷一地每年就有近1

    000家風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)創(chuàng)立，數(shù)年后成功、一般和失敗的企業(yè)大約各占三分之一。

    美國(guó)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資的主要經(jīng)驗(yàn)可歸結(jié)為以下5點(diǎn)：

    1. 有限合伙制是美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資公司的基本組織形式

    美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)大體上可以分為4種類(lèi)型，即由銀行附屬的投資公司、大企業(yè)附屬的投資公司、政府支持的中小企業(yè)投資公司和獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)投資公司。由于獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)投資公司經(jīng)營(yíng)的績(jī)效較好，故銀行和大企業(yè)附屬的投資公司也逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)榫哂邢鄬?duì)獨(dú)立性的風(fēng)險(xiǎn)投資公司。由于美國(guó)稅法規(guī)定合伙關(guān)系投資收益不需繳納公司稅，只需繳納個(gè)人所得稅，故美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資公司多半采用有限合伙的方式組成。通常由主管合伙人（general

    partner）與有限合伙人（limited

    partner）共同出資組成風(fēng)險(xiǎn)投資基金，其中主管合伙人的出資額約占1％~2%.主管合伙人負(fù)責(zé)基金的經(jīng)營(yíng)管理，對(duì)公司負(fù)無(wú)限責(zé)任。而有限合伙人不參加經(jīng)營(yíng)管理，對(duì)公司只負(fù)有限責(zé)任。每個(gè)基金的合伙年限通常為10年，一個(gè)公司通常有3~9個(gè)主管合伙人，可以同時(shí)管理幾個(gè)相互獨(dú)立的基金。

    2. 對(duì)人才的激勵(lì)是風(fēng)險(xiǎn)投資成功的關(guān)鍵

    基金管理者和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)創(chuàng)業(yè)者是兩類(lèi)關(guān)鍵的人才。風(fēng)險(xiǎn)投資基金的管理者（即主管合伙人）通常稱(chēng)為風(fēng)險(xiǎn)資本家，是熟悉某一專(zhuān)業(yè)領(lǐng)域及管理的專(zhuān)家，他們不僅要憑其學(xué)識(shí)和經(jīng)驗(yàn)從成百上千個(gè)項(xiàng)目建議書(shū)中仔細(xì)篩選出有成功希望的項(xiàng)目，做出投資決策，還一定要參加其所投資企業(yè)的董事會(huì)，主要是進(jìn)行財(cái)務(wù)監(jiān)控（規(guī)范財(cái)務(wù)管理并對(duì)增資、停業(yè)、上市、出售等關(guān)鍵問(wèn)題做出決策），還要協(xié)助該企業(yè)建立一個(gè)強(qiáng)而有力的管理核心，包括總裁（CEO）、技術(shù)總

    監(jiān)（CTO）、財(cái)務(wù)總監(jiān)（CFO）、主管銷(xiāo)售的副總裁以及主管市場(chǎng)開(kāi)發(fā)的副總裁等。普通合伙人除了從每年的管理費(fèi)（一般為基金總額的2.5％）中支取工資外，更主要的是可從基金的投資收益中提取20%，這就促使他們選好項(xiàng)目并加強(qiáng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理，以盡力提高基金的投資收益。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的創(chuàng)業(yè)者（企業(yè)家）通常只領(lǐng)取不高的現(xiàn)金工資，但可得到普通股或其認(rèn)購(gòu)權(quán)。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)上市時(shí)雇員的股份一般可達(dá)25％，其中五名管理核心約占三分之一，而五人中總裁的股份約占一半。

    3. 風(fēng)險(xiǎn)投資主要應(yīng)支持高技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的開(kāi)拓與成長(zhǎng)

    美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的重點(diǎn)是信息技術(shù)和保健領(lǐng)域。1998年美國(guó)一共有125.2億美元投資于1

