A股醫(yī)械行業(yè)新年收購“第一槍”打響！

1月28日晚間，邁瑞醫(yī)療、惠泰醫(yī)療同步公告，邁瑞醫(yī)療旗下子公司深邁控，將以約66.5億元受讓惠泰醫(yī)療21.12%的股權(quán)。惠泰醫(yī)療現(xiàn)任控股股東、實控人成正輝同時承諾，將永久且不可撤銷地放棄所仍持有的惠泰醫(yī)療10%股份所享有的表決權(quán)。

在本次協(xié)議轉(zhuǎn)讓的同時，深邁控擬受讓晨壹紅啟持有的珠海彤昇全部0.12%的普通合伙權(quán)益（邁瑞醫(yī)療持有珠海彤昇99.88%的有限合伙權(quán)益），珠海彤昇目前持有標(biāo)的公司3.49%的股份。最終此次交易完成后，深邁控及其一致行動人珠海彤昇將掌握惠泰醫(yī)療24.61%的股份。

公開資料顯示，邁瑞醫(yī)療是國內(nèi)收入體量較大的醫(yī)療器械企業(yè)，旗下監(jiān)護(hù)儀、麻醉機、血液細(xì)胞分析儀和呼吸機均已達(dá)到世界一流水平?；萏┽t(yī)療則是國內(nèi)心血管細(xì)分領(lǐng)域頭部企業(yè)，也是中國較早獲得電生理電極導(dǎo)管、可控射頻消融電極導(dǎo)管、漂浮臨時起搏電極導(dǎo)管市場準(zhǔn)入并進(jìn)入臨床應(yīng)用的國產(chǎn)廠家，填補了心臟電生理領(lǐng)域國產(chǎn)空白。

醫(yī)械頭部企業(yè)“捕獲”行業(yè)瞪羚

對于惠泰醫(yī)療的突然“賣身”，市場是有些意外的。

惠泰醫(yī)療主打電生理、血管介入兩大業(yè)務(wù)板塊。作為較早布局國內(nèi)電生理市場的公司，同時也是較早接軌國外技術(shù)水平的行業(yè)內(nèi)企業(yè)，惠泰醫(yī)療潛力頗受投資人青睞。

據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2020年，惠泰醫(yī)療就以約3.1%的市場份額在國產(chǎn)廠商中位列第一名。

2021年1月7日，惠泰醫(yī)療正式登陸上交所科創(chuàng)板。上市當(dāng)年，在醫(yī)療板塊可謂“一只獨秀”，年漲幅高達(dá)288.94%。此次“突然”易主，距離公司上市正好滿三年。

過去三年間，因新品上市、集采、并購等帶來的銷量增長，惠泰醫(yī)療營收“三級跳”，輕松邁過十億關(guān)口，從2020年底的4.79億暴增至2022年12.61億元，凈利潤也從七千多萬增長至3.4億。

在控制權(quán)變更前夕，1月24日晚間，惠泰醫(yī)療剛剛發(fā)布了一份“靚麗”的業(yè)績預(yù)告，其預(yù)計2023年實現(xiàn)歸母凈利潤5.1億元至5.65億元，與上年同期數(shù)據(jù)相比，同比預(yù)計增長42.45%到57.81%。

對于收購后的后續(xù)計劃，交易雙方在披露的公告中表示，“邁瑞醫(yī)療將以此進(jìn)入心血管領(lǐng)域相關(guān)賽道，利用其在醫(yī)療器械領(lǐng)域的積累和人才儲備，助力惠泰醫(yī)療提升研發(fā)能力；并將結(jié)合全球營銷資源覆蓋優(yōu)勢，推動惠泰醫(yī)療電生理及相關(guān)耗材等心血管業(yè)務(wù)的發(fā)展；同時，為未來橫向業(yè)務(wù)拓展奠定基礎(chǔ)，提升惠泰醫(yī)療的綜合業(yè)務(wù)競爭力，推動中國醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。”

此番表態(tài)，在業(yè)內(nèi)人士看來頗為中肯。

受限于外資品牌的先發(fā)優(yōu)勢和較高的技術(shù)壁壘，目前我國心臟電生理器械市場仍然由外資企業(yè)所主導(dǎo)。弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，2020年強生、雅培、美敦力合計占據(jù)超過85％的市場份額。

而國產(chǎn)廠商中，惠泰醫(yī)療在電生理市場的占有率雖居首位，但與第二名微電生理并未拉開差距（2020 年惠泰醫(yī)療市占率僅高出微電生理約0.4個百分點）。而后者的產(chǎn)品在我國三維心臟電生理手術(shù)量，已經(jīng)超過惠泰醫(yī)療。此外，在外周血管介入類業(yè)務(wù)中，惠泰醫(yī)療部分導(dǎo)管仍處于研發(fā)中，導(dǎo)致其在近年來的集采中失去部分機會。而在邁瑞深耕多年的產(chǎn)品工程化和系統(tǒng)集成能力影響下，惠泰醫(yī)療的產(chǎn)品性有望得到進(jìn)一步提升。

