久利之事勿為，眾爭之地勿往。隨著IPO發(fā)審速度提升的，還有后續(xù)加入IPO排隊(duì)的企業(yè)數(shù)量增多，以及終止審核的企業(yè)陸續(xù)增加，滬深A(yù)股估值水平的持續(xù)下滑，新三板Pre-IPO跨市場套利邏輯已經(jīng)開始遭到市場檢驗(yàn)并有所動(dòng)搖。

值得注意的是，2014年以來依托新三板融資制度發(fā)展起來的成長型、創(chuàng)新型企業(yè)，正在發(fā)生質(zhì)變，有望鞏固新三板市場依靠企業(yè)成長性獲利的投資邏輯。

Pre-IPO分化加劇

2016年9月以來，Pre-IPO概念成為新三板市場壓倒性投資邏輯，并一定程度上改變了市場對新三板獨(dú)立發(fā)展的預(yù)期。

“最近來的幾波投資人，基本上都會(huì)問我是否有上市計(jì)劃，如果沒有釋放IPO信息，則效果會(huì)大打折扣。”杭州某新三板公司董事長劉雯表示。

“這類Pre-IPO投資只需明白兩點(diǎn)：一是市盈率。目前A股IPO發(fā)行定價(jià)有23倍市盈率的政策‘天花板’，投資人盡量把進(jìn)入時(shí)的市盈率壓到20倍甚至15倍以內(nèi)，留出一定的安全帶。另一個(gè)就是確保公司申報(bào)IPO沒有‘硬傷’。”易凱資本創(chuàng)始人兼首席執(zhí)行官王冉日前撰文表示。

如何搶先投資于擬IPO新三板企業(yè)已成“顯學(xué)”。21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者了解到，目前聲稱“專注投資Pre-IPO”公司的私募基金亦批量出現(xiàn)，相關(guān)擬IPO企業(yè)老股轉(zhuǎn)讓需求亦急劇放大。

“目前老股轉(zhuǎn)讓的傭金費(fèi)用一般可以談到7個(gè)點(diǎn)以上，由于股份原始取得的成本比較低，轉(zhuǎn)讓方一般不會(huì)對幾個(gè)點(diǎn)的費(fèi)用太過挑剔。目前市場上需求很大，Pre-IPO股權(quán)某種程度上成為‘安全資產(chǎn)’。”北京新三板投資者王亦飛表示。

事實(shí)上，中旗股份(55.420, 0.22, 0.40%)（300575.SZ）、拓斯達(dá)(91.150, 2.35, 2.65%)（300607.SZ）等公司成功以新三板公司身份申報(bào)IPO成功上市，成為眾多股權(quán)銷售機(jī)構(gòu)推銷新三板股權(quán)的重要案例。

然而，隨著近期邁奇化學(xué)IPO終止審核，新三板Pre-IPO投資的風(fēng)險(xiǎn)亦浮出水面。邁奇化學(xué)（831325）在其董事會(huì)決議公告中說明，由于業(yè)績大幅下滑，將終止此次IPO。企業(yè)的持續(xù)盈利能力是成功IPO的先決條件之一，投資者在新三板的Pre-IPO投資當(dāng)中需要辨別企業(yè)的成長性與規(guī)范性，而這并非僅僅依靠財(cái)務(wù)指標(biāo)等公開信息所能判斷。

“我們建議投資者警惕財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)發(fā)生異常變化、信披存疑的企業(yè)。”中泰證券新三板研究張帆團(tuán)隊(duì)認(rèn)為。

“鯊魚苗”孵化中

截至2017年4月19日，已經(jīng)披露2016年年報(bào)的4836家新三板公司中，凈利潤超過2000萬元的有853家，連續(xù)兩年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長率超過50%的有1242家，凈利潤復(fù)合增長率超過50%的有2052家。

真正依靠新三板創(chuàng)新制度獲得發(fā)展的“鯊魚苗”，正在為新三板建立依靠成長性獲利的投資邏輯。

作為新三板創(chuàng)新生物醫(yī)藥企業(yè)典型代表，仁會(huì)生物（830931）2016年年報(bào)于2017年4月19日晚間披露。

仁會(huì)生物2014年8月掛牌后，分別于2014年10月、2015年2月及2015年6月完成四次股權(quán)融資，共融資近3.99億元。

年報(bào)顯示，國家一類新藥“誼生泰”（通用名“貝那魯肽注射液”）歷經(jīng)十余年研發(fā)終于2016年12月底獲得《新藥證書》、《藥品注冊批件》和《藥品 GMP 證書》，并已投產(chǎn)并上市銷售；此外，其他新藥研發(fā)成果超預(yù)期。

公開資料顯示，貝那魯肽注射液主要用于2型糖尿病的治療，最為明顯的治療作用是在不易發(fā)生低血糖風(fēng)險(xiǎn)的情況下，有效降低患者血糖水平，并且明顯降低體重指標(biāo)，改善血脂水平。年報(bào)披露，誼生泰已經(jīng)取得糖尿病領(lǐng)域多位國家級和省級主任委員的大力支持。

截至2016年底，仁會(huì)生物營銷人員超100人，并已完成貝那魯肽注射液的產(chǎn)品定價(jià)工作，與全國31個(gè)省市的商業(yè)配送公司建立合作意向。2017年1季度已完成全部簽約和發(fā)貨，并于2017年2月實(shí)現(xiàn)銷售，仁會(huì)生物從研發(fā)型企業(yè)向研發(fā)、生產(chǎn)和銷售型企業(yè)轉(zhuǎn)變。

成長中的生物技術(shù)企業(yè)往往面臨四大考驗(yàn)：一是規(guī)模小，盈利能力弱；二是增長快，資金需求大；三是估值小，引資談判地位弱；四是技術(shù)密集，人才需求迫切。仁會(huì)生物的案例，為中國創(chuàng)新藥企業(yè)指出了一條資本市場路徑。

“新三板市場的發(fā)展，為生物產(chǎn)業(yè)提供了一扇對接資本市場的大門，讓更多的有潛力、有爆發(fā)性的生物企業(yè)有了接觸資本市場的機(jī)會(huì)，讓骨感的現(xiàn)實(shí)不斷豐滿起來。”仁會(huì)生物總經(jīng)理左亞軍表示。