    824個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目，投資金額中信息技術(shù)占62％，保健領(lǐng)域（包括醫(yī)藥、治療方法及器械等）占21%.風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)從創(chuàng)辦到上市或售出的全過(guò)程通常歷時(shí)3~7年，分為初創(chuàng)、開(kāi)拓、成長(zhǎng)和成熟四個(gè)階段，其所需的資金量也不斷增加。美國(guó)1997年風(fēng)險(xiǎn)投資總額中有30％用于支持開(kāi)拓階段，59%用于支持成長(zhǎng)階段。即主要用于科研成果的開(kāi)發(fā)與試點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)其工程化和商業(yè)化。

    4. 上市和出售是風(fēng)險(xiǎn)投資蛻資的主要手段

    風(fēng)險(xiǎn)投資公司將企業(yè)培養(yǎng)成功后，就要通過(guò)蛻資（divestment）來(lái)將其所有者權(quán)益變現(xiàn)。最常用的辦法是將風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)上市或出售（主要是通過(guò)兼并和收購(gòu)的方式出售給大企業(yè)，個(gè)別情況下也可出售給企業(yè)員工或創(chuàng)業(yè)者）。由于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)雖然成長(zhǎng)很快但規(guī)模通常偏小，且在其成長(zhǎng)過(guò)程中因需不斷增資，故使得其各項(xiàng)業(yè)績(jī)指標(biāo)難以達(dá)到傳統(tǒng)證券市場(chǎng)的要求。為此必須開(kāi)辟面向中小企業(yè)（特別是高新技術(shù)的中小企業(yè)）的證券市場(chǎng)。例如美國(guó)的NASDAQ小型資本市場(chǎng)，它有約1

    800種個(gè)別上市股票，其上市所要求的條件比較寬松，故特別適合于中小型高新技術(shù)企業(yè)融資，可為風(fēng)險(xiǎn)投資提供蛻資出路。這類(lèi)市場(chǎng)通常稱(chēng)為第二板塊市場(chǎng)（簡(jiǎn)稱(chēng)二板市場(chǎng)）。上市后的公司在運(yùn)行較成熟后，往往可再升級(jí)到NASDAQ全國(guó)市場(chǎng)（有約4

    400種股票上市，屬于第一板塊市場(chǎng)）。這種股市二板結(jié)構(gòu)也為杠桿贖買(mǎi)（LBO）后二次上市提供了方便。目前NASDAQ已在全世界60個(gè)國(guó)家設(shè)有40萬(wàn)個(gè)終端，530家入市交易商隨時(shí)提供約6萬(wàn)項(xiàng)競(jìng)爭(zhēng)性報(bào)價(jià)，而NASDAQ的計(jì)算機(jī)網(wǎng)絡(luò)會(huì)從中選取最好的報(bào)價(jià)顯示給全球的投資者。

    由于美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的業(yè)績(jī)已經(jīng)得到投資者的公認(rèn)，故風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在二板市場(chǎng)上市時(shí)通常都能獲利。1997年美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中共有134家上市，籌資53.9億美元。上市公司從上市之日起到年底的平均收益率為23％.例如有一個(gè)開(kāi)發(fā)搜索引擎的Exite公司，是由6個(gè)斯坦福大學(xué)的畢業(yè)生創(chuàng)辦的、得到風(fēng)險(xiǎn)投資支持的上市企業(yè)，盡管該公司上市后還處于虧損狀態(tài)，但其股票仍被看好，因?yàn)橥顿Y者對(duì)其未來(lái)有信心。目前風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)上市時(shí)主要的困難是由于其規(guī)模較小，難以找到有聲望的承銷(xiāo)商。