“控股強強聯(lián)合，創(chuàng)新與渠道先發(fā)優(yōu)勢引領(lǐng)?！钡掳钭C券即在研報中表示，惠泰為國內(nèi)心血管領(lǐng)域細(xì)分頭部企業(yè)，布局電生理、冠脈通路、外周血管介入領(lǐng)域，擁有國內(nèi)領(lǐng)先的技術(shù)創(chuàng)新能力，以及從原材料到產(chǎn)品的耗材研發(fā)、生產(chǎn)能力和工藝。邁瑞戰(zhàn)略、研發(fā)、營銷進(jìn)一步賦能，國內(nèi)集采背景下受益國產(chǎn)替代，海外渠道銷售形成合力，迸發(fā)強勢產(chǎn)品競爭力。

溢價25%有何考量？

雖然所處賽道的競爭頗為激烈，但無論從財務(wù)維度還是企業(yè)資質(zhì)而言，惠泰醫(yī)療都堪稱優(yōu)質(zhì)。

財報數(shù)據(jù)顯示，截至2023年9月30日，惠泰醫(yī)療總資產(chǎn)為24.44億元，資產(chǎn)負(fù)債率僅24.82%，在同行業(yè)中處于領(lǐng)先水平。目前，賬面上的貨幣資金4.52億元，交易性金融資產(chǎn)7.72億元。

據(jù)了解在此次交易中，收購綜合成本約為450元/股，交易合并估值302億，對應(yīng)惠泰醫(yī)療1月26日收盤價平均溢價率25%，參照前60日均價平均溢價率為23%。

雖然出現(xiàn)了溢價收購的情況，但在不少業(yè)內(nèi)人士看來，此次邁瑞市場化收購價格頗為公允。

一方面，近年來受集采、醫(yī)療行業(yè)整頓以及資本市場整體環(huán)境影響，醫(yī)療板塊的整體估值持續(xù)下行。wind數(shù)據(jù)顯示，2023年以來，截至2024年1月26日，醫(yī)療ETF（512170）累計下跌了45%，醫(yī)療器械ETF（159883）跌幅也超過了20%。當(dāng)前A股市場的醫(yī)療器械行業(yè)整體估值水平存在偏低的情況。

而從成長性來看，惠泰醫(yī)療所在的電生理、血管介入市場，屬于行業(yè)前景可觀的“朝陽產(chǎn)業(yè)”，尤其是在國產(chǎn)擴容持續(xù)深入的背景下，國內(nèi)優(yōu)秀的廠商更是潛力巨大。

據(jù)太平洋證券數(shù)據(jù)，中國心臟電生理器械2021 年市場規(guī)模為65.80億元，2025年預(yù)計將增至157.26億元，2032年達(dá)到419.73億元。同時據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2021年，我國心血管介入器械市場規(guī)模達(dá)372億元，預(yù)計2030年市場規(guī)模將達(dá)到約1400億元。

對比其他國內(nèi)廠商，惠泰醫(yī)療的先發(fā)優(yōu)勢和產(chǎn)線優(yōu)勢也相對明顯。

其中，在電生理領(lǐng)域，惠泰醫(yī)療在研項目中，脈沖消融導(dǎo)管、脈沖消融儀、高密度標(biāo)測導(dǎo)管、壓力射頻儀和壓力感應(yīng)消融導(dǎo)管均已進(jìn)入臨床試驗階段；心血管介入領(lǐng)域，惠泰醫(yī)療外周產(chǎn)品序列中的遠(yuǎn)端栓塞保護(hù)系統(tǒng)、造影球囊、經(jīng)頸靜脈肝內(nèi)穿刺器械以及外周球囊擴張導(dǎo)管也已獲國內(nèi)注冊證，在研外周導(dǎo)絲、外周球囊擴張導(dǎo)管、頸動脈球囊擴張導(dǎo)管和支撐導(dǎo)管等產(chǎn)品均已進(jìn)入注冊審核階段。

截至2023年6月30日，惠泰醫(yī)療已取得75個國內(nèi)醫(yī)療器械注冊證或備案證書，其中III類醫(yī)療器械53個；取得15個產(chǎn)品的歐盟CE認(rèn)證，并在其他90多個國家和地區(qū)完成注冊和市場準(zhǔn)入。

近三年來，即便受集采影響，惠泰醫(yī)療“以價換量”出現(xiàn)部分產(chǎn)品降價，但公司銷售毛利率始終仍保持在70%左右，2023 年前三季度銷售毛利率為71.38%，較2022年同期的70.99%還有所增長。

此外，參考滬深交易所2021年以來交易規(guī)模大于10億元的控制權(quán)轉(zhuǎn)讓案例，平均溢價率達(dá)到了29.58%，其中醫(yī)療相關(guān)案例平均溢價率達(dá)到了32.84%；參考海外市場近年來交易規(guī)模大于5億美元非藥類醫(yī)療健康領(lǐng)域的控制權(quán)轉(zhuǎn)讓案例，平均溢價率也達(dá)到了34.43%。