    5. 政府應(yīng)創(chuàng)造有利于風(fēng)險(xiǎn)投資的政策法規(guī)環(huán)境

    美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展也經(jīng)歷過(guò)一個(gè)曲折的過(guò)程。雖然在20世紀(jì)60年代有較大的增長(zhǎng)，但從1970年開(kāi)始到1978年，由于經(jīng)濟(jì)蕭條，股市低迷，對(duì)退休金的嚴(yán)格管制和石油危機(jī)等原因，美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)嚴(yán)重萎縮。在風(fēng)險(xiǎn)資本家和企業(yè)家的呼吁和推動(dòng)下，部分國(guó)會(huì)議員和卡特政府努力為風(fēng)險(xiǎn)投資創(chuàng)造有利的政策環(huán)境。美國(guó)國(guó)會(huì)在1978-1981年這4年間連續(xù)通過(guò)了5個(gè)有利于風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的法案，例如1978年《收入法案》將資本增值稅由49.5％降至28%，對(duì)長(zhǎng)期的權(quán)益投資起到了很大的激勵(lì)作用，使得1979年風(fēng)險(xiǎn)投資基金的承諾金額比前一年擴(kuò)大了10倍。而1981年的《經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇稅務(wù)法》又進(jìn)一步將資本增值稅由28％降低至20%，從而使得當(dāng)年風(fēng)險(xiǎn)投資基金的承諾金額翻了一番。

    美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展過(guò)程中最大的教訓(xùn)是政府支持的中小企業(yè)投資公司的失敗。1958年，美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)了中小企業(yè)法案，授權(quán)中小企業(yè)管理局（SBC）制定和實(shí)施中小企業(yè)投資公司（SBIC）計(jì)劃，其目的在于通過(guò)設(shè)立政府風(fēng)險(xiǎn)基金，引導(dǎo)和帶動(dòng)民間資金進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)資本市

    場(chǎng)，支持風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的創(chuàng)立和成長(zhǎng)，以促進(jìn)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。風(fēng)險(xiǎn)基金主要是提供低息貸款，由政府負(fù)責(zé)管理，支持中小企業(yè)投資公司進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資。

    中小企業(yè)投資公司是經(jīng)政府批準(zhǔn)成立的私人公司，負(fù)責(zé)選定項(xiàng)目并進(jìn)行投資，每投資1美元可從政府得到4美元的低息優(yōu)惠貸款，還可享受特殊的稅收優(yōu)惠，但政府對(duì)其投資規(guī)模和利益控制上有一定的限制。

    在此計(jì)劃的激勵(lì)下，到1962年全美國(guó)在中小企業(yè)管理局登記注冊(cè)的中小企業(yè)投資公司多達(dá)585家，管理著4億多美元的私人資本，其中還有47家公司通過(guò)上市公開(kāi)籌集資金，促成了美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資在60年代的增長(zhǎng)。

    但是，這種政府提供優(yōu)惠貸款支持的做法并不完全符合風(fēng)險(xiǎn)投資的特點(diǎn)和發(fā)展規(guī)律。例如由于風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)大、周期長(zhǎng)，而中小企業(yè)投資公司取得的是低息貸款，因有還款的壓力，再加上許多投資人和管理者的急功近利，故使得不少公司在取得貸款后并非真正用于支持創(chuàng)新者創(chuàng)業(yè)，而是以高利率轉(zhuǎn)貸給工商企業(yè)以穩(wěn)賺利率差。更為嚴(yán)重的是這些中小企業(yè)投資公司由于有政府的大力支持而又缺乏有效的激勵(lì)機(jī)制，難以培養(yǎng)和吸引高素質(zhì)的投資管理者，從而因管理不善造成虧損。到1967年，共有232家中小企業(yè)投資公司出現(xiàn)問(wèn)題，但政府還堅(jiān)持認(rèn)為這是監(jiān)管不夠所造成，而不是體制和機(jī)制問(wèn)題，因而促使美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)一項(xiàng)立法，賦予中小企業(yè)管理局以更廣泛的執(zhí)法和監(jiān)督權(quán)，加強(qiáng)對(duì)中小企業(yè)投資公司的審計(jì)和監(jiān)管。但這些措施并未能挽救中小企業(yè)投資公司的衰落，到1977年，中小企業(yè)投資公司的數(shù)目銳減到276家，1978年這些公司管理的風(fēng)險(xiǎn)資金只占全美總額的21％，到1989年則降至只占1%.可以說(shuō)這種按"政府意志"興辦的風(fēng)險(xiǎn)投資公司遭到了徹底的失敗。