醫(yī)械巨頭殺入心血管藍(lán)海市場

對于邁瑞醫(yī)療而言，收購惠泰醫(yī)療，是其完善心血管產(chǎn)業(yè)布局的重要一步。

縱觀邁瑞過去三十多年的發(fā)展史，通過并購重組持續(xù)擴充產(chǎn)品線、不斷進(jìn)入新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，是公司快速發(fā)展的重要路徑。

2008 年，邁瑞醫(yī)療實現(xiàn)了對美國Datascope 生命信息與支持業(yè)務(wù)，以及瑞典呼吸氣體監(jiān)測領(lǐng)域知名品牌ARTEMA的收購，拓展了海外生命監(jiān)護(hù)業(yè)務(wù)市場，并獲得部分關(guān)鍵技術(shù)。后又通過收購Datascope 成為全球監(jiān)護(hù)儀第三大品牌。其后，邁瑞又先后通過并購?fù)卣笽VD、輸注泵、骨科及內(nèi)窺鏡業(yè)務(wù)，進(jìn)軍歐美市場高端超聲影像業(yè)務(wù)，完善IVD產(chǎn)業(yè)鏈上游等。

當(dāng)前，邁瑞醫(yī)療已經(jīng)構(gòu)建起了以生命信息與支持、體外診斷、醫(yī)學(xué)影像為主導(dǎo)的三大產(chǎn)線，并不斷在三大產(chǎn)線里橫向拓展了更多的細(xì)分賽道。截至2022年底，公司的監(jiān)護(hù)儀、麻醉機、呼吸機、血球在全球的市場占有率已實現(xiàn)市場前三的地位。

而隨著人口老齡化加劇和醫(yī)療新基建趨勢的延續(xù)，通過外延式收購快速拓展可及市場也成為邁瑞醫(yī)療重要的發(fā)展戰(zhàn)略之一。

邁瑞醫(yī)療就在此次交易涉及的公告中表示，本次收購是基于邁瑞醫(yī)療對心血管行業(yè)發(fā)展前景的堅定看好以及推動中國醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)發(fā)展的愿望。隨著全球人口老齡化程度加劇，心血管疾病患者數(shù)量不斷增加，全球心血管相關(guān)手術(shù)治療數(shù)量持續(xù)增長。

市場數(shù)據(jù)也顯示出，此次收購所涉及的心血管器械市場，位列全球第二大醫(yī)療器械市場，僅次于IVD（體外診斷）。根據(jù)IQVIA的數(shù)據(jù)，全球心血管醫(yī)療器械市場規(guī)模在2021年為593億美元，在2021-2025年間CAGR預(yù)計分別為7.9%，屬于空間大、增長快的賽道。

“邁瑞堅定看好心血管領(lǐng)域未來的發(fā)展?jié)摿?，進(jìn)入心血管賽道也將使得邁瑞的可及市場空間大幅提升，對于幫助邁瑞實現(xiàn)長期業(yè)績的快速增長有著重要意義。”國盛證券表示。

值得一提的是，本次交易價格總計66.5億元，均由邁瑞醫(yī)療以自有資金交付。而截至2023年9月末，邁瑞醫(yī)療貨幣資金余額為196.67億元。這也就意味著，此次交易耗資尚不足邁瑞醫(yī)療賬面資金的1/3，并不構(gòu)成較大壓力。

從更高維度的行業(yè)視角來看，邁瑞醫(yī)療與惠泰醫(yī)療聯(lián)手，也打響了2024年國內(nèi)醫(yī)療器械產(chǎn)業(yè)整合的“第一槍”。

近年來，隨著醫(yī)療健康產(chǎn)品的帶量采購從藥品蔓延到醫(yī)械領(lǐng)域，心血管和骨科等領(lǐng)域多家跨國醫(yī)療器械巨頭企業(yè)的中標(biāo)產(chǎn)品價格也開始出現(xiàn)大幅下調(diào)，擠壓國內(nèi)廠商的盈利空間。在此背景下，醫(yī)療器械產(chǎn)業(yè)的集中化、規(guī)模化、產(chǎn)線豐富化已是大勢所趨。

“不同于其他高科技行業(yè)，醫(yī)療器械這一領(lǐng)域的特點是行業(yè)集中度高和強者恒強，國外醫(yī)療器械企業(yè)通常通過收購使自己變得越來越強大，全球大的器械企業(yè)集中度都非常高，而國內(nèi)在規(guī)模和集中度可與之媲美的并不多?！比A南一家醫(yī)療器械服務(wù)商受訪表示。在該服務(wù)商看來，大規(guī)模的行業(yè)整合一般都是發(fā)生在市場低谷的時候，當(dāng)前醫(yī)療板塊整體出現(xiàn)回調(diào)，正是加速行業(yè)整合的好時機，對邁瑞醫(yī)療這類行業(yè)頭部企業(yè)來說也是如